是不飘了？研究上私募了？没100万也不耽误听
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今天 不是 采访， 今天 真的 就是 纯 人 聊天。

我 就 把 你 当成 投资人 聊。 可以， 那 最好 这个 最好 了， 你 就 尽管 问题 来。

是的， 是 就是 私募 数据 展示 这个 事儿 对 你们 影响 应该 挺 大 的。

其实我 觉得 你 要 从 哪个 角度看， 我 觉得 这个 事情 其实 也是 必要 的。 因为你 要 想 私募 数据 如果 是 这么 乱发 的话， 你 投资人 接收 到 一个 数据， 然后 是 来自于 一个 不 被 监管 所 限制 的， 它 无法 保障 你的 这个 数据 的 真实性。 说白了 这个 净值 你 也 知道， 就是 私募 金 的 净值 和 公募 金 的 净值， 它 其实 监管 尺度 它是 不同 的。 那 比方说 如果 是 说 一个 私募基金 它 很小， 它 经过 各种 美化， 它 这个 数据 出来 有 非常 白 机构 或者 是 说 非 他 自己 公司。 正式 的 营销 人员 发给 了 投资人， 你 没有 办法 去 控制 他 怎么 跟 投资人 去 营销 这个 产品。 如果 投资人 在 这个 环境 里面 一旦 买 了， 他 就 容易 出问题。 主要是 这个， 所以 我 觉得 这个 其实 还是 必要 的。

我 先 跟 大家 说 一下 我们是 怎么 认识 的。 我 之前 看 个私 幕 搜 到了 一个 小 程序 叫 不 卖 路演 台。 当时 你们是 做了 几个 大类 策略， 然后 里面 有 一些 比较 代表性 的 产品 或者 认证 一下 合格 投资 的 时候 就可以 查 它的 短期 的 业绩， 就 这么 认识 的。 我说 我说 这个 小 程序 做 的 挺好， 我说 一定要 勾搭 一下。 但 我看 现在 这个 小 程序 里面 已经 看不到 数据 了。

是的， 但 其实 我们的 客户 也 发生 了 变化。 我们 原来 不 卖 这个 产品 的 时候， 其实 初心 是 去 解决 一个 卖 产品 的 投资人 这个 角度 的 利益冲突。 如果 你是 营销方式 去做 的话， 你 很难 去 有一个 合理 的 机制 去 辨别。 所以 我们 当时 考虑 的 就是说 作为 一个 平台， 让 我们 真正 觉得 相对来说 比较 不错 的 管理人， 至少 这个 是在 机构 自有资金 投资 这个 标准 上面。 让 这些 对 选 私募 感兴趣 的 个人 高净值 客户， 或者 是 说 这种 机构 的 fo f 等等， 来 我们 这个 平台 上面 先 看 这个 管理人 怎么说， 让 管理人 有 相对于 公平 的 一个 平台， 把 他的 亮点 和 他的 优势 给 大家 讲清楚。 完了 之后， 再到 后面 那个 环节， 就是说 你 究竟 怎么 去 选 管理人。 我们在 后面 这个 环节， 再去 给 大家 做 这样的 一个 服务。

所以 这个 平台 上面 就有 两类 的 功能。 一类 就是 我们的 净值， 或者 是 说 我们的 业绩 比较 基准 对应 的 这些 指标。 比方说 一个 基金 它 性价比 怎么样， 它 会要 通过 很多 的 指标 去 看 的。 另外 一块 就是 听听 管理员 怎么说， 他们 自己是 怎么 去做 这样的 一个 策略 的。 而 尽可能 在 这个 过程 当中 去 规避 掉 营销 或者 是 推销 这样的 一个 特点。 这个 就是 我们 当时 做 不 卖 这个 产品 的 一个 初心。

就是 他们 只能 看 不能 买。 对， 所以 你 就要 不 卖。 对， 但是 那个 字 又 起 的 比较 生僻。

是因为 不要 的 那个 不字 是 注册 不了 的， 所以 我们 干脆 就是 少了 一 横 一撇。

改 了 个 萝卜 的 不。

对对对， 叫 不 卖。

你 能 先 给 大家 介绍 一下 私募 数据 的 具体 的 监管 限制 是 什么样？

私募 这个 数据 层面 还是 比较 灵活 的。 因为 私募 回归 本质 是 说 我 一对一 线下 跟 你 去 沟通。 所以 我 披露 这个 层面 原来 有 两种， 一种 是 说 我 从 托管 那边 去 披露， 还有 另外 一种， 你可以 这么 理解， 就是我 管理 人我 自己 去 换 一个 P P T， 我 P P T 上面 的 净值 我可以 通过 各种 方式， 我 只要 自圆其说， 甚至 这个 产品 的 它 这个 净值 都 不一定 是一个 产品 的 连续 业绩。 我 可能 在 别的 地方 去做 一些， 比方说 我们 可能 经常 听到 的， 这 是我的 自营 策略， 这 是我的 合作 策略。 把 几个 净值 拼在一起。 在 这个 环节 的 管理 人的 自由度， 他 其实 是 很高 的。 所以 这个 就是我 觉得 相对 公募 来讲， 它的 这个 净值 你 要 以 一种 什么样 的 程度 去 审视， 这个 很 关键。

