Vol.133 宏观漫谈65 | 乏善可陈的八月数据与值得期待的医疗对外资开放（9.12&9.14录）
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感谢 大家， 我是 峰 瑞 资本 的 李峰。 我们 这 一期 宏观 漫谈 的 播客 在 录制 的 时候， 八月 的 金融 数据 还没有 完全 出来。 昨天下午 金融 数据 披露 了， 正好 就 这个 金融 数据 本身 而言， 我们 稍微 解释 两句， 作为 这次 宏观 漫谈 对 八月 数据 的 一个 简单 补充。 金融 数据 出来 之后， 大家 明显 在 反馈 上 或者 在 消息 上 看到 的 挑战 是， 虽然 其他 的 数据 基本 还 符合 预期， 主要是 金融 当中 的 M1， 就是 我们 所说 的 狭义 货币 出现了 同 比较 负增长 七点 几。 那 环比 同时 也 出现了 一点点 下降， 相比 于 七月 的 金融 数据， 然后 同时 M1和 M2 作为 大家 老 讲 的 这个 剪刀差， 还 比 7月又 扩大 了 一点点。

今天 我们 用 花 一点 时间 在 这 期 播客 里 稍微 简单 补充 一下 到底 怎么看 这些 数据 的 问题。 首先 中国 的 M 一定义 其实 跟 美国 最少 是 不太 一样的。 因为 我们的 M1 当中 主要 包括 的 内容， 其实 主要 就是指 最 狭义 的 流通 中的 现金 加上 了 主要是 企业 的 活期存款。 因为 企业 的 活期存款 这件 事情， 最后 成为 了 每一次 M1 统计 当中 影响 M1 变量 最大 的 事情。 当然 因此 大家 也 把 它 作为 了 所谓 叫 经济周期 的 一些 先行 指标。

那 为什么会这样 呢？ 因为 既然 它的 主要 变动 是 由 企业 活期存款 引起 的那 我们 先 来看 一眼 他在 解读 当中 被 视为 所谓 叫 从 八月 的 金融 数据 来看， 企业 的 投资 愿望 仍然 不强， 以及 消费者 的 消费 愿望 比较 低迷 这 两件 事情 背后 的 简单 解释。 因为 是 企业 的 活期存款， 所以 放在 企业 活期存款 里 的 增加 或 减少 通常 是 由 什么 行为 导致 的那 第一个 问题， 大家 说是 企业 和 企业 之间 是不是 支付 减少 了？ 这个 不 影响。 因为 大家 可能 都是 活期 对 活期， 所以 都在 统一 的 一个 口径 统计 当中。 那 什么 会 影响 它的 增加 和 改变 呢？ 就是 一些 不是 M1 的 项目， 通常 是 一些 我们 讲 M2 就是 这种 广义 货币 里 的 一些 钱 转化 进了 企业 活期存款。 那 当然 你 也可以 说 反过来， 因为 企业 的 活期存款 转 去了 别的 地方， 比如说 去 M2 的 一些 项目， 或者 减少 企业 的 活期存款 本身， 减少 这 两件 事情 造成 了 M1 的 减少。

那 今天 我们 讲说 它是 先行 指标。 因为 通常 它 代表 了 一些 企业 本身 的 现金流 的 规模 和 活跃 程度。 所以 它的 总量 增加 就 意味着 企业 当中 各种各样 的 从 M2 转过 来 的 这个 行为 都 比较 的 明显 放大 和 突出。 所以 它 就 意味着 企业 的 现金流 和 各个 企业 的 活跃 状况， 以及 包括 可能 因为你 放在 活期 里， 就 意味着 你 要 用 这个 钱， 企业 的 一些 支付 投资 活动 也会 增加， 所以 它 通常 被 作为 先行 指标。 他 如果 负增长， 当然 肯定 是 表现 的 不好。 除了 表现 不好， 就是 企业 的 叫 企业 活动， 企业经营 行为， 甚至 是 企业 的 盈利 状况 和 企业 的 现金流 状况。

除了 表面上看 负增长 代表 的 这些 行为 指向 不好 之外， 还有 一些 什么 因素？ 在 最近 这 几个 月 的 M1 当中， 造成 了 自媒体 解读 来 把 这个 作为 负面 情绪 的 一个 放大 的 原因。 因为 我们 回过 头 去 看 统计数据 当中， 就 以后 大家 都 可以 用 这种 方法 来看 了。 有 几个 项目 跟 这个 是 除了 刚才 我们 讲到 的 企业 投资 行为 和 企业 的 经营 状况 有 挑战 之外， 还有什么 除了 这个 通常 解读 之外 会影响到 他。 因为 之前 我们 花 过 两期 解释 过 手工 补 息。 所以 手工 补 息 的 概念 就是 这个 企业 原来 不管 是 它的 大额 的 存款， 还是 企业 原来 不需要 贷款， 由 银行 为了 完成 贷款 任务 而 给予 企业 贷款， 就 要求 企业 回 存 到 这个 银行 账户 里。 那 这部分 钱 如果说 给予 他 特殊 的 利息 补贴， 让 企业 本身 把 它 放在 活期存款 这个 项目 上， 那 就会 受到 所谓 手工 补 息 调整， 或者说 手工 补 息 受到 较大 政策 限制 这件 事 的 影响， 形成 这个 活期存款 的 减少。

如果我们 回过 头 去 看 前 八个 月 和 今年 8月份 的 金融 数据 统计， 在前 八个 月 当中 有一个 项目 叫做 非 金融机构。 企业 的 存款 在 过去 的 八个 月 减少 了， 比如说 两万多 亿。 当然 居民 存款 是 高增 的， 但 居民 的 活期存款 当然 定期 更 不是 了。 活期存款 在 中国 是 不算 在 M1里 的。 如果 算 在 M1里， 我想 这个 大概 也会 是一个 比较 大 的 增量。 尤其 在 过去 的 一年 的 消费者 的 行动 当中， 因为 有 很多 对 未来 收入 预期 的 变差， 于是 大家 就 把把 钱 放在 了 存款 里， 而 不是 消费 或 投资 了。 前 八个 月 非 金融机构 企业 存款 减少 了 两万多 亿， 当然 其中 肯定 减少 了 既有 定期 也有 活期， 如果 是 定期 就算 去了 M2， 如果 是 减少 的 活期， 那 就算 在 了 这个 减少 的 M1 里面， 那 这是 企业 存款 的 减少。

那 还有一个 项目 是 增加量 比较 快 的， 是 所谓 叫 非银行金融机构 的 存款， 增加 了 三万多 亿。 那 这部分 是什么 钱 呢？ 这部分 通常 就是 我们 称之为 理财 或者 投资 的 钱。 比如说 不管 它 来自于 证券、 信托， 也 包括 期货， 还有 其他 的 一些 资 管 相关 的 钱。 这部分 钱 叫做 非银行 的 金融机构 存款。 非 银 机构 存款 的这 三万多 亿 背后 就是 我们 曾经 讲 过 的， 不管 是 居民 还是 企业。

因为 今年 中国 凑巧 在 七月份 调整 了 一次 利率， 我们 叫 调低 了 利率。 所以说 从 今年 4月份 以来， 因为 利率 的 向下 调整， 存款 利率 当然 以及 包括 取消 手工 补 息 等等 这些 相关 的 大额 存单 的 体系 外 的 这种 单独 的 利息 补偿 这些 方面 出现了 调整 之后， 有 越来越多 的 个人 和 企业 会 把 暂时 不用 的 钱 从 银行 的 活期 转成 定期。 如果 他 觉得 定期 的 利息 也 不高， 他 通常 会 转入 一些 安全性 相对 高 一点 的 资 管 产品。 这 两种 刚才 我们 讲 的 叫 非 银 金融机构 的 存款 的 高增， 大概 就 对应 的 刚才 是 这些 理财产品。 就 是从 存款 转换成 理财， 不管 是 个人 还是 企业 对应 的 这些 项目。

当然 除此之外， 如果 是 活期 转 定期， 那 也 叫 脱离 了 M1 去了 M2。 但是 因为 企业 刚才 我们 讲 到了 整个 前 八个 月 的 存款 项目 是 减少 的。 所以说 活期 转 定期 这件 事儿 应该 不是 主要 解释 M 一 下降 7.3% 的 这个 原因。 但是 企业 包括 消费者 的 或者 叫 居民 端的 定期 活期存款 转 去了 理财产品， 就是 这个 非 银 金融机构 所 增加 的 存款。 这个 大概 解释 一部分， 手工 补 息 可能 也 代表 其中 一部分。 但是 这 两个 部分 占 了 多大 比例， 今天 很难 分辨 出来。

那 以前 有什么 因素 会 影响 M1 的 增速 呢？ 在 大概 比如说 21年 以前， 你 把 M2 当中 的 一些 项目， 尤其是 叫 居民 或 企业。 当然 居民 为主 的 定 活期存款 转换成 了 企业 的 活期存款。 那 你说 这种 事儿 怎么会 发生 呢？ 通常 它是 通过 一些 消费 和 购买 链条 发生 的。 因为 我们 解释 了， 既然 所有的 企业， 也 包括 政府 作为 事业单位， 他们的 活期存款 相互之间 的 转换 和 支付 并不 影响 M1。

那 影响 M E 的 更多 的 就是 比如说 最大 的 链条 是 老百姓 买 新房。 因为 为什么 二手房 不在 里面？ 因为 二手房 是 个人 对 个人 的 交易， 因为 所有的 个人 这些 定 活期存款 都不 放在 M1 里面， 所以 二手房 的 交易 是 比较 少 的， 会影响到 M1 的 变动。 但 如果 买 新房， 因为 个人 支付 给 了 企业， 所以 它 会 显著 的 改变 企业 的 这个 M1 就是 活期存款 的 数量。

然后 当然 房地产企业 收到 了 老百姓 买 新房 的 钱， 在 乡下 支付 给 其他 的 施工 或者 装修 等等 相关 单位 建筑 单位。 那就 造成 了 向下 支付 的 这个 链条 的 活跃， 可能 也 造成 了 在 这个 同样 M1 当中， 其他 的 相关 企业 活期存款 的 变量。 这个 今天 从 数据 上 来看， 肯定 也 贡献 了 较大 一部分 的 负增长。

除去 刚才 我们 讲 的 这个 之外， 消费 当然 是 另外 一种。 老百姓 的 活期 和 定期存款 转 成了 企业 的 活期存款。 因为你 付给 了 他， 那 他 肯定 是 先进 了 他的 活期 账户， 那 这个 就是 所谓 叫 房地产 当中， 尤其是 新房 销售 和 老百姓 的 消费行为 不振， 对 M1 的 这个 负增长 起到 的 影响。 这也是 大家 说 M1 的 负增长， 刨 去 刚才 那些 特定 因素， 就是 因为 利息 比较 低， 企业 活期 转 定期 或 转 理财， 以及 包括 手工 补 息 受 禁止 之后 所 产生 的 企业 活期存款 减少 之外， 更 主要 的 贡献 就是 消费 的 问题 和 新房 的 问题。