那 我问 一下， 我 从 比如说 私募 拍拍网 这种 平台 上 看到 的 数据 净值 曲线， 这个 可信度 高 吗？

从 数据 本身 来讲 肯定 是 高 的。 但是 我们 得 知道 私募 的 这个 净值， 你的 可调节性 很强。 举 个 例子， 我说 公募 基金 它 对 头像 的 比例、 规模， 对应 的 一些 交易 上面 的 限制 等等。 它 有一套 比较 完整 的 这样 一套 规范。 它的 数据 信息披露 也有 套 比较 严谨 的 规范。 这样的话， 我 看到 的 公募 数据 的 质量， 我 认为 它是 相对 比较 充分 的。 但是 私募 的话， 就像 我们 一个 产品 在 拍拍 网上， 我 只要 把 我的 净值 的 数据， 私募 管理人 自己 公司 本身 的 给 到 牌， 他 就可以 去 披露 了。 你说 从 数据 是 真 吧？ 是真的， 但是 它的 可 操纵性 跟 不同 的 策略 其实 是 息息相关 的。

我 看到 这个 新规， 我 就 感觉 这个 行业 越发 黑盒 了。 对， 本来 业绩 就 不让 公开， 说是 现在 数据 大家 都 清楚 什么 情况， 甚至 比如说 我 买 个 公墓， 起码 你 半年报 年报， 我 大概 你 什么 货色 我 也能 知道。 但是 有的人 也会 在 年报 之前 先 改 一下。 是， 但 私募 我 就 觉得 好像 人家 给 你看 也可以， 不给你看 也可以， 他 太 不确定 了。 对。

但 你 有没有可能 想 过 私募基金 这个 市场， 本来 它 可能 就 应该 是 这个 样子 的， 它的 数据 就 不应该 是在 一个 公开的 平台 里面 随便 转。 很 简单， 你 想 我们 就说 私募 牌 牌， 你 想 不要说 私募 牌， 我是一个 对 基金 进行 排名 的 这样的 一个 平台。 我 对 基金 进行 排名， 同时 我 还 带来 了 销售 牌照， 就 不太好 对你说 我是 投资人 的话， 我 其实 我会 比较 关注。 你 像 现在 对 排序 的 逻辑， 其实 它是 有一个 明确 的 导向 的。 就是你 通过 收益 去 排， 那你 永远 都有 第一名。 是 那么 你 通过 收益 去 排， 是不是真的 能把 这个 基金管理 人的 能力 给 筛选 出来。 我 觉得 这个 就是 另外 一回 事儿。

就是 私募 拍卖。 他 做 私募 评价 来说， 这个 事儿 对他 就 不 合适。 因为你 既是 裁判， 你 还有 利益 相关。 对， 你 又是 销售， 你的 正当性 肯定 是 会 让 大家 质疑 的对。

所以 我 觉得 现在 的 监管， 这个 标准 我自己 还是 比较 乐观 的。 我 觉得 这个 其实 才是 一个 比较 好的 这样的 一种 方式。 否则 的话， 你说 我们 这个 行业 里面 它是 这样的， 它是 用 排名 去 引流， 排名 了 留 了 之后 再 让 客户 看到 了 收益率 比较高 的 产品。

比如说 我 作为 一个 潜在 的 客户， 我看 这些 数据 是 比较 麻烦 的。 对我 觉得 就 比如 看 同行 也很 麻烦， 因为 现在 好像 就说 你 不买 你 就 看不到 了。 是的， 所有人 都 是在 黑暗森林 里边， 对 吧？ 是的， 我不知道， 就是 对 私募 从业者 或者说 私募 管理人 来说， 可能 他 应该 也有 一定 影响。 可能 你 想 跟 同行 做 比较， 想 跟 同类 比1比， 改一改 自己的 业绩 比较 基准， 好像 都。

不太 合适。 对， 是因为 是 这样的， 我们 讲 私募基金 的 业绩 比较 基准， 它 跟 公募 还是 不太 一样。 你 想 公募 基金 由于 它 受到 了 严格 的 限制， 它的 杠杆比率， 它的 交易 频率 它 受到 了 严格 限制。 我是 可以 把 公 目 已经 做 一个 有 价值 的 分类 的。 就 比方说 你是 做小 市值 的， 你是 做 灵活 市值 的。 我是 可以 根据 你的 底层 的 头像 可以 帮你 做 分类 的。 在 一个 分类 里面， 如果 把 这个 分类 的 平均水平， 我 就说 主动 管理型 的 大 市值， 我 把 这个 风格 的 管理人 或者 公募 金 全部 放在 一起， 形成 一个 业绩 比较 基准。 是 如果我 想得到 一个 答案， 就是我 现在 想 买 一个 大 市值 的 管理人， 它 跟 这个 市场 大 市值 主动 管理 的 平均水平 比是 好 还是 不好？

对 这个 数据 很 好弄 对 吧？

对， 这个 数据 很 好弄， 这个 指标 很 有 质量 对 吧？ 对， 但是 我 换句话 来说， 如果我们 到了 私募 这个 赛道 里， 举 个 例子， 我们 就说 之前 比较 流行 的 指数 增强， 或者 我们 叫 量化 选 股， 量化 多 投 对 吧？ 那么 你 可能 一个 管理人 持仓， 你 有可能 突然之间 你是 集中 在 50只， 你 有可能 突然之间 变成 2000只。 那 这样的话， 你说 我的 这个 灵活度 比较高， 而且 我可以 放 杠杆， 我可以 有 很 多种不同 的 操作。