那 还有 另外 一种 额外 的 因素， 是因为 我 这块 打 一个人 人都 参与 的 状况， 大家 就 理解 了。 比如说 中国 的 情况 是 我们 现在 不管 是 小微 企业 还是 个人。 大家 在 不管 是 支付宝 还是 在 我们的 微信 支付 里面 都 有一个 不管 叫 零钱包， 还是 叫 零钱 通， 还是 叫 余额宝。 那 我们 收到 的 这些 小额 的 款项， 本来 是 应该 放在 我们 这个 灵活 支付 的 账户 里面。 但是 因为 大家 出于 这些 小钱 也 能够 有点 理财 收益， 所以 大家 把 它 转入 了 比如说 零钱 通 也好， 把 它 转入 了 支付宝 叫 余额宝 也好。 它 一旦 转入 这些 有 理财 性质 的 这些 名称 的 账户 当中， 虽然 对你 来讲 是 实时 支取 的， 但是 对 今天 的 金融 的 统计数据 来看， 他 就 从 M1 转 去了 M2， 就 包括 转 去了 刚才 我们 讲到 的 那个 所谓 的 非银行金融机构 存款 那个 部分。 因为 它 就是 个 理财 性质 或者 投资 性质 的 资金 了， 这个 部分 的 资金 就 不能 再 算作 企业 的 活期存款 了。

如果 小微 企业 和 企业 也有 这种 行为 存在 的话， 那 这个 东西 也 带来 了 另外一个。 在 五个 月 以前 央行 讨论 过 一次， 说 关于 因为 金融 结构 整个 发生 了 变化， 所以 像 这类 其实 可以 随时 支付 使用 的 理财 功能， 是不是 该 视作 某种意义上 的 活期存款。 那 这个 问题 出现 过 讨论， 但 今天 仍然 按照 他们是 理财 相关 的 受限 资金 或者 投资 资金 来 处理 的， 所以 他们 并没有 被 算 在 M1 当中。 这是 联想 M1 当中 的 另外一个 变量。

从 今年 4月份 以来， 既 由于 消费 本身 的 挑战， 也 由于 新房 销售 的 挑战， 就是 房地产 的 压力。 当然 也 由于 刚才 这些 我们 讲到 的 手工 补 息， 向下 调整 利息， 导致 活期 转 定期 或 转 理财 等等。 这些 行为 大概 都 对应 到了 我们 讲到 的 M 一 下降。

这次 的 金融 除了 M 一 下降 之外， 还有一个 就是 我们在 后面 播客 里面 会 提到 的 预期 当中 的 政府 相关 的 专项 债 在 八月份 明显 提速， 甚至 加快 发行 的 状况， 超过 了 自己 我 原来 在 做 这 期 播 的 时候 的 预期。 那 当然 政府 债 的 发行 支撑 了 刚才 我们 讲到 的 社 融， 以及 贷款 规模 的 增加 等等 当中 的 主要 部分， 而 不是 消费者 和 企业 的 主要 消费行为。 当然 换成 政府 债务 高增 之后， 能不能 带动 这 两个 链条， 也是 我们在 后续 博客 里 讲到 的。 比如说 涉及到 的 北上 广深 这样的 城市， 他们 直接 补贴 消费者 的 家电 以旧换新， 或者 新能源 车 以旧换新 当中 的 政府 直接 补贴 这个 部分。 就算 是 把 政府 债 当中 的 一个 部分 直接 在 八月份 体现 为 高增 的 政府 债， 那 因为 它 直接 补 了 消费 产品 当中 的 部分。 像 也有 可能 部分 会 转换成 消费 数据 或者 相关 的 金融 数据， 在 九月 以后 体现出 一部分 来。 当然 这种 行为 在 我们 之前 讲 过 的 播客 里 还有一个 意义。 因为 原来 对于 地方政府 来看， 去 直接 补贴， 尤其是 在 互联网 上 可以 通行 购买 的 这种 消费品 来 发 券 直接 补贴 或者 发钱 直接 补贴 是 比较 少见 的。

用 消费税 能 实行 调整 之前 中国 的 税务 当中， 在 消费 这个 链条 上 主要 的 部分 在产品 上 是从 生产 端 征收 的那 换句话 来讲， 如果 北京 随便 打个比方， 假定 补贴 有 30万辆 新能源 车 的 销售， 每辆车 补贴 了 15000到2万块 钱， 那 这 大概 加起来 就是 个 大 几十亿 的 规模。 那 这个 大 几十亿 的 规模 的 补贴 从 政府 直接 发给 了 老百姓， 但是 他的 征收 的 主要 受 税务 端。 比如说 如果你 买的 是 比亚迪， 或者 你 买的 这些 外资 和 其他 车厂。 因为 北京 自己的 汽车 生产 企业 除了 北汽 之外 比较 少。 那 也许 北京市政府 补贴 出的 这些 新能源 车 的 销售， 从 生产 端 来 征收 税务 的话， 就 相当于 是 汽车 的 生产地 的 政府 会 受益 于 北京 所 拉动 的 这些 新能源 车 补贴。 所以 这种 行为 在 以前 的 区域性 政府 是 不常出现 的， 因为 等于 是我 花了 钱 补贴 了 生产地 的 企业 的 政府 税收。

那 这次 为什么 会 出现？ 我猜 这是 跟 政府 在 加快 发行， 就 专项 债 加快 发行 在 八月份 油 企 以及 这 可能 是个 专款专用 的， 由 中央政府 举债 之后 下 达到 地方政府 的 专款专用 的 这些 债务。 简单 来讲， 这个 债务 就是 用来 从 中央政府 拨付 给 不同 地方， 当然 也 含 不同 规模， 用来 让 他们 刺激 消费， 来 以旧换新 进行 补贴 的。 虽然 他 补贴 的 可能 很大 一部分 都 不是 本地 的 生产 企业， 但是 他 能 带动 整个 的， 尤其是 大城市 相关 的 这些 消费。 那 所以说 这个 大概 也 是从 这次 的 金融 数据 当中， 以及 在 八月份 所 出现 的 这些 大城市 消费， 尤其是 家电产品 以及 新能源 车 以旧换新政策 背后 的 这些 联系 和 相关性。 其他 的 金融 数据 大家 都能 看到， 关于 八月 的 各种 解读， 我 就 不 花 更多 时间 来说 一遍。

欢迎来到 高能量。 然后 我们 继续 跟 李 峰峰 叔 的 宏观 漫谈。 如果 大家 关注 我们 大 的 宏观经济 状况 的话， 其实我 自己 理解 他 其实 也没有 特别 新的 命题 出来， 就 基本上 还是 以前 的 那些 事情。 今天晚上 我在 来 路上， 我在 看 他们 发 了 一个 什么 大 摩的 一个。

对对对， 关于 中国 的 这个 对 然后 对。

讲讲 中国 怎么样， 讲讲 美国 经济 要不要 衰退， 我会 不会 软着陆 什么 类似 就 基本上 还是 那 一套 的 东西。

对， 我的 理解 是 这个 市场 叫 乏善可陈， 就是 没有 什么 特别的 事件。 然后 这个 市场 也没有 什么 比较 多 的 会 引起 情绪 起伏 大 的 事情。 然后 美国市场 差不多 也是 这样， 反正 你 大家 能 共识 的 什么 事儿 会 发生。 也许在 听见 这个 播客 之后 的 几天， 大概 下周 就要 有 大家 预期 的 美联储 的 议 息 会议。 这 是一个 现在 市场 都 在等待 的 事情， 因为 大家 对 它的 预期 还 形成了 不同 的 情况， 就是 到底 是 降 还是 不降 是 一件 事儿， 降 25还是 降 50是另外 一件 事儿。 如果 降 了 25， 就是 符合 大概 一万多 人的 预期， 不降 应该 是 不符合 几乎 所有人 的 预期。 如果 降 了 50， 就是 超过 了 一半 以上 人的 预期， 大概 这个 市场 基本 就是 这么个 状况。

但是 这个 解决 啥 问题 呢？ 我的 对 二级 市场 纯粹 非 定量 的 观察 是 说， 美国 降息 这件 事情 是 解决 我们 人民币 汇率 压力 当中 的 被动 升值 问题。 就是 在 过去 的 一个月 多 当中， 大概 我们 汇率 从 比如说 7.2， 现在 是 7.12 左右， 这 是一个 相对 美元 的 升值。 但是 全世界 的 大部分 主要 货币， 我们 讲 前 六种 好了， 这个 相对 美元 大概 都 产生 了 类似的 变动。 主要 的 原因 是因为 降息 预期 讲 过， 这 是个 被动 升值， 或者 叫 美元 的对 所有 货币 的 相对 贬值。 在 过去 的这 一个多月 当中， 相对 来讲 应该 讲 英镑 和 日元 对 美元 的 升值 幅度 更大 一些。 所以 中国 对 一揽子 货币 总体而言 是 有 升 有 降 的。

因为 我们 对 美元 来讲， 我们 叫 被动 升值 的 这个 幅度， 比如说 不如 英镑 和 日元， 在 过去 的 一个多月 的 变动 当中， 所以 这是 一重 压力。 这是 缓解 了 我们的 人民币 汇率 当中 的， 比如说 百分之四五十 的 压力。 那 如果 降息， 刚才 我们 讲 了， 反正 最后 谁 也 不知道， 这边 就可以 看到 答案。 就是 如果 它的 降息 跟 预期 差不多， 我猜 我们的 汇率 中枢 应该 也 暂时 就 差不多 在 这儿 了。 另外 汇率 中枢 如果 再 能 有效 升到 比如说 7.0 附近 这个 中枢 里， 可能 还是 需要 看到 中国经济 数据 有 一些 变化。 但是 数据 的 变化 很难 是一个 现在 大家 集体 认为 有 下行 风险， 然后 突然 一下 就 变成 反弹， 这个 不容易。

但是 看起来 大家 预期 期 的， 如果 是 理性 一点 的话， 他 找 的 是个 企稳 特征， 就是 大概 没有 在 同 环比 的 下跌。 当然 这 里面 可能 主要 都是 跟 什么 房地产 消费 有关的 这些 数据 了。 因为你 从 过去 两 三周 稍微 有限 的 公布 一些 在 中国 的 宏观 数据 来看， 反正 P M I 国家 的 数据 是 低于 50， 财 新的 数据 略高于 50。 然后 这个 财 新和 国家 的 数据 之间 的 P M I 差， 就 反映 在 了 接下来 前两天 公布 的 这个 出口 数据 上。