我 把 他们 如果 是 说 平均水平 去 变成 这样的 一个 业绩 比较 基准 的 时候， 他 这个 指标 筛选 出来 的 质量 还是 不够 的对， 举 个 例子， 我 有的 时候 跟 他们 开玩笑， 可能 我 现在 想 买 一个 潮牌， 可能 我想 买 比方说 巴黎世家 的 潮牌 的。 一个包 有 两种 比较 方式， 一种 比较 方式， 你 就在 恒隆 一楼， 我们 上海 恒隆 这块 儿 比较 多， 对 吧？ 你 在 恒隆 一楼 就 比较 它 同类 的 包 的 一个 价格， 那 这个 是 合理 的对 吧？ 我们 感觉 是 合理 的。 但 如果 是 说 我要 去 买 一个 巴黎世家 的 包， 但是 我 以 整个 陆家嘴 的 商场 的 平均水平 去 比那 这个 比 出来 它 就 没有 价值 了。

所以 私募 的 业绩 比较 的话， 或者 是 它 这个 分析， 它 肯定 还是 要 看 你的 这个 是不是 底层， 它是 一类。 所以 它 跟 公募 比 起来， 我 觉得 它是 两个 逻辑。 就是你 要 回到 实质， 就是我 把 这个 底层 拆开 给 你看， 我 究竟 是 怎么 去做 的。 而 不是说 我 通过 很多 这个 数据 上面 的 一些 调整。

我 作为 一个 潜在 客户， 我 对 这个 行业 我 说实话 我 就 越发 不信任 了。 你 什么 都 不给 我看。 讲道理 我 第一次 买 私募 我 都 有点 懵， 就是我 想 看看你 持仓 我 都 看不到， 就是 详细 持仓 你 也不 披露 给我。 那 我 就会 觉得 后面 我们 也会 聊到， 我 觉得 私募 一个 特别 重要 的 你的 天命， 就是你 要 向 大家 证明 你是 有。 性价比 的 你是 有 差异化 的， 它 不 光光 是对 你的 业绩 比较 基准。

说白了 如果我 能 找到 一个 公募 替代 你我 肯定 不买 你， 对 吧？ 一个 主动型 的 公募 基金 如果 跑 不赢 指数， 那就 没有 买 他的 必要。 类似的 我 觉得 一个 私募基金， 如果你 不能 在 某 一些 比如 收益率 或者 是 持有 体验 上 做出 差异化， 那 我 为什么 不买 没有 Carry 的 公募 呢？ 而且 可能 21年 之后， 大家 对 主动型 公募 也 比较 去 魅。 那 这种 情况下， 我 觉得 一个 私募 越来越 难 赢得 大家 的 信任感 了。

你 都 越发 黑盒 了， 我 什么都不知道。 你 一个 管理人 上来 给我 讲 你的 经历， 讲 你的 理念， 但是 我 甚至 不能 通过 你的 持仓 验证 你 是否 真的 知行合一。 我不 掏 这笔 钱， 我也 看不到 你的 真实的 业绩。

那 怎么办 呢？ 这个 根据 目前 监管 的 一个 口径， 我们 参考 成熟 市场， 其实 你 就 发现 它的 解法 了。 首先 私募 姓 私， 那你 应该 是你 私募 的 营销 人员 或者 是 基金经理 直接 跟 客户 沟通， 这个 是 第一条 路径 对 吧？ 那 如果说 我是 管理 人我 跟 我的 投资人， 比如说 你我 跟 你 面对面 的， 我 就 跟你聊 我的 各式各样 的 这样的 一些 理念、 方法、 策略。 然后 你 也 能够 有一个 基础 的 合格 投资人 的 认证。 那 我 是不是 就可以 面对 你 完全 的 披露 我的 策略， 怎么 做我的 禁止 等等， 我是 可以 做 的。 这个 是我的 第一条 路径， 我是 合规 的， 我是 管理人， 你是 投资人， 你是 投资人 在 我 这里 做 完 合同， 我 对你 定向 的 去 进行 沟通， 那 这个 就是 第一条 路径。

第二条 路径 就是说 有一个 第三方 的 持 牌 的 代销 机构。 比如说 券商， 比如说 私人银行， 比如说 某 基金 销售 公司， 他 上架 我的 这个 私募， 他是 要 去 对我 的 整个 管理 人的 产品 和 能力 要 去 进行 一个 筛选 和 识别 的。 因为 他是 销售 机构， 他 对 投资人 负有 信息披露 等等 的这 一系列 的 责任。 他 做 完了 这 一系列 的 工作 完了 之后， 投资人 再去 跟 销售 机构 直接 沟通。 销售 机构 因为 投资人 在 销售 平台 这边 做 完了 相应 的 合格 投资人 的 一系列 流程。 销售 机构 是不是 就可以 合理 的 把 净值 等等， 包括 路演 等等 的 这样的 一些 材料， 或者 是 把 这个 销售 行为 他 就在 拍照 环节 给 完成 了。 如果 是 这样的话， 对于 这个 监管 来讲， 就 你的 行为 是在 一个 我 可控 可 衡量 的 这样的 一个 范围 之内， 这个 是 合规 的。 而 避免 掉 说 我 可能 通过 市场上 某 三方， 就 把 我的 这个 产品 净值 P P T， 然后 我 就 转发 出去 了。

在 这个 维度 上面 来讲， 我们 跟 海外 是 对齐 的。 你 会 发现 你 要是 在 海外 去 买 一个 私募基金， 一般来讲 它 会有 两种 路径。 一种 就是 在 私人银行 买， 另外 一种 就是 跟 管理人 直接 沟通。 你看 主流 的， 比如说 我们 像 香港 也好， 新加坡 也好， 这些 花旗 还有 中金 财富、 华泰 等等， 他们 就是这样。 你 在 私行 按照 你 那个 标准 先 开 个 户。

你 想 如果 在 海外 会有 这个 习惯， 我 先 开 个 户， 我 先 做 完了 合格 投资人， 完了 之后 再由 我的 投资 顾问 跟 我 去 分析 我 适合 买 什么样 类型 的 策略。 比如说 我 如果 对于 二级 市场， 比如说 我就是 对 股票 有 感觉， 但是 我 对 比方说 C T A 等等 宏观 一些 复杂 产品， 复杂 策略 我没有 感觉。 那么 销售 是 不能 卖 这个 产品 给 我的， 因为 这个 产品 买 下去 之后 最大 的 一个 问题 是什么？ 如果 是我 不对 这个 策略 有 一种 感知， 那么 它 回撤 的 时候 我 就 没有 办法 去 判断 他 回撤 了 3%， 接下来 他是 还会 再 回撤 30%， 还是 只会 再 回撤 2%。

如果我 没有 办法 去 判断 这个 东西 的话， 这个 基金 我是 拿不住 的， 我的 投资 回报 我也 拿 不到。 所以 在 海外 或者 是 说 成熟 市场 A Y C 或者 是 投资人 是不是 适合 这个 策略， 这个 点 还是 蛮 重要 的。 所以 我 觉得 现在 监管 在 整体 上面 是 向 全球 标准 去 看齐 的。 就是 私募基金 的 销售 流程， 它 可能 本来 就是 应该 是 这个 样子 的。

我 觉 你的 回答 还 挺 像 的， 监管 的 挺 官方 的。 我 现在 觉得 现在 这个 价值 取向 或者 它的 那个 导向， 我 特别 讨厌 的 一点 好像 就是我 不想 让 小二 美 活 了。 我 设置 一个 这个 网格 比较 粗， 大家 先 过筛。 大规模 的 大 机构 的 私募 可以 活 下来， 被 这个 网兜 住了。 那你 从 网 根儿 钻 出去， 那些 小 私募 就 出清。 那你 这么 搞 我 能 理解， 确实 是， 但 我真的 挺 怀疑 他 真的 有利于 行业 发展 吗？ 你 这是 良性 发展 还是 价值 毁灭？ 难道 一个 小 而 美的 机构 规模 小 一点 他 就 该死 吗？

从 这个 角度 上面 来讲， 我是 这么 去 理解 的。 现在 监管 的 问题是 在哪里 呢？ 它的 监管 能力 或者 是 他 监管 可 投入 的 成本 和 工作量， 其实 对 这个 市场 的 体量 来说 就是 远远不够 的。 这个 是 很 直接 很 现实 的 一个 问题。 就是 很多 跟 协会 打过 交道 的 管理人， 他 都 会有 这样的 一种 感觉。 而且 因为他 不 具备 这样的 一种 投入 成本， 所以 他 很多 我们 讲 窗口指导 也好， 或者 是在 实 操 当中 这样的 一些 行为， 他 其实 是 比较 简单粗暴 的。

就 比如说 你 可能 想要 新 备案 一个 产品， 但是 你 可能 有 好多个 产品 现在 的 规模 比较 小， 我会 要求 你 去 把 原来的 这个 产品 以 某种 形式 的。 我们 不管 说 他是 清算 掉 也好， 还是 怎么着， 就是你 要 做 这样的 一些 的 调整。 这个 对于 全 行业 来说， 因为他 原来 在 一个 颗粒度 很高 的 一个 监管 流程 里面 已经 发展 的 很大 了。 你 现在 这样的 一种 标准 去做 这样的 一些 操作 的话， 其实 大家 会 非常 痛苦。

在 投资人 这个 环节 来讲 也是 一样， 可能 我 原来 已经形成 了 某 一个 行业。 比如说 包括 数据 平台， 包括 私募 排排， 它 其实 已经形成 了 这样 行业 的 一个 特征， 对应 的 一些 基础设施 的 机构。 但是 因为你 可能 投入 的 成本 上 不够， 你 就 非常简单 的 把 它 很多 东西 一刀切 了 之后， 有 一些 确实 还 不错 的 小 而 美的 这样 一些 管理人， 突然之间 失去 了 她 原有 的 渠道。 是啊 这个 其实 是 很 痛苦 的 一件 事情。

不是 那些 小 而 美的 持有人， 他们 该不该 慌 呢？ 他 自己 都 对 他们 会 很 慌 对， 说实话 他家 买 私募 一个 很 重要 的 出发点 就是我 要 躲 着 点 大规模 的 那个， 因为 大规模 肯定 不利于 超额 业绩。 对， 那你 现在 搞 了 一堆 百亿 私募， 我 去 买 明星 公募 好不好？ 是的。