因为 出口 超 了 预期， 这个 我们在 之前 讲 过， 主要 是因为 欧美 要 开始， 尤其 美国 要 开始 抢 出口 一点。 因为 不管 是因为 购物 季 的 到来， 还是 因为 可能 总统选举 引起 的对 明年 潜在 关税 或 外贸 政策 变动 的 预期， 大概 大家 会 稍微 做 一些 预先 库存。 所以说 中国 的 八月 出口 数据 也 如期 反映出 了 这个 第一 叫 略 超过 预期 的 增长。 第二个 尤其是 对 出口 美国 略 超过 预期 的 增长。 然后 L E 上 还有 别的 一些 问题， 比如说 如果 美元 降息 解决 了 我们 一些 叫 收益率 倒挂 的 问题， 对不对？ 因为 大家 的 锚 就是 大家 的 资产 定价 锚， 都是 所谓 低 风险 或 无风险 收益率 的 中长期 国债 作为 定价 的 锚。 那 低 风险 或 无风险 收益 本来 我们 有 跟 美 债 有 一定 的 利差， 这 大概是 原来 比较 大 的 汇率 压力 和 人民币 资产 压力。 这部分 如果 能 消除 一部分。

第二个 与 之 相关 了， 就 还有 个 强势 美元 的 问题。 因为 强势 美元 会 带来 美元 相关 的 配置 和 资金 回流 美国 的 问题。 然后 第三件 事 我们 都讲 的 是 外部， 还有 就是 受影响 的 国际 资金 对 中国经济， 当然 主要是 受 媒体 和 综合 因素 的 影响， 对 中国经济 和 中国经济 增长 以及 包括 地缘政治 等等 相关 对 中国 配置 资金 的 多少 问题。 当然 现在 肯定 都 是在 很少 的 底部。 但是 你 要 如果说 增量 的 外部 资金， 从 外部 来看 大概 就是 三件 事 共同 影响。 那你 要 从 内部， 当然 刚才 我们 讲 的 就是 先 坐地 起 稳 的， 然后 再看 能不能 触底 回升 的 过程。 当然 过去 的这 一段时间， 8到8月 的 经济 数据 应该 讲 既 没有 什么 特殊 的 亮点， 我 也不 觉得 有什么 特殊 的 不好 的 地方。

我 觉得 大家 可能 对 数据 的 包容性 也 比较 大 了。 除非 你 能够 有一个 叫 什么， 就是 差 到 让人 大跌眼镜 那种， 否则 大家 的 包容性 应该 都会 比较 大对。

是 就是 因为 触底 企稳 这件 事情， 其实 是看 环比 和 同比 同时 的 幅度 是 能 看 触底 企稳 的， 叫 环比 接近 持平。 但 有 一些 季节性 因素， 比如说 因为 过去 两三个 月 最少 拿 中国 来看， 它 有 一些 特殊 的 气候 因素， 不管 是 太多 雨 还是 太热 等等。 它 造成 了 一些 居民 端的 消费 价格， 就是 C P I 的 波动。 不管 是 蔬菜 还是 其他 相关 的 供应链 里面 还有 一些 小 范围 的 扰动。 然后 房地产 就是 二手房 看起来 同比 去年 好了 一点， 但 新房 比去年 同比 又 差 了 很多。 所以 两相 抵消， 大家 对 房地产 也没有 起到 触底 企稳 的 这个 中性 判断， 大家 还是 总体 偏 悲观 一点， 差不多 就是这样。

所以 在 网 传 的 那个 弹幕， 我 看到 还是 个 Q A 回 显示 那个 文档 里面 他的 一个 期待。 就是说 接下来 可能 就 有点 类似 于 比如说 监管 对于 目前 经济 的 看法 有了 一些 态度 上 的 变化。 尤其是 前不久 易纲 不是 在 那个 会上， 就是 第一次 前 政府官员 提到 通缩。 对， 就是 他 可能 认为 监管 对 经济 的 态度 有了 一些 变化。 然后 完了 之后， 比如说 他们 也会 预期 说 可能 政府 会 加大 对 房地产 的 救助 的 力度。 包括 通过 发债 来去 买房子， 这是 第一个。 然后 第二个 就是 可能 会 在 社会保障 层面 去做 更多 的 努力。 他 其实 也是 为了 提振 消费。

就像 在 大概 两周 以前， 就 当时 不是 有一个 彭博 传 的 那个 降 存量 房贷 的 事情。 对， 那 这是 我们 再 往前 一次 的 博客 提 过 的。 因为 存量 房贷 基本上 是在 四 字头 上， 但是 现在 的 新房 基本上都 是 在三 或者说 部分 在 二 字头 上 的 这个 利率 了， 所以 它 确实 存在 利差， 这个 利差 会 导致 的 结果 也都 反映 在 七月 的 金融 数据 上， 就是 大家 会 提前 还贷。 第二个 问题， 大家 会 转按揭， 就 转按揭 有 各种 形态， 不是 上次 你 还 问 我说， 为什么 居民 端 会有 经营 贷？ 因为 现在 新 发放 的 经营 贷， 就是 比如说 过去 半年 或 一年 新 发放 的 经营 贷， 它 基本上 也是 三 字头 的那 如果说 我 能 用 经营 贷 的 形式 贷 到 钱 去 还我 以前 的 存量 房贷， 我 就要 提前 还贷， 那 最少 我 降低 了 利息 的 支出。 那 当然 也有 可能 其他 的 大家 讲 的 转按揭 是 更多 的 转到 公 基金 贷款 等等 这种 形态 上。 那 这些 大概 都会 发生， 而且 都会 反映 在 金融 数据 里。 虽然 八月 金融 数据 没出， 但 出了 以后 基本上 就会 反映 七月份 已经 反映 了 这些 事情。

那你 刚才 讲 的 房地产， 我 觉得 房地产 其实 在 三中全会 的 时候 已经 非常 明确 了， 可以 因 城 施 策。 它 分成 了 说 如果你 要 做 刺激性 政策， 就是你 要 做 优惠、 减免， 取消 一些 政策， 不管 限价 限购 的 政策， 还是 你 要 用 买房 送 户口 这些 事情 来 激励， 这 大概 各个 城市 就是 自己 能 想办法 了。 北京 至少 还有 一些 限购 和 措施 存在。 我不知道 各地 的 政府 对 自己的 房地产 是 有 一些 自己的 第一， 有 一些 自己的 空间 了， 第二个 大家 都 没 动手。 我不知道 或者说 对 没有 一起 动手， 肯定 各自 对 各自 的 区域性 的 房地产， 可能 还是 有 一些 别的 判断 了。

现在 的 期待 的 大招 应该 就是 政府 直接 出手 买房子。

这个 我们 解释 过， 就是说 这个 一定 会 发生， 因为他 要 构建 所谓 多层次 的 住房 市场。 那 这 里面 最 核心 的 问题是 政府 要 买的 房子 还是 必须 回到 合理 租售 比。 因为 有了 合理 租售 比 之后 的 reits， 能够 把 资产 最终 做 叫 证券化， 或者 叫 分散化， 把 它 分摊 掉。 那 这 大概是 个 正向 循环。

如果 它 最后 没有 形成 有效 的 租售 比 的话， 可能 对 政府 来讲 收 存量房 是一个 很大 挑战 的 事情。 因为他 也 算 不 过来 账， 他 不能 为了 收 而 收， 因为他 本来 在 财政 上 的 压力 就 已经 很大。 因为 房地产 的 新房 的 土地开发 问题， 他 如果 再 背 一个 这样 很大 的， 哪怕 是 贴息 的 这种 收 存量房 的 贷款 的 利息 的话， 或者 叫 成本 支出 的话， 对他 来讲 这个 压力 会 更大。 所以说 理论上 来讲 这 事儿 一定 会 发生。 但是 它 也 取决于 最后 叫 市场调节 当中 的， 最少 是 跟 租售 比 有关的 合理 区间。

唯一 一个 稍微 不同 一些 的 政策， 当然 现在 大家 已经 很少 关注 和 讨论， 但 我 觉得 它 还是 有 一些 特殊 的 中长期 意义。 比如说 我 还 跟 我们 同事 布置 了 一下 这个 作业， 我也 问问 肖 总 你怎么看？ 因为 我们 不是 再 往前 一期 播客 讲 的， 从 二十 届 三中全会 以来， 他 连着 三个 政策 都 指向 了 把 服务 领域 放开， 尤其是 对 外资 放开， 然后 减少 负面 清单。 大概 就 简单 来讲 是 这 几句话， 当然 也 包括 了 国企、 外企、 民资 之间 的对 要素 的 均等 分配， 或者 叫 均等 资源分配 机会。

在 这个 连着 三个 文件 之后 的 第一个 落地 的 事情 是 外资 在 医疗 和 医院 上 的 放开。 当然 这 已经 算是 非常 我们 叫 基础性 的 社会 服务行业 了。 因为 教育、 金融、 医疗 三个 都是。

放开 医疗 和 医院 这件 事儿， 我 发现 在 社 媒 上 刚 发 这个 文件 的 一两天 有 短暂 的 讨论 和 不同 的 看法。 我 还给 我们 看 医疗 的 二级 市场 同事 布置 了 个 小 作业， 问 他 这件 事儿。 他 觉得 最终 分成 两个 问题。 第一个 问题是 出 这个 政策 最终 会 希望 形成 什么 结果， 或者 为什么 这么 出。 第二个 问题是 有可能 会 形成 什么 中短期 结果。 当然 中长期 是 政策 的 目的性， 中短期 是 社会 的 经济 现象 发生。

那 我不知道 杨总 你 觉得 开 了 口子， 这 有点像 2018年 说 我们 放 整车 制造 行业， 我们 举 过 这个 例子。 因为 医院 主要 的 所谓 叫 资源， 或者 叫 要素 型 的 门槛， 或者 叫 资质， 主要是 拿到 开 医院 的 牌照 这件 事情。 当然 医疗 又 凑巧 是个 民生 相关 的 行业， 它 还 不像 车 是一个 消费 和 消费 升级 产品。 今天 把 医疗 和 医疗服务 打开， 对 外资 包括 在 特定 区域 可以 试点 这些 创新型 的 这些 医疗 方式， 就是 包括 基因治疗、 细胞 治疗 等等 这些 事情。 当然 也 包括 外资 医院 的 放开。

负面 的 人 大家 都 会说， 这 有什么 莆田 的 医院， 他们 会 到 国外 绕 一圈 再 开 回来 吗？ 对， 有点 类似 于 阳澄湖 那样的 生活。 对， 从 你 来看你 觉得 这个 政策 会 引起 什么样 的 变化？

我 觉得 如果 时间 稍微 拉长 一点， 我 理解 他 可能 也是 达到 了 类似 于 所谓 的 分层 服务 的 目的。 就是 它 不同 的 用户 他 可能 就 匹配 不同 的 医疗服务。 前段时间 不是 大家 对 医保 集中 采购 什么， 就是 在 我们 自己的 公立医院 体系 里面 那 套 东西 大家 也会 有 一些 议论。 对他 其实 通过 这种 方式 的话， 其实我 觉得 他 也 能够 提供 的 分层 的 服务。 就是 时间 稍微 拉长 肯定 会 出现 这种 情况。

我的 理解 他 其实 可能 政策 的 导向性 肯定 是 这个， 但是 最后 能不能 完成 是 这样， 可能 要 看 很多 因素。 但是 我们 从 房地产 找到 这种， 因为 房地产 它的 构建 多层次 的 房地产市场， 就是 变成 了 你 有 保障性 的。 当然 保障性 的 来源， 有 配件 的 和 有 这种 政府 收 存量房 在 改善 之后 再 提供 出来 的， 所以 这个 叫 保障性。 保障性 分成 了 公 租 廉租， 当然 也 包括 部分 遗产 可供 购买 的 保障房。 然后 再往下 是 刚才 我们 讲 的 刚 需 和 改善型 的 住宅， 不管 是 近郊 还是 城区。 同时 也 还有 刚 需 当中 的 除了 卖 以外 的 租 这个 部分 的 保障。 就是 在 买 这个 部分 底下 有 保障性 住房， 在 租 那个 部分 有 廉租 公 租， 然后 那个 租 网上 也有 一些 不同 类型 的 市场化 供给 了。 然后 再 往 上 当然 还有 这些 最贵 的 改善型 住房， 或者 叫 这种 超 大户型 的 或者 大户型 的 这种 住房， 不管 是 别墅 还是 平层 等等， 大概 这个 就是 所谓 最后 那个 多层次 住房 市场， 我也 其实 是 这么 理解， 就是 他 做 这个 外资 放开。

因为 回到 2018年 的 汽车 开放， 或者 是 三中全会 的 文件 和 之后 的 三个 文件 都 提到 了 跟 服务业 有关的 文件。 他 提到 的 是 三个 平权， 就是 资源 均等 分配， 就是 民营、 外资 和 国资。 那 他 如果 放了 外资， 实际上 相当于 他 就会 三个 一块 放。 同时 意味着 说 民营 医院 假定 我们 认为 叫 民营 医院、 外资 医院， 当然 也 包括 其他 的 这些 原来的 国有 医院， 大概 它 就 形成了 所谓 叫 金字塔式 的 服务体系。 当然 与 之 对应 的 可能 药品 和 治疗 相关 的 服务 也会 形成 金字塔式。

在 这个 基础上 还有 另外 一件 很 有意思 的 事情， 就 推广 这个 三明 医改。 其中 有一个 比较 关键 的 部分 叫做 提高 医生 的 收入。 因为 我们 如果 把 医院 搭 建成 一个 通过 开放 引入 外资 这件 事， 搭 建成 一个 所谓 叫 多层次 的 体系。 简单 来讲， 多层次 的 概念 就是 底下 就 跟 那个 保障房、 公租房、 廉租房 的 道理 是 一样的。 就是 它 在 所谓 普及性 的 医疗 当中 实行 集采， 普惠 式 的 供给 和 可 选 选项 相对 少 在 同一个 病种 当中， 但是 是 最 普及型 和 最 便宜 的 这些 医疗服务 和 药品， 以及 相关 关 的 器械 耗材， 这 大概是 一层。 然后 再 往 上 就 会有 补充 医疗 的 一部分 和 自费 或 民营 医疗 的 一部分。 然后 再 往 上 也许 有 所有 都 是从 服务 到 治疗 手段 到 药品， 都是 最新 或 某种意义上 最贵 的。 这些 一 两层 大概 就是 这么个 样子。

当然 他 那个 三明 医改 推广 过程 当中 也 涉及 到了， 最好 你 再从 底下 那 一层 开始， 也要 把 医生 的 普遍 待遇 提高到 某 一个 金额 以上。 这件 事情 其实 在 互联网 上， 在 社 媒 上， 在 大家 议论 这个 政策 的 时候 也 被 提到 了。 说 会不会 好医生 全都 被 挖 到 最 上面 那 两三层 去， 就是 被 挖 到 那个 所谓 叫 补充 医疗 或者 自费 或者 外资 的那 一层 去。 因为你 把 中间 的 那个 医疗服务 调整 了 之后， 它 涉及到 三个 金字塔。 其实 这 是个 很 有意思 的 命题， 只是 作为 猜想 来看。

第一个 命题 是 如果你 把 服务 调成 这个 金字塔， 这个 金字塔 对应 的 另外一个 金字塔 是 整个 药品 和 治疗 手段 的。 这个 金字塔， 就 是从 最 便宜 的 到 最贵 的， 或者 从 相对 可选性 最多 的， 或者 我们 叫 仿制药 和 可 选 类型 最多 的 到 相对 最新 的， 当然 可能 也是 最贵 的那 这 是一个。 另外一个， 这个 金字塔 这边 就是 相关 的 医疗服务 人员， 主要是 医生， 他 是不是 也会 形成 个 什么样 的 金字塔。 然后 在 这个 金字塔 的 另外 一边， 还有一个 跟 支付手段 相关 的 金字塔。 因为 它 要 各自 跟 刚才 讲到 的 服务 相关 的 和 器械 以及 医生 服务 相关 的 这些 收费 也要 对应 起来。 我不知道 你 觉得 医生 这个 层面， 你猜 他 大概 会 咋 变？

对， 我 其实 刚才 还在 想 这个 问题， 因为 这 两年 我们 从 监管 层面 有点 收紧。 就是 那些 医生 他 去 比如说 一些 私立 医院 或者 去 外地 去 做手术 叫 飞刀， 这个 现象 其实 有所 减少。 对， 是的。 有时候 做 活动 能 碰到 一些 一个 很 有名 的 医院 的 医生， 他们 自己 医院 里面 就 开玩笑 说， 就 各个 科室 的 会诊 最 有效 的 发生 时间段， 一个 是 好像 是在 周几 的 时候， 大家 在 食堂 里面， 那个 时候 应该 是 他们 有一个 什么 集体 的 会议 或者 什么 等等 之类 的。 然后 所有的 医生 都会 去 都 去 吃饭， 说 这 是一个 能 聚集 所有的 科室 专家 的 一个地方。 然后 另外一个 就是 周五 晚上， 就是 机场 的 贵宾厅 里面。 因为 大家 可能 都 是要 去 其他 地方， 去 外地 之一， 去 外地 去 执行， 甚至 可能 有 重要 的 会议 什么的。 这 两年 他 可能 稍微 好 一点。

就 我 刚才 想 的 一个 问题是， 其实 我们 通过 让 外资 的 医院 或者 独资 的 医院 进 到 比如说 北京、 上海 或者 深圳 这样的 大城市 里面。 对 八个。 因为 医生 资源 就是 单纯 就 本地 而言， 医生 资源 它 始终 稀缺 的。 我相信 从 监管 层面 来讲 的话， 他们 其实 也 不是 很 希望 再 看到 过去 的 那样的 状况， 就是 过去 就 已经 发生 了？ 这些 私立 医院 即使 能够 给出 很高 的 报酬， 它 其实 也很 难 吸引 到 这些 名医 完全 的 离开。

就是 以前 的 那个 三甲 医院， 特别 知名 的 三甲 医院， 然后 到 私立 医院 去 上班。 因为 他在 这些 公立 的 三甲 医院 里面， 这些 医生 确实 能够 之前 跟 他们 交流。 就是 他们 自己 的话 讲说 确实 他们 也 能够 接触 到 最 丰富 的 案例。 然后 可能 有一个 那种 三甲 本身 的 那种 大 的 品牌 的 加持， 以及 确实 是 能够 跟 世界上 一流 的 那种 专家， 包括 医生 同行 去做 交流。 所以 他们 其实 是 不愿意 离开 过去 那 岗位 的， 只是 利用 周末 的 时间 或者 业余 的 时间 来 去做 它 稍微 的 补充。

但是 我 理解 说 其实 监管 可能 他 其实 也 不是 很 希望 看到 这样的 现象 发生。 所以 我 刚才 在 想 出来， 是不是 它 其实 吸引 来 更多 的 医疗 资源 里面， 它 可能 也 包括 说 有些 很 好的， 比如 医生， 可能 从 其他 国家 或 地区 来 的 医生， 可能 来 这些 医院 来 职业， 然后 给你 提供 很 好的 这样的 服务。 我自己 也 理解， 因为 它 很难 是 说 你 在 一个 有限 资源 里面 完成 一个 重新分配 的 过程。

对， 有可能 多点 质疑 本身 是 许可 的。 在 报备 的 情况下， 就是 所谓 去 外地 或者 是 其他 医院， 不管 是 坐诊 还是 手术 了。 你 刚才 讲 的对， 就是说 如果 他 这个 理想化， 这 四个 金字塔能 相互 先后， 但是 最终 都能 建成。 就是 中间 叫 医疗服务 体系。 那边 叫 药品 或者 叫 相关 的 治疗 手段。 不管 是 药品 耗材 还是 治疗 方式， 那 这 一边 叫 医生 的 金字塔 体系， 那边 叫 支付 的 相关 金字塔 体系。

我们 最后 说， 这个 其实 挺 有意思 的那 我们 先 把 这个 对应 的 问题 讲完， 国外 其实 多多少少 也是 这样的 情况。 就是你 比如说 你 去 普惠 医保 所 涉及到 的 这些 最大 的 医院 里面， 那 对你 刚才 讲 的 问题是 一模一样 的对 很多 医生 来讲， 他 对 老 医生 叫 愿意， 对 新 医生 叫 需要。 在 这样 里边 先 去 进行 职业。 虽然 可能 很 累， 并且 收入 不算 最高， 但是 它的 好处 是 它 能够 培养 的 经验， 培养 经验 是 对于 新 医生 来讲 以及 见到 的 病例 的 复杂 和 多样化 程度， 就是 对 研究 而言， 是对 老 医生 是 比较 好的。 那 这是 大家 愿意 的 原因， 就是 积累 资源， 积累 经验， 或者 是 积累 研究 相关 的 素材。 除此之外， 当然 如果 去了 小型 私立 医院 或者 中小型 私立 医院， 它 主要 就是 可能 为了 收入 了。 当然 这是 两种 情况 也都 会有。

也许 到 中国， 如果 这件 事 能 如 政策 所愿 地 这么 去 推行 的话， 他 对面 进来 的 两个 金字塔 也会 这样。 所以 他在 政策 相关性 上， 这 三个 是 并行 的， 就是 放开 外资 医院， 同时 尝试性 的 放开 这种 叫 先进 疗法 和 药品 所 对应 的 试点 区域。 当然 这边 也 涉及 到了 医生 待遇 如何 提高。