从 这个 角度 上面 来讲， 其实 监管 应该 是 先 鼓励 比较 好的 这样的 一个 买方 服务 的 行业， 就 包括 私行， 代销 机构。 你 应该 先 鼓励 他们 去 有一个 正常 发展， 逐步 的 在 金融 消费者 的 这个 环节 把 这个 质量 做出来。 你 再去 进行 后面 我们 讲 的 现在 这么 猛烈 的 调整。 那 这样的话 可能 会 相对 比较 好。 但是 如果你 前面 没有 的话， 我们 可能 很多 投资人 或者 是 说 这个 管理人， 突然之间 他 就 失去 了 他的 渠道。 也有 可能 这个 是 监管 那个 层面 他 已经 想 好的 一个 代价 了， 这就是 想要的 结果 是吗？ 对他 有可能 他 就 已经 衡量 好了。

我 为了 去掉 那些 诈骗 的 那种 产品， 那么 我 索性 我 就 先 把 这个 市场 先 把 它 清理 一遍。 但是 有些 尾部 风险 或者 是 说 你 某些 特殊 群体 的 利益， 我 可能 就 先 缓一缓。 后面 我 可能 调整 回来了 之后， 你们 都 会好 的。 我 觉得 有可能 它是 这样的 一种 衡量。 成本 我相信 他。

肯定 是 有数 的那 我 再问 几个 作为 私募 投资者 大家 可能 会 比较关心 的 问题。 因为 今年 也有 一些 比较 大 的 暴雷 的 这些 事件。 那 我想 问， 理论上 大家 买 一个 私募， 他的 本金 是 安全 的 吗？ 到底是什么 保证 他的 本金 的 安全？ 如果你 回答 说是 安全 的， 为什么 还会 出 这种 的？ 你 给 大家 解释一下。

其实 私募 这个 本身 它 就像 一 公司， 你说 你 投资 一个 大公司， 还是 投资 一个 小 公司， 还是 投资 一个 杂粮 明天 就可以 开 的 一个 公司， 它的 风险 完全 是 不同 的那 你 肯定 你 要是 穿透 看 这个 私募 它是 干 啥 的， 它的 底层 策略 究竟 是 怎么样。 如果我们 个人 投资人 没有 能力 去 判断， 那 最好的 就是 找 大 的 机构 或者 是 独立 的 我们 讲 的 买方 服务 的那 当然 现在 买方 服务 的 相对 比较 少。 你 最好 还是 去 找 比方说 私行 或者 是 券商， 他们 经过 上架， 经过 合规 流程 跟踪 了 私募 的 数据。 那 这样的话 至少 你不会 碰到 诈骗 类 的 产品。

因为 现在 私募 我们 刚刚 也 说 了， 它的 产品 创设 上面 这个 灵活性 很高。 意味着 是 说 我可以 相对 比较 容易 的 编造出 一款 销售 觉得 佣金 高， 客户 觉得 收益 高 的 这样的 一款 产品 出来。 之前 暴雷 的， 它 很多 它 都是 通过 这样的 一种 结构 去做 的。 比如说 我们 原来你 底层 你是 投资 新三板 的 股票， 还是 投资 主板 的 股票， 它 那个 流动性 完全不同， 是 但是 最终 体现 出来 都 是一个 净值。 如果我 就 抓住 了 投资人 这样的 一个 心理， 那 我 把 新三板 的 股票投资 当做 标准化 产品 投资。 但 实际上 我 下面 可能 做 的 是个 项目， 可能 做 的 是个 风险投资， 或者 是 做 的 是个 投行 业务， 做成 一个 结构 卖给 投资人。 那 这样的话， 投资人 肯定 是 踩 雷 了。 那 到 最后 还是 要 看 谁 告诉 你的 这个 产品， 究竟 这个 产品 底层 如何， 谁 承担 当中 的 这个 信息， 谁 承担 这个 风险。 核心 还是 这个 问题， 就是 你怎么知道 的 这个 产品 谁 卖 给你的。

我 假设 就是 这个 沟通 过程中 是 合规 的 一个 投资者 他 真的有 能力 穿透 到 底层 吗？

应该 是要 看到 底层 的那 好。

假设 咱们 签 了 合同， 有没有可能 你 不 按合同 办事？ 这个 概率 是 有啊， 所以 就 这么 搞 下去， 这个 行业 的 信任感 何来 呢？

是 其实 有可能 这个 行业 信任感 现在 是要 重建 的。 就是 私募 姓 私， 我不再 能 通过 某些 商业模式 去 搭。 比如说 我 很高 的 返 费， 或者 是 怎么着 把 一种 风险 很高 的 产品 给 卖出去。 那 我 可能 还是 要 通过 直 牌 机构， 我 可能 还是 要 通过 直销， 通过 这种 合规 的 方式 把 销售 环节 的 责任 压实。 这个 我 觉得 对 保护 投资人 来说， 他 还是 很 重要 的。 投资人 还是 要 跟 管理人 或者 是 持 牌 的 代销 机构 有一个 相对 比较 紧密 的 联系， 至少 能 保证 他是 能 得到 服务 的。 我 觉得 这个 可能 是 现在 大家 买 私募 是一个 基础 的 前提。

你 能不能 给 大家 介绍 一下， 比如说 做 一个 私募 大类 策略 的 全景 扫描。 因为 之前 不 卖 就 展示 过 这个， 你 给 大家 盘 一下。 对， 大类 策略 大 策略。