涉及到 医生 待遇 如何 提高 的 问题 的 时候， 其实 有一个 在 投资 上 很 有意思 的 事儿。 其实 中国 的 医疗 政策 的 最少 在 制定 的 时候 它的 导向性 是 有的。 当然 改变 群体 的 惯性 和 改变 一个 链条 是 确实 极其 困难 的。 为什么 我们 讲 它？ 其实 政策 制定 的 时候 它是 有 明确 的这 在 我们 医疗 投资 上 是 有 一定 的 指导性 的。

因为我 之前 解释 过， 国家 在 十三五 规划 的 时候， 在 它 涉及到 具体 行业 的 十三五 细则 的 时候， 跟 医疗 有关的 事情 其实 提到 过了。 就 在上 一个 五年 规划 里面， 它的 目标 之一 就是 要把 药 占 整个 这个 比例 缩减。 因为 在 医疗 消费 当中 主要 就 这 三种 消费， 药、 耗材 和 医疗服务， 就是 医生 家 医院 所 提供 的 这个。

当然 我们在 十三五 过来 的 这些年 里面， 我们 比较 明确 的 看到 了 所有 今天 大家 知道 的 这些 集采 带 量 采购。 当然 最先 开始 叫 医药 分家 两票 制。 所有 这些 事情 大都 发生 在 了 那 四五年 里头， 它的 目标 非常 明确， 就是 把 总量 先 降下来。 最后 就是说 它的 十四五 规划 当中， 它的 规划 是我 把 总量 控制 住 的 情况下， 把 创新 部分 提上去， 这 大概是 正在 发生 的 事情。 然后 他 同时 他 要把 耗 占 比， 就是 我们 叫 高值 耗材 和 相关 的 器械 耗材 占 比 降低 了。 所以 在 过去 的 几年， 我们 看到 最多 的 事情 就是 晶状体， 就是 假牙、 人工关节、 心脏支架 这些 东西。 大家 都说 直接 一步 砍 十倍， 对不对？

就 是从 他们 能 一万多块 钱 砍 到 一千多块 钱， 因为 他们 全 集中 在 了 所谓 高值 耗材 这个 领域。 但是 你 很 容易 能 得到 一个 硬币 的 反面， 就是 如果我 把 耗 占 比 降低， 理论上 那个 服务 收费 就要 提高。 他 主要 提 的 其实 应该 是 医生 相关 的 服务 这些 内容。 但是 如果你 有 医保 约束， 你 不 提价 的话， 医生 在 整个 医疗服务 当中 的 支出 占 比率 怎么能 提高？ 他 可能 就 需要 提高 医生 的 效率。 当然 也 包括 一些 新型 医疗 手段 的 介入， 或者 一些 新型 收费 条 目的 介入 等等。 但是 它 本质 上 它的 这个 目的 不是 为了 以 大规模 提高 总支出 来 提高 收入。 他 一定 是在 里边 通过 调 了 结构 的 增加 效率 的 形式 来 提高 医生 服务收入。

是， 但 其实 因为 恰恰 讲到 收入 的话， 其实 我们 如果 分层， 它 其实 本身 也是 有助于 来 帮助 医生 高 或者 叫 更 完善 他们的 收入。 对， 是的。 因为 我们在 讲 收入 的 时候， 我 理解 尤其 从 特别 宏观 层面 来讲 收入 的 时候， 其实 我们 讲 的 这个 绝对 数字 是， 但 对于 他们 而言， 收入 永远 是个 相对 的。 就举 个 例子， 比如说 看 就是 你们 金融 行业， 比如 国家 要求 现 薪， 比如 最高 什么 250万 是吗？ 年薪 你说 它 一个 绝对 数字 而言 的话， 你 觉得 它是 个 高 还是 低 呢？

它 相对 其他 行业 肯定 是 非常 高了， 相对于 其他 行业。

对对对， 但是 比如说 你 如果 中金公司 CEO250万 的 年薪， 这个 收入 算是 高 还是 低 的 呢？ 它 如果 算是 以 国际 的 就是 一流 投行 最低标准 是 所以 我的 意思 它 就是 一个 绝对 跟 相对 的。 就 比如说 对 医生 还是 同样 的。 同样 如果我们 说 给 一个 比如说 一流 的 医生， 100万年薪 高 不高， 你 放到 网上 去 看， 肯定 很多人 认为 很高 了。 但是 相对于 他的 同行 的 就是 国际 一流 的 同行 的 水准， 他的 收入 和 他 付出 的 劳动 而言 的话， 肯定 他 会有 更好 的 机会 去 获得 更高 的 收入。 所以 他 其实 反而 分层 的话， 我 理解 它 其实 比较 有助于 来解决 这个 问题。

同意， 是的， 我在 自己 能 思考 的 范围 里面， 它 其实 从 两个 角度 来解决 这个 问题。 第一个 是我 从 叫 制度 的 结构性 问题， 就是 刚才 我们 讲 了 在 约束 总量， 因为 总量 约束 是在 一个 普惠 的 医保 的 范围 之内， 它 主要 还是 要 解决 医保 的 收入 和 支出 问题。 所以 它 不可能 是 通过 大规模 的 提高 医保 支出 来解决 这个 问题。 所以 在 控制 总量 的 情况下， 它 就 调结构， 但 它 每一个 微观 上都 调结构。 比如说 我 把 药 占 比 的 总量 比例控制 住 之后， 我 就要 要 占 比 里面 调结构。 我要 鼓励 创新， 要 所以 创新 药 的 占 比要 提上来。 今天我 正在 做 的 事情 是 降低 耗 占 比， 就是 这些 我们 叫卖 医疗 耗材 进 医院 所 产生 其他 的 这个 溢价 过程， 我要 把 它 降下来， 用 这种 方式 来解决。

最后 在 总量 结构合理 的 情况下， 医生 收入 增加 的 问题。 但是 他 医生 也 不能 平白无故 的 就 增加 上去 这个 收入。 在 十四五 这个 周期， 你 要 让 我 调 投 高值 耗材， 哪怕 是 国产化 替代 的 高值 耗材， 我说 我 都会 稍微 谨慎 一点， 因为 它 就 有点像 10三五里面 的 药 一样。 因为 它 可能 第一个 控 总量 的 时候， 它是 全部 都有 这个 市场 在 下降， 是 吧？ 对他 先 把 总量 控 下来， 如果 不 叫 通杀 的话， 它 就会 涉及 的 面 比较 大。 但是 他在 调 完 总量 之后， 它 开始 调结构。

就会 你 比如说 也许 这种 国产 的 替代 型 的 高附加值 的 耗材， 它 可能 也许在 第二个 周期 里， 在 控制 总量 之后， 就会 要求 你 占 比 在 上去。 跟 我们 讲 创新 药 道理 是 一样， 你 怎么 提高 医生 服务， 刚才 我们 讲 的 就是你 最终 的 方式 和 方法， 还是 要 医生 提供了 更多 的 专业 服务 和 更好 的 专业 服务。 所以 那个 里边 其实 有 很多 方式 和 方法 是 既 可以 促进 所谓 的 科技 和 医疗 产业链， 又 可以 提高 收入。

就 简单 来讲， 你 怎么 才能 让 医生 时间 和 工作效率 得到 更好 的 发挥？ 有一个 跟 所谓 做 超声 相关 的 机器人， 说白了 就是 以前 咱们 做 超声 体检 的 时候， 他 需要 俩 人一个 看 片子 的， 一个 在 那儿 用 探头 来看 的那 现在 假定 他 可以 摆成 一个人， 而且 可以 效率 非常 高， 那看 片子 的 医生 就 不需要 在 那儿 盯 着， 告诉你 一会儿 往 左， 一会儿 往右， 一会儿 往 上， 一会儿 用 重 一点， 一会儿 轻一点， 一会儿 在 同一个 地方 来回。 那 这个 时候 他 就可以 只 负责 看 那个 采集 上来 的 结果 性 并且 比较 清晰 的 片子 就行了。 它的 效率 就会 高 很多。 大概 这种 我们 就 称之为， 当然 肯定 不 限于 这个 了。

就有 更多 相似 类型 的 事情 或者说 相关 类型 的 事情。 他 要 想办法 提高 医生 的 服务 效率。 理论上 你 比如说 你 本来 一天 只能 看 十个 病人， 那你 肯定 提到 50个人， 并且 还 少了 最少 半个 人 来 工作。 大概 这些 附加值 最后 会 回到 医生 收入 的 累计 值 上， 更容易 提高。

是 就是 你说 这个 我 还 想起 一个 小的 细节， 最近 比较 多年 其实 有 很多 中国人 会 到 国外 去 看医生。 对他 看医生 的 时候， 就是我 看到 我们 一个 朋友 他 讲 的 一个 例子。 在国外 尤其是 你 比较 要 拍片子， 你 要 拿着 那个 片子 成像 的 片子， 因为 医院 不会 帮你 打印 出来， 然后 你 去 给 医生 看医生 那边 看。 对他 到 国外 的 时候 发现 说 其实 医生 根本 就 不 看 这个 的。 对他 因为他 手里 都在 电脑 里面。

都 可以 看到 电视 的 联网。 对对对， 这个 是 中国 过去 以来 一直 在 努力 做， 但是 我不知道 做 的 进度 如何， 应该 不太 容易。 因为 每个 医院 用 的 我们 叫 H M S， 就是 用 的 医疗 诊断系统。 就 这个 I T 系统 的 打通 差异性 太大， 大家 用了 很 多种不同 的， 简单 来讲 就是 这种 情况。 然后 他 要 想 连 起来 就有 各种各样 的 数据 和。 大家 是不是 愿意 的 问题。 然后 我们 讲完 了， 就是 我们在 看 宏观政策 的 时候， 我们 先 不管 他 能不能 做成， 能不能 做成 是 最后 要 再看 个 5到10年的 事儿。 但 他 有 个 很 有 另外一个 很 有意思 的 事情 是在 昨天 国务院 又 发 了 一个 政策。 它是 关于 保险 这件 事情 的 长期 发展 的 一些 政策 和 策略 指导性 意见。

关于 保险 这个 长期 发展 的 这个 过程 当中， 当然 它 里面 有 一些 大家 容易 出来 拿 做 负面 文章 的， 就是 它 可能 会 也许 清掉 或者 是 小的 被 大 的 并购 掉。 一些 今天 经营 和 资产质量 出问题 的 保险公司， 这个 我们 先 放 一边。 但 它 里面 讲 到了 一个 比较 重要 的 事情 是 他 要 鼓励 发展 这些 叫 商业 的 年金 保险类别。 这个 鼓励 方向 其实 有点 意义 和 意思， 因为他 跟 我们 刚才 讲 的 这件 事儿， 虽然 这 两个 文件 确实 是 前后脚， 但是 大家 通常 不会 把 它 连 起来 看。 因为 觉得 一个 是 跟 金融 有关的， 一个 是 跟 医疗 有关的。