您 指的 是 策略 的 分类 嘛？ 对， 我们 大概是 这样的， 我们是 把 私募 的 大致 分为 两类。 一类 就是 我们 讲 的 主观， 主观 就是说 他 完全 看 投资 经理 的 理念 和 认知， 它的 底层 的 持仓 他 可能 会 非常 集中， 他 不确定性 很高。 我们 唯一 对 这样的 一个 管理 人的 判断， 就是 看 他 一个 定性 方面 的 能力 和 看 他 净值 是不是 拿到 结果。 就是 他说 的 和 他 做到 的 是不是 两个 是 匹配 的。

这个 里面 比方说 我们 就 把 股票 主观 多头， 主观 C T A 就是 主观 投资 商品 的， 还有 宏观 就是我 根据 我 对 市场 的 经济 的 判断， 在 某些 资产 类别 上面 去 赌。 比方说 下注 对 吧？ 我 可能 突然 看好 美 债， 我 突然 看好 十年 国债， 我 突然 看好 三百 等等。 这是 一类。 就是 我们 这种 框架 还是 主要是 集中 在 判断 管理 人的 投资 的 能力， 这是 一类。

还有 一类 就是 我们 现在 是 把 量化 的 做成 了 一个 体系。 就 比如说 我们是 这么 去 分 的， 一个 是 大家 习惯 讲 的 指数 增强， 或者 我们 叫 量化 多头， 这是 一类。 还有 一类 就是 我们的 市场 中性， 它 通过 不同 的 期权 也好， 期货 也好， 去 做了 一个 对冲。 还有 一块 就是 我们的 套利， 还有 C T A 等等。 我们是 把 量化 的 放 做 一个 类型， 因为 量化 的话， 因为 它 有一套 比较 明确 的 规则。 你 比方说 我 记 一个 什么样 的 方法论， 这个 方法论 是在 哪几个 指标？ 财务指标 还是 价格 的 指标。

我 把 这个 股票 选出 来， 那么 他 会有 一套 相对 比较 明确 的 方法论。 这样的话 我们 就 可以在 一个 相对 比较 明确 方法论 的 基础 上面 再去 看。 比方说 你 都是 做 指数 增强 的， 有 大有 中有 小。 那么 我可以 去 了解到 你 做 策略 的 整个 流程， 你的 一个 想法 怎么 变成 了 一个 信号， 就是你 去 做了 这个 下单。 这样的话 我可以 把 它 去 做了 这样的 一个 分类， 有了 这样的 一个 框架 完了 之后， 我们 再去 看 它 对应 的 绩效 指标。 比方说 它的 性价比 指标， 有的 它 叫 卡玛 比例， 叫 索 tino 比例。 就是 它 每个 这种 我们 所谓 的 指标 都是 去 衡量 它 性价比 的 一个 方面。

按照 这个 方式， 我们 去 把 大类 分好， 分好 了 大类 完了 之后， 就是 去 看 这个 管理人 本身。 比如说 你 已经 成立 的 规模 有 多少， 你的 这个 机构 投资人 占 比是 多少， 你的 资金来源 的 属性 是 怎么样 的。 我们 再 按照 这个 方式 去 跟 他 分分 完了 之后 最后 再看 跟踪 他。 比如说 你 在 小 市值 这个 赛道 里面， 你是不是 挑选 小 市值 股票 的 能力 要 比 其他 的 量化 的 能力。 你 在 模型 或者 是你 在 我们 所谓 的 算法 上面， 你是 用 你的 优势 的， 你是 是用 你的 能力 的。 它是 分成 了 几个 维度 去做 的 这样的 一个 分类 和 筛选。

那你 觉得 对 私募 来说， 相比 公募， 有 哪些 这些 策略 是 真正 具有 差异化 或者 真正 具有 稀缺性 的？

稀缺性 这个 东西 就是 我们 平时 所谓 的 这个 容量。 就 比如说 你 整个 市场 你 要 去做 一个 我们 所谓 的 高频， 那 可能 当天 全 市场 的 成交量 它 就 只有 那么 多。 每个 机构 都在 这 上面 做 的话， 它的 规模 它 可能 就 不大。 像 这种， 我们 一般 在 行话 里面 就是说 这个 是我的 一个 自营 策略。 那 这个 我的 收益率 可能 会 很高， 我 可能 会 30、 五十 甚至 是 一倍。 那 这样的话 对 我们 一个 私募 的 商业模式 来讲， 它 其实 是 不划算。 拿出 去做 一个 收 一个点 两个 点的 管理费， 后 端 分 的对 吧？ 是 那 这种 他们 一般 就是 我们 讲 的 自营 策略。

另外 一种 我们 讲 的 就是 他的 这个 资 管 策略。 资 管 策略 就是说 我要 扩 规模， 我 要是 做 个 资产管理 人， 那 我 肯定 希望 是 说 认可 我的 投资人 越多越好。 在 资 管 的 这个 类型 里面， 它的 分类 就像 我们 刚刚 说 的那 就会 分成 比方说 指 增 中信 套利 C T A 等等。 他是 这样的 一种 分类。 相比 它的 性价比 来讲 的话， 其实 就 看你 对他 付出 的 管理费 和 超额。 就像 我们 去 买 一个 商品， 我 其实 挑 一个 管理 人我 最终 我 付出 的 钱 是我的 管理费 和 你的 超额 业绩 报酬。 那么 你 这个 管理 的 能力 究竟 匹 不 匹配， 合 不 合适， 其实 就是 由 这个 管理费 和 超额 业绩 报酬 来 体现 的。 就 比如说 我 买 一个 公募 基金， 那 公募 基金 其实 它的 公 管理费 相对来说 它 还是 比较 明确 的。

我 私募 金 之所以 付出 了 这么 多 的 管理费， 其实 就是 基金经理 或者 是 他 这个 基金管理 的 团队， 在 某些 它的 优势 上面 它 弹性 高。 比方说 我 选择 我 择时 能力 更强， 我 选 股 能力 更强。 那么 通过 私募 金 这样的 一个 灵活 的 配置 的 交易， 比 公募 金 来讲 它 灵活 很多。 所以 它的 弹性 差差 就 很大。

如果你 花了 相应 的 钱 买到 了 一个 好的 能力， 那 这样的话 当然 是 性价比 了。 但是 如果 是 说 他 这个 管理人 他 很小， 他 能力 他 也 不足， 他 就 给你 画 个 饼。 因为他 募集 资金， 现在 早期 私募 经理 这个 监管 也 不完整。 因为 我们 知道 现在 私募 金 市场 这么 多， 大家 都在 说 浮 优 限 略， 那你 有可能 就 被 他 忽悠 了。 所以 这个 肯定 是要 有一套 相对 比较 完整 的 筛选 基金 的 这样的 一套 流程 的。

但 我 觉得 这个 可能 也 挺 难 的， 就是 对 私募 投资者 来说， 想 清醒 的 做 一些 识别 和 筛选， 这个 还 挺 考验 人的。 我 举 个 例子， 我 之前 有一个 被 很多 媒体报道 的 家 头 大佬， 我 就 跟 他的 销售 碰过， 我 各种 讲。 我 就说 你 给 我看 真实的 背后 的 累计 收益， 我说 有没有 曲线， 他说 有， 我看 了 一下， 最后 和 那个 中证 红利 一比， 因为 它是 价 投 的， 强调 分红 的 也 没 跑 赢 中证 红利。 我 不仅 这个 产品 我不会 买， 我 对 这个 大佬 彻底 去 魅 了， 我 觉得 私募 真的 好 难， 那 我 买 个 中证， 我 觉得 你 这个 差异化， 要不然 你的 超额 做 的 是真的， 多扣 完 你的 管理费 加 Carry 还是 很 明显。 要不然 就是说 你 跟 公募 也 差不多， 但是 咱 体验 更好。 因为 说白了 我 以前 不知道 什么 叫 时间 的 朋友， 但 这几年 我明白了， 就是 低 波动 才是 时间 的 朋友。

对 普通 投资者 来说， 比如 你 给我 介绍 一个 产品， 然后 我 对它 什么 预期。 以前 大家 可能 觉得， 你看 你 买 了 我 这个 产品， 咱们 三年 以后 它 确实 实现 了 我 当时 给你的 预期 的 现金 化 收益。 但是 我 觉得 现在 这个 不成立， 我 觉得 真正 符合 预期 就是 因为 买 完 之后， 他 一年 能 拿到 收益 和 你的 预期 是 差不多 的。 因为 对于 一个 普通 投资者 来说， 一 但 这 两个 就是 真实的 情况 和 你的 预期 相 违背 了， 你 就会 不爽。 我 觉得 私募 这两点 必须 你 得 二选一 能 实现 一点。 要不然 是 更好 更 稳妥 的 能 达到 那个 点， 要不然 就是 更高 的 点。

就是 超 难。 从 我的 角度 上 说， 我 觉得 资产 配置 这个 事情 是 最难 的 一个 事情。 基金管理 人 不管 是 公募 也好， 私募 也好， 其实 在 我们的 视野 里面， 它 只是 配置 的 一个 工具。 对 投资人 来说， 他 肯定 是 会要 有一个 选择 的 能力。 要么 你 找到 一个 可以 帮你 选 的 我们 所谓 的 这个 买方 配置， 要么 就是你 自己 具备 这样的 一个 选择 能力。 比如说 我们 讲 的 直 增， 比方说 比较 流行 的， 至少 你 自己 得 具备 这样的 一个 能力。 如果你 自己 做 的话， 300 500、 一千 它是 三种 不同 的 风格。 接下来 这个 市场 究竟 哪 一种 风格 好， 而 不是说 我 可能 无脑 觉得 指数 增强 它 就 好， 然后 可能 我 就 进去 了。 你 必须 得 自己 具备 一定 的 判断能力。 如果 没有， 那你 还是 要 找到 一个 跟 你 没有 利益冲突 的 这样的 一个 专家， 或者 是 至少 在 合规 和 质量 上面 有 保证 的 一个 持 牌 机构， 去 辅助 你 去做 这样的 一件 事情。

是 而且 实 操 起来 还有 很多 更 现实 的 问题。 比如说 我 买 一个 指 增， 那你 策略 会 阶段性 失效， 对我来说 一个 策略 失效 了， 最 理智 做法 就是 卖掉。 万一 这个 客户 人 又 比较 怂， 我 不好意思 买， 或者 是 这个 基金经理 我 还 比较 熟， 对 吧？ 当初 跟 我 一通 吹， 然后 我 就 好 一通 求 可 算 给我 点 份额， 现在 你 失效 了， 我也 不好意思 卖。 但 你 如果 是一个 机构投资者， 比如说 一个 small form， 那 人家 可能 拔 插 无情， 对 吧？ 说 卖 也就 卖 了， 对 个人 投资者 来说， 就是你 这个 卖 的 交易 流程， 人家 开 没 开放， 然后 你好 不好意思 开 这个 口， 它 都很 现实。