但是 它 这个 商业 年金 保险， 就是 我们 讲 在国外 的 问题是 一样的， 就是你 有一个 大家 必须 要在 中国 叫 医保 和 社保。 就 你 有一个 必须 要 入 的 普惠 型 保险， 就是 只 保 最 基础 的 服务。 那 在 这个 基础上 就有 很多 所谓 的 补充 保险。 这个 补充 保险 分成 两类， 一类 是 个人 和 企业 一块 买的 这种 补充 保险。 一个 更多 的 就像 今天 非常 多 中 高净值 人群， 他们 去 买来 香港 或者 买 在 其他 地方 的 这种 补充 的。 当然 这个 主要是 跟 养老 有关的 这种 个人 的 保险。

我们 讲到 那个 金字塔 的 最后一个， 就是 跟 这个 医疗服务 体系 打开 以后， 产生 结果 之后 的 最后一个 是什么 呢？ 就是 这个 支付 的 金字塔。 那个 支付 的 金字塔 它 最后 也要 变成 这样， 就是你 底下 那 一层 是 社会 公共服务 体系， 就是 我们 讲 的 社保 和 医保。

然后 你 上面 也要 分 好几层， 你 要 分成 一个 有 合理 支付 能力 和 限度 的。 比如说 叫 补充 保险， 不管 是 好 一点 的 单位 给 个人 买， 还是 个人 和 企业 可以 一块 投入。 好。 那 再 往 上， 比如说 企业 对 他的 高 管 或者 是 中 高净值 人群， 对他 自己 和 家庭 再来 购买 的 一层 更 高额 的 享受， 或者 叫 覆盖范围 更高 的 对应 的 服务 机构。 比如说 买 上 今天 的 这种 补充 保险， 有 非常 多 的 是 可以 去 所谓 今天 在北京 的 这些 重要 的 外资 医院， 就 比如说 和睦家 什么 之类 的 来 看病， 对 吧？ 或者 他 还 可以 帮你 做 一些 陪 诊 服务， 就是 帮你 办理 这些 些 挂号， 相关 的 预约 程序 等等等等。 这 就算 再 往 上 一层， 当然 也许 将来 还会 再 往 上 一层。 比如说 你 什么 恨不能 在 国内 最 顶级 的 医院， 或者 这些 有 特殊 医疗 手段 试点 的 这些， 比如说 细胞 基因治疗 的 这些 最好的 外资 医院 里， 可能 还有 一层 会 覆盖 他们。

它 这里 边 也 最后 分成 了 一个 叫 分级 的 社会 支付 体系。 从 普惠制 的 支付 体系， 这是 把 国家、 个人、 企业 全算 里面 了。 再 往 上 可能 有 企业 和 个人 按 不同 比例 共同 或 各自 分担 的 这些 补充医疗保险。

我的 意思 是 国务院 发 的 这个 关于 保险 的 长期 发展 的 政策 指导性 意见， 大概 就 完全 包含 了 刚才 我们 讲 的。 因为你 先 把 核心 的 服务 场所 或者 叫 医院 的 问题 解决， 那你 这边 所谓 推广 这个 三明 医改 过程 当中， 涉及到 的 是 医生 的 分配 问题。 那 另外 那边 你 要 涉及到 的， 当然 这个 在 文件 里 写 了， 就是 关于 药品 和 治疗 手段 的， 其实 也会 分层。 那你 最后 这件 事儿 虽然 跟 医疗 没有关系， 但 本质 上 它是 最 重要 的 一 环。 因为 它是 支付 体系。 那你 在 保险 这边 大概 也要 最后 做成 一个 对应 体系。

这 跟 我们的 所谓 今天 老 讲 这个 保险 的 长期 资金 入市， 中国 有一个 但是 没有 能 推 起来 的 事情， 就是 那个 个人 养老金 账户。 因为 中国 的 医改， 就是 大家 如果 凑巧 看 了 重大 改革开放 实录 那本书， 他 其中 有 一篇 是 采访 跟 医保 有关 改革 的 那个人。 他 讲 了 一个 其实 大家 今天 不太 关心， 但 跟 我们 很 相关 的 事情， 就是 医保 到底 是 做 统筹 账户 还是 做 个人账户。 这个 的 差别 就是我 最后 不管 是 企业、 国家、 个人 大概 共同 归集 起来， 你 所 缴纳 的 这些 医疗保险 就在 社保 中。 医保 的 这个 部分 的 钱 是 放在 一个人 身上 进行 对他 个人 的 核算 和 统筹， 还是 所有人 的 钱 放在 一个 最大 的 账户 里边 来进行 统一 的 分配 和 分割 和 使用。 他 叫 小 账户 和 个人账户 和 大 账户 的 问题。

今天 如果 做 更多 的 补充 型 保险， 就 刚才 我们 讲 的 那个 所谓 商业 的 这些 年金 险。 这些 情况下 这些 补充 保险 当然 可能 我们 刚才 讲 了， 支付方 这个 时候 不 包含 国家 了， 它 就 变成 了 叫 商业 险。 它 就 变成 了 有可能 是 企业 介入 一部分， 主要是 个人， 甚至 完全 是 个人， 也有 可能 在 某些 福利 方面 是 完全 是 企业。 总而言之， 这个 就 变成 了 纯 商业化 的 保险。 这个 部分 的 保险 就 百分之百 毫无疑问 是 对于 你 个人 而言 是 个人账户。 当然 也许 对于 保险公司 来讲， 它 有 一些 其他 的 统筹 方式。 大概 这就是 刚才 我们 讲 的 那个 支付 体系， 最后 也要 变成 这样， 要 不然的话 他 对应 不 起来。

那 我说 中国 有什么 背 了 一下 没 做成。 就是 我们在 那个 养老金 体系 当中， 除了 大家 今天 在 缴纳 的 这个 社保 和 养老金 体系 之外。 所谓 个人 商业 养老金， 就是 像 我们 说 今天 在 香港 大家 很多人 高净值 人群 去 买的 这种 保险。 但 在 国内 最少 大家 还没有 典型 的 推 起来， 就 不是 一个 像 美国 那样 就 极其 多人 买和 参与 的 这种 事情。 当然 我们 曾经 讲 过， 就是 跟 资本市场 有关的 那个 401K 的 问题。 其实 更多 的 鼓励 了 这种 类型 的， 当然 也 包括 企业年金 类型 的 保险资金 进了 市场。

我们 刚才 讲 的 那个 就 商业性 的 年金 保险， 其中 不止 跟 我们 刚才 讲到 的 医疗 相关。 它 更多 的 是 跟 养老， 跟 大病 治疗 相关 的 一些 保险。 在 昨天 的 政策 里， 他是 明确提出 了 这部分 发展。 这部分 发展 起来 以后， 除了 形成 对 医疗服务 体系 的 金字塔， 他 对 所谓 长钱， 就是 提到 的 所谓 耐心 资本。 比如说 巴菲特 的 底 仓， 它的 长钱 的 来源 就是 他 自己的 一个 保险。

这些 事情 大概 从 长期 来看， 它的 意义 是 比较 大 的。 我的 意思 就是说 这 两个 文件 其实 是 相关 的。 就是 它 对 外资 放开 医疗 和 服务 和 先进 治疗 手段 和 药品 的 试点 和 推动 保险业 的 长期 发展， 尤其是 商业 年金 类 的 保险 的 发展， 这 两件 事情 是 有 相关性 的。 当然 商业 年金 的 这个 部分， 其实 最终 跟 资本市场 或 耐心 资本 也是 有点 关系 的。 当然 我们 刚才 讲 的 容易 被 处理 成 负面 情绪 的， 就是 经过 这 一段时间 的 粗放 发展。 小的 保险公司 如果 经营 质量 和 底层 资产 不好 的 也 提到 了， 会有 清退 的 问题， 就会 把 牌照 收回来。

大家 可能 很少 有人 关注 到 的 一个 经济 现象。 在 我们 这 过去 两年 的 整个 金融 结构调整 当中， 到 今天 仍然 是在 过去 的 大半年 中， 几乎 每 一两个 月都 会 清 减掉 若干 间 银行。 但是 他们 都是 村镇 或 县 那个 级别 的 银行， 大概 每 一两个 月 你 都能 看见 有 若干个 银行 说 他们 退出 经营， 他们 通常 是 被 一些 更大 的 属地 相似， 就 比如说 省级 的 或者 市级 的 银行 吸收合并 掉了。 这 在 过去 好几年 当中 持续 在 发生， 只不过 过去 的这 一年 多 发生 的 比较 明显。

你说 保险 里面 最后 会不会 出现 小的 资金 不良 的？ 他在 政策 里 已经 明确 说 了， 会， 而且 他 会 把 这个 牌照 收回来。 当然 收回来 的 方式 不一定 是 把 保险公司 直接 给你 化成 0， 而是 把 你 并 到 一个 更大 的 里面。 就 跟 我们 刚才 讲 那个 银行 已经 和 正在 发生 的 这个 事情 一样， 这 大概 就 跟 那个 金融 结构调整 是 相似。

当然 如果 你看 资本市场 这件 事 也是 在 调整， 只不过 调整 的 比较 惨烈。 惨烈 的 形态 就是 会 把 一些 涉及 违规操作 和 假 这样的 事情 直接 就 抓 起来 或者 就 关掉， 不管 你是不是 上市公司 的 实 控 人， 那 这个 只是 发生 在 二级 市场 的 时候， 我 就会 比较 惨烈。 因为 一个 公司 出了 这个 事儿， 这 公司 的 股东 或者 这 公司 的 股民， 或者 这个 公司 的 持股 人 就 直接 懵 掉了。 那 发生 在 银行 里头 你 感觉 比较 少， 甚至 大家 不 关注 这样的 新闻。 是因为 它 被 合并 掉 之后， 并不是 你的 存款 就 消失了 而已。

对， 就是 普通用户 不 受到影响。

不受 太大 的 影响。 就 只是 你 会 被 通知 到 突然 一下 银行， 可能 并 到 另外 一 银行 里 去了。

我 觉得 我们 可以 捋 一下， 比如说 他 其实 接下来 大家 会 比较关心 的 有 重大影响 的 一些 事情。 比如 可能 第一 一开始 上来 风书 就 讲 了， 就是 九月份 美联储 到底 会不会 降息， 降 多少， 这 肯定 是一个 非常重要 的 事情。 然后 除了 这个 事情 之外， 还有什么 其他 事情， 比如说 三季度 G D P 公布 算 吗？ 就 中国 的 算。

其实 下 个 礼拜 就是 在 美联储 公布 他的 议 息 报告 的 同州 接近 同时 前后脚 中国 就 应该 出 八月份 的 金融 月度 数据。 那个 金融 数据 我们 可以 评 猜 一下， 应该 跟 7月差 不了 太多。 因为 今天 资本市场 就是 中国 二级 市场 没有 回来。 刚才 外部 我们 讲 了 三件 事， 内部 无非 就是 经济 是不是 处理 其 稳 和 房地产 是不是 处理 企稳 这 两个 核心 问题。 大家 各有 各 的 观察 角度， 我们 先 不在 这儿 做 过多 讨论。

与此同时 有一个 比较 确定 的 事情， 就是 八月份 是 没有 放水 的。 在 今年 的 二季度 以来， 是因为 汇率 压力 太大， 就 一直 是 没有 放水 的。 当然 他 后来 出的 我们 反复 讲 的 那个 央行 的 下半年 政策 报告， 他 指出 了 他的 现在 主要 的 调控 方式 不是 通过 数量 调控， 而是 通过 所谓 叫 价格 调控， 就是 调 利率 这个 范畴。

我 讲 的 利率 是 市场化 利率， 但是 他 没有 放水 这件 事儿 我不知道 是不是 有 其他 的 综合性 原因， 我 唯一 能 想到 的 事情。 但是 我 觉得 这个 事情 今天 讲 出来， 大家 肯定 觉得 有点 太 未雨绸缪 和 想 的 太美。 就是 今天 比如说 中国 的 居民 和 企业 端的 存款 是 难以想象 的 多。 这个 可能 跟 大家 的 消费 心理， 跟 大家 今天 预防性 存款 什么 这些 事儿 都 有关系， 对不对？ 比如说 这 三百多万 亿左右， 这个 数 在 过去 一年半 增加 的 很快 了。 所以 你 今天 要 问 银行， 银行是 不 缺钱 的。 虽然 存款 在 银行 叫 债务， 但 银行 本质 上 这些 钱 是 多 的。

其实 降息 降 准 降息 可能 有 影响， 降 准 对 银行 来讲 是不是 特别 必要？ 也 不一定。 因为 它 其实 并不 缺钱。

我的 理解 是因为 这些 存款 高增 的 速度 总量 都 比较 大。 这 带来 了 几个 效应。 第一 是 这么 大规模 的 沉淀 资金， 如果 开始 能 往 外 跑， 不管 是 跑 哪儿 去， 他 如果 跑 成 购买力， 就会 造成 比较 麻烦 的 通胀。 因为 它的 总量 规模 太大， 但是 肯定 也 不会 说 一下 全 涌出来， 这 也没有 任何 可能性。 所以 我们 一下 把 这 300万亿 全 化 了， 对不对？ 这 也 不太可能。 但是 他 如果 集中 往 一个地方 跑， 都会 是个 比较 大 的 影响。 但是 今天 这些 钱 由于 利率 存款 利率 比较 低， 所以 比较 多 的 我们 刚才 讲 的 去了 理财。

当然 这是 今天 银行 也 在 愿意 做 的 事情， 但是 理财 就 带来 另外一个 问题， 因为 今天 理财 底层 可 买的 资产 也 没 那么 多， 所以 今天 的 理财 底层 不就 我们 上次 说过， 他 很多 去 买 了债， 但是 你 一 买 债 就会 又 影响 回 所谓 中长期 利率 标杆 或者 标线 或者 控制 的 问题。 简单 来讲 就是你 这个 时候 如果 再 放水， 其实 这个 水 已经 积蓄 的 挺 多了。 只是 这个 水 不动， 或者 这个 水 只是 暂时 没有 去 到 央行 希望 他 去 的 地方， 但是 他 去了 另外 的 一些 地方， 又 影响 了 整个 市场调节， 尤其是 利率 市场调节 范围 和 区间。 所以 我 觉得 这个 是个 挺 特别的 经济问题， 在 我的 有限 经济 知识 范围 之内， 我猜 这 可能 也能 造成 部分 意义 上 可以 理解 它 没有 放水 的 一部分 原因。

我 讲 了， 今年 也 另外一个， 这是我 确实 没有 想出 原因 的 地方。 就是 在 六月份 以前， 含 六月份 这些 城投， 这些 专项 债， 其实 它的 进度 是 远慢 于 预期 的那 七月份 是 加速 了 一下 的那 是 离 七月份 应有 进度 也 还是 比较落后 的， 理论上 应该 会 在 89再加速 了， 要 如果 89不加速 的话， 今年 就 没用 了。 那 与 之 相关 对应 的 经济 行动， 我不知道 对 小 总 你 有没有 影响。 对我 确实 产生 了 影响。 最先 是 北京、 上海， 然后 接下来 是 广州 和 其他 地方 推 了 政府 驱动 的 家电。 当然 也 包括 电动 自行车 和 新能源 车 的， 或者 叫 汽车 的 以旧换新 的 补贴， 是 政府 实打实 的 补贴。

钱 我不知道 对你 有 影响， 对 我们家 却有 影响， 你们是 换 了 什么 吗？ 因为 我们家 从 住 现在 的 房子， 这 十几年 里边， 从 最先 开始 装修 的 时候， 买 过 的 家电 大概 都 没 换。 你 就用到 现在 也 挺 难 想象 的。 现在 家电 可能 质量 确实 好， 于是 我们 家里人 就 把 能 换 的 全 换 了 一遍。 但是 现在 换 一遍 没 那么 贵， 虽然 确实 有 政府补贴 的 1两三百块钱， 包括 了 电视 和 洗衣机， 涉及到 比较 多 的 电器， 不 涉及 冰箱。 因为 冰箱 一 讲 起来 都是 听起来 有点 心酸 的 事， 是 冰箱 是在 疫情 期间 换 的， 因为 要 增加 冰箱 面积 来 储存。

对我 的 影响 是我 有一个 2008年 还是 09年 的， 有 一台 燃油车， 我 还 偶尔 有 开。 他 现在 因为 换 新能源 车 有 个 最多 2万块钱 的 补贴， 我 还 打算 把 那个 燃油车 换成 个 新能源 车。 但是 北京、 上海、 广东， 我 还有 几个 其他 城市 开始 执行 的 这个 以旧换新， 就 含 家电 车 和 电动 自行车。

这些 应该 就是 实打实 的 七 和 八月份 稍微 加速 发行 了的 专项 债 和 政府 债 所 可能 反馈 出来 的 一个 结果。 虽然 今年 全国 的 各地 财政 压力 都大， 但是 这个 确实 最少 在 这 几个 大型 地区 和 城市 做了 专款专用。 所以 我猜 所谓 我们 讲 的 这个 专项 债， 尤其是 这种 以旧换新 的 和 加快 发行 的 这些 地方 的 专项 债 和 政府 债， 在 七月份 以来 也 反映 在 八月份 的 金融 数据。 但 他 既然 这个 活动 持续到 12月31 号， 所以 理论上 虽然 到 7月份 仍然 远慢 于 进度， 但是 最终 应该 是 匹配 全年 的 额度 进度。 如果 不 超 的话， 基本 可 预见 的 它是 要在 789或者 最晚 到 10， 要 赶上 历史上 9和10月份 所 完成 的 发放 进度。 本身 衣服 不是 超过 的话， 所以 我猜 这个 也会 反映 在 金融 数据 里， 可能 因此 才会 出现 在 八月 底 出了 这个 政策， 反馈 出 在 9月1号 这些 地方 可以 开始 以旧换新， 而且 是 政府 增加 补贴 的 以旧换新。

从 九月份 开始， 理论上 我猜 汽车 和 社 零 数据 应该 会有 一些 环比 变化， 因为 这些 事儿 都要 发生 在 九月 才行。 如果 这个 确实 起到 了 一定 范围 的 促进 和 刺激 效果 的话， 当然 前提 是 假定 7 8月 我们 就要 触底 企稳， 不是 持续 下跌 的话， 那 大概 90月份 就会 稍微 好 一点。 因为 去年 90月份 也 不是 高技术， 所以 它 如果 环比 开始 出现 好的 方向 的话， 就 意味着 它的 同比 应该 也 还 会好。 但是 九月份 的 数据 我们 到 10月份 才 看到， 这是 我们 讲 我 能猜到 的 一些 情况 和 变化， 当然 也 需要 事实 来 验证。

那 除此之外， 你 讲 的 还有什么 大事儿？ 那 就是 九月份 正式 开始 美国 的 两 党 选举 了。 如果你 凑巧 留意到 的话， 中国 今年 从 三月份 到 现在 为止 的 外交活动 的 频率 和 指向性 都 很高。 含 出访， 不管 是 主席 还是 总理， 那 出访 频率 都 很高。 第二个 是 来访 的 人员 规格 总量 和 频率 也 特别 高。 主要是 这 段时间 凑巧 是一个 对 中国 来讲 可以 争取 的 外交 阶段。 因为 美国 正好 在 总统选举 的 不确定 的 阶段， 那 九月份 进入 他们 初选 之后 正式 选举 周期， 然后 一直 到 11月 初 揭晓。 接下来 的 一个 大事儿 就是 十月份 美国 再议 息 一次， 11月份 初 大选 揭晓， 大概 这样 落实 一大堆 事儿。

因为 今天 有一个 对 中国 肯定 毫无疑问 有 影响 的 事情， 是 大家 对于 两个 候选人 谁 选 上 总统， 会对 中国 政策 在 明年 1月份 开始 有 多大 的 起伏 和 变动， 是 有 不确定性 预期 的， 所以 大家 也 不敢 在 这个 不确定 之前 做 比较 大 的 判断 和 赌注， 虽然 是 美国 的 事儿， 但是 肯定 毫无疑问 影响 中国 和 当然 因为 中国 是 他的 竞争 对象， 所以说 这 两个人 还有 相对 不同 一点点 的对 中国 的 策略 指向 问题。 说白了， 如果 是 trump 上台 之后， 大家 的 担忧 会 更 多一些。 大家 主要是 在 担心 他 上台 之后 对 中国 的 关税 和 贸易 以及 相关 政策 在 短时间 之内 的 波动 会 很大。 所以 他 为了 避免 明年 上半年 的 这个 短时间 波动， 他在 从现在开始 到 11月 初 的 结果 出来 之前， 不会 做大 的 赌注， 也 不会 做大 的 博弈。 所以 我不知道 你看 了 总统选举 辩论。

我 刷 了 一下 新闻 是 说 哈里斯 叫 贺 锦丽 是吗？ 表现 的 比 预期 的 要好 很多。 然后 特朗普 表现 得 比 预期 的 要 差 很多， 就是 他们 第一次 辩论。

但是 因为 美国 的 特点 是 他的 民主党 对 媒体 的 影响力 大 一些， 所以 也很 难 讲 他。 因为 辩论 是 公开 表现， 辩论 是 公开 表现， 但 之后 的 反应 什么 D G T 就是 特朗普 的 这个 上市公司 的 股价 什么 这 那的。 但 我 从 经济 上 观察 到 最 明显 的 现象 是， 他们 在 辩论 到 后半程 的 时候， 美元 指数 直线 跌 了 一下。 反 过头 来 从 我们 角度 讲， 人民币 直线 的 涨 了 一下， 应该 只 跟 当时 那天 早上 的 总统 辩论 有关。 大家 也许 认为 贺 锦丽 的 表现 好 一点， 但是 他的 经济政策 也许 指向 了 更 大规模 的 财政 负债。 所以 因此 美元 会 在 它的 范围 里面 表现 的 更 弱势 一些， 大概 就 突然 跌 了 这一下， 这个 是我 从 经济 上 唯一 能 推出 来 合理 的 结论， 这是 大概 美国 自己的 金融 商 对 这个 事儿 本身 的 反馈 了。

以及 对 一个 附带 的 小的 东西， 我真的 还 挺 好奇 的。 就像 马斯克 的 时间 和 精力 分配 问题。 对 成名， 我 觉得 他 不用 管 公司 的， 是 吧？ 那 肯定。

还是 要 管 公司 的。 本来 大家 在 今年 的 前半年 的 有 一部分 对 特斯拉 股价 的 预期， 是 基于 他 已经 反复强调 的， 他 要在 年底 发 的 这个 optimus 的 机器人 的 新款， 以及 下 它的 量产 线， 真正意义 上去 做 生产。 然后 这件 事儿 稍微 推迟 了 一些， 尤其是 量 产下 生产线 稍微 推迟 了 一些。 于是 这个 叙事 更多 的 变成 了 它的 全自动 驾驶 和 把 平时 的 车 在 不用 的 时候 变成 出租车 这个 事 本身。

当然 与之相 对应 的 是 这个 F S D 就是 全自动 驾驶 模式 这件 事 本身。 那里 边 一个 小的 波动 起伏。 他 有 一次 突然 推掉 了 去 印度 的 跟 总统 的 会议， 然后 突然 飞来 北京 见 了 我们的 总理， 对不对？ 然后 之后 市场 预期 说 它的 F S D 就 自动驾驶 能 落地 了。 但是 事实上 后来 最好 看起来 的 落地 是 它 在 所谓 叫 数据 合规 名单 里。 以及 再往下 的 一个半月 之后， 他 进了 一些 政府 的 车辆 采购清单。 所以 他在 他的 一周 以前 的 时候， 他在 他 自己的 公开 言论 上 说 了， 他的 F S D 就是 它的 这个 全自动 驾驶 这件 事情 申请 在 中国 落地， 然后 只是 需要 明年 一季度 政府 审批 一下。

我 觉得 他 这个 搞得 还 挺 特别的。 因为 第一 这 给出 了 一个 信号 是 确实 这个 事情 是在 进行 和 申请 或 商量 中的。 第二个 问题， 它 稍微 给 了 一点点 压力， 因为 这个 时候 你 一说 批 和 不 批 就是 一个 悬念 了。 第三个 问题是 他 把 这件 事 的 预期 最少 先 达到 了 95% 以上。

事实上 我们在 今年年初 做 播客 的 时候 我说 了 一下。 我说 其实 从 今年年初 从 政策 层面 能 看出， 中国 今天 在 产业政策 的 引导性 上。 我们 上 一期 花了 很多 精力 去 解释 中国 在 整车 制造 这个 行业。 原来 完全 由 国企 相当于 垄断 的 这个 行业， 从 2018年 开始 放掉 了。 民营 国资 和 外企， 所以 他 已经 是一个 完全 由 市场调节 的 事情 了。 不管 谁 造 的 车， 哪儿 造 的 车， 哪儿 的 车 在 全国各地 卖 都是 一样的 政策 和 机会 了。 国企 民企 也都 一样 了。

除此之外， 在 今年年初 的 时候， 为了 避免 我们的 新能源 车 过度 卷 价格， 更多 的 是 产业链 的 引导。 就 比如说 什么 车路 云 一体， 什么 智能 驾驶， 包括 数据 等等 这些 事情， 去 鼓励 他们 往 上卷 智能化 了。 选 智能化 这个 过程 当中， 就 跟 2018年 我们 把 特斯拉 引进 来 之后， 作为 鲶鱼效应， 带动 了 整个 产业链 在 过去 五年 的 巨大变化。 我们 把 新能源 车 去 卷 智能化， 也是 需要 一些 除了 政策 引导 之外 的 刺激 因素 的那 我 本来 在 年初 做出 判断 之后 做了 一些 观察， 本来 我 觉得 特斯拉 应该 肯定 是 这条 鲶鱼 之一， 但是 后来 因为 最近 叫 华为 的 支架 上 的 比较 多， 就是 跟 各个 车 企 相关 的 支架， 尤其是 原来的 国资 或 合资 车 企 上， 华为 支架 上 的 范围 比较 多了。

我 本来 觉得 说 是不是 华为 作为 一个 鲶鱼 就 已经 够 大 了， 那 但是 这个 时候 特斯拉 又 提出了 说法， 他 验证 了 两件 事情， 第一件 事情， 在 2024年 开始， 再 往后 的 三四年 里， 国家 用 产业政策 引导 新能源 车 的 竞争 水平 到 质 价 几乎 是 可以 确定 的， 从 马斯克 说 的 就能 看出来。 第二个 问题是 留 了 一个 小 悬念， 马斯克 用 这个 方法 也 稍微 给 了 点 压力， 到 中国 就是 到底 在 需要 产业政策 引导 和 鲶鱼效应 同时 存在 的 时候， 他 会不会 被 接着 放进来 做 第二次 鲶鱼？ 当然 这 也 留 了 个 小 悬念， 就是 明年 一季度 主管部门 所谓 批 和 不 批 的 问题。 对， 这 我 觉得 挺 有意思 的 商业 现象。

就是 我不知道 如果 比如说 三季度 的 G D P 公布 的 时候 是一个 低 的 数据 低。

因为 出口 连续 两个月 超 预期， 所以 不一定 会 低， 是吗？ 八月 底 的 时候 发 了 一个 关于 央行 的 一些 数据 报告。 那个 数据 报告 当中 经常 被 引作 标题 的 是 居民 端的 住房贷款 下降 了 不到 1万亿。 这就 刚才 我们 讲 的 那个 就是 大家 提前 还贷， 因为 存量 房贷 利息 比较高 的 问题。

其实 你 要 稍微 花 一点点 心思 去 稍微 看 一眼 的话， 房地产 开发型 的 投资 贷款 其实 并没有 出现 比较 大 的 下降。 所以 这 句 话 的 反面 是 政府 相关 债务 发行 稍微 加速 的 7和8月份 所 带来 的 基建投资 也会 相关 加速 一点。 简单 来讲 就是 这 两 部分 投资 加起来 能不能 填 掉 在 投资 这 一个 项目 当中 的 房地产 的 坑。 我 觉得 还有 九月份 填平 一下 可能 就 好 一点 了。 即使 没有 促进性 的 房地产 政策 的话， 他用 九月份 的 刚才 我们 讲 的 那个 政府 拉 的 消费 和 政府 拉 的 投资， 理论上 应该 填平 一些。 所以 最终 789合起来 能不能 到 4.5， 我 觉得 应该 差不多。

他 即使 到 4.5， 他 今年 要 完成 五 也是 有 压力 的。

今年 要 完成 五 野兽 压力 同意。 但是 中国经济 如果 不 触底， 显然 不可能 增长， 然后 触底 你 还 不可能 一下 就 增长， 你 还 得先 企稳。 所以 三季度 我们 先 假定 它 不 完成， 那 也要 看 说 它 在 月 环比 的 状况 当中 是不是 企稳 了， 如果 没 企稳 是什么 样子。 对， 如果 它是 走 平 了， 那 四季度 还有 希望 填坑， 如果 没 走 平， 还在 逐月 环比 的 越来越 差， 今年 全年 就 会有 挑战， 大概 差不多 就 长 这样。

现在 我不知道 一级市场 上， 比如 那些 未上市 的 公司 里面 有什么 亮点 吗？

有 一部分 科技 公司 也 开始 比较 多 的 尝试 出海 了， 就是 跟着 国家 的 外交 范围 当中 去做 科技 的 生意 了。 我 讲 的 科技 范围 比较 广泛， 既 包括 机器人， 也 包括 芯片 等等 这些 事情。 第二 是 说 其实 有 很多 我们 叫 最少 在 二季度 之前 跟 国家投资 相关 的 这些 大 的 项目 方向。 不管 是 5G建设 还是 等等 相关 的， 其实 是 跟 年初 的 预期 略有 落后 的那 第三个 是 即便 是 科技 行业， 由于 大家 今天 都 开始 拼命 的 想 挣钱 和 谋求 生存， 所以 反而 导致 大家 的 毛利 都 下降 了 一点。

这 不就是 所谓 的 那个 叫 什么 卷 带来 的 吗？ 对， 是的 对的， 就是 非常 厉害， 但是 所有人 的 利润 都在 跌。

对的， 是的， 就是 这么回事。 这个 也 反馈 在 了 科技 行业， 不管 反馈 在 我们 宏观经济 当中 的 中间品 这个 过程。 然后 提到 中间品 有一个 很 有意思 的 结果， 在 过去 的 一年半， 对， 因为 不是 八月份 我们的 外贸 数据 当中， 对 美的 出口 美国 又 占 了 第一， 对 吧？ 又 开始 到了 一个 回升 的 过程。 当然 主要 是因为 可能 圣诞节 备货 等等， 就是 一个 购物 季 备货 等。 但是 过去 的 这个 一年半 里边， 对 美 出口 实现 高 增长 的 国家 就 包括 墨西哥、 越南、 印度 等等等等。 就 承接 了 中国 的 供应链 转移 的 国家， 对 中国 的 进口 都 高 增长， 就 这 两个 曲线 基本上 是 一样的。

这 句 话 的 反面 就是 也许 把 劳动密集型 的 那个 环节 挪走 了 一部分， 就是 我们 叫 装配。 但是 从 材料、 化工、 自动化 设备、 数控机床， 就是 假定 一个 产品 形成 在 产业链 上， 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 大概 九十 挪走 了， 然后 大概 345678 都 没 挪走。 因为 一二 就 原材料 我们 也有 很多 是 进口 的。

那个 中间 没有 挪走 的 原因 是因为 它 不完全 是 劳动密集型 产业 了。 比如说 今天 的 化工厂 是一个 投资 巨大， 技术密集型， 就是 既 资本 密集 又 技术密集。 但是 它 对 人的 消耗 其实 很少， 而且 还是 要 一些 受 教育 程度 比较 高技术 比较高 的 人 来进行 运营 和 管理。 这个 34567 的 这些 环儿， 至少 中短期 看 没法 挪走， 所以 就 变成 了 对 美 高增 的 国家， 对 中国 都 高增 的 进口。 就 从 中国 进口 那个 产业链 稍微 掰弯 了 一点， 大概 就是 这么回事。 好吧？ 好， 那那 就这样 好吧。