是的， 从 这个 角度 上面 来讲， 我 觉得 像 机构 fof 那样 去做 配置 这样的 一个 标杆， 我 觉得 其实 是 合适 的。 如果 是 说 因为你 自己 看好 了 贝塔， 或者 你 看好 了 整个 市场， 那么 我 去 买 一个 指数 增强。 那 我 觉得 这个 市场 可能发生 了 变化， 不好 了 我 就 撤出来， 这个 动作 和 行为 其实 是 合理 的。

只不过 国内 或者 是 我们 大家 在 买 这个 私募 的 时候， 有 很多 时候 他是 被 一种 营销 逻辑 牵着 走 的。 就是我 跟 你 关系 特别 好， 你 能不能 支持 我 一下？ 是 那你 买 一点， 我们 这个 基金经理 还 不错， 可能 我 一看 你的 净值， 可能 刚好 正是 在 这个 策略 的。 我们 讲 优势 场景， 它的 净值 表现 就 会好。 这个 时候 买 进去， 完了 之后 它 会 回撤。 是 回撤 完了 之后， 我们的 销售 是 通过 提供 情绪 价值 把你留下来， 很 真实 对 吧？ 你 再 等一等， 这个 市场 会好 的， 这个 动量 因子 的 回报 会 回来的， 马上 你 就会 怎么样。 它 其实 这样的 一个 过程 是因为 一个 营销 逻辑 和 一个 配置 逻辑。

你 想 一个 问题， 海外 的 私人银行 他 做 这么 大， 他 做 这么 成熟， 他的 投资 顾问 会 去 帮助 你 选择 的。 你 不需要 我 去 跟 基金管理 人的 销售 去 产生 非常 多 的 联系。 你的 小孩 都是 他 帮你 送 上下学 的那 你说 这个 时候 后， 你 还 买 了 他的 产品， 你说 你 回撤 你 怎么办 呢？ 你 只能 认栽 了。 是 我们 私人银行 的 市场 的 这个 运行， 其实 基本上 是以 闺蜜 的 方式 去 运行 起来 的。 你看 我 还 不错。

真正 的 高端 的 奢侈品 销售 好像 也是 这样的。

对的， 只不过 投资 产品 它 其实 还是 一个 比较复杂 的 这样的 一个 逻辑， 应该 把 组合 管理 做好。 所以 你 就是说 按照 这个 for f 的 逻辑 去 看待 配置， 不管 是 私募 也好， 公募 也好， 我 觉得 还是 比较 好的 一个 标杆。

情绪 价值 肯定 只能 是 锦上添花， 对 吧？ 你 业绩 没 实现， 它 就是 没有 使用价值 了。 那 说到 这个 fo f 你怎么看？ 你 看看 好吗？ 因为 fo f 又有 一个 他的 天命， 就是我 要 回答 你 多收 了 一层 费用， 你 怎么 证明 你的 价值？

Fof 现在 这个 行业 是 碰到 了 一些 压力， 但是 fo f 我 觉得 其实 是 最 合规 或者 是 最好的 一种 买方 配置 的 一个 服务。 它 不能 是一种 产品化 的 逻辑。 比方说 在 海外 我们 讲 还是 比较 流行 的 一种 说法， 叫 目标 波动率 投资。 就是我 可能 某一类 投资人 我的 风险偏好 相对 比较 低， 我 持仓 的 时间 比较 短。 那你 给我 买的 就 应该 是 信用等级 比较高， 流动性 比较 好， 回撤 比较 低 的 这样的 一个 组合。 对 或者 就是说 我 可能 这笔 钱 我是 要 用 养老 的， 我 时间 可能 20年。 那 这样的话， 我 也没有 一个 特殊 的 明确 的 需求， 我 把 这个 钱 拿出来， 但是 我需要 保持 一种 流动性。 像 这样的话， 你 就可以 选择 一些 长 周期 里面 可以 产生 明确 阿尔法， 或者 是 长 周期 里面 你可以 获得 回报 的 主观 多头 或者 宏观 这样的 管理人。 那 它的 波动 和 回撤 是 很大 的。 但 这种 的话 就有 个 前提， 如果你 持有 的 时间 足够 长， 那 你是 能够 赚 到 钱 的。

Fo f 的 逻辑 它 其实 是一个 买方 配置， 或者 更 像是 个 加班 的 这样的 一个 逻辑， 而 不是 一个 产品化。 你说 如果 有人 在 跟你聊 说 我 卖 一个 fo f 出去， 这个 逻辑 就 很 奇怪， 你 要是 卖 个 fo f 那 为什么 我不 直接去 买 底层 呢？ Fof 应该 卖 的 是你 对 管理 人的 筛选， 或者 是 择时， 或者 是你 对 市场 变化 挑 不同 的 策略 的 这样 一个 能力。 你 应该 是个 买方 投顾 或者 是 加班 的 这样的 一个 逻辑 去做 的。 所以 如果 是 说 我们 讲 一个 fo f 没有 在 这样的 一个 逻辑 里面 去 展业 的话， 他 会 碰到 非常 大 的 问题 是因为 来 个 管理人， 就是说 你 下面 你 买的 也是 这 三个 产品， 是啊， 你 买的 是 指 增 中心 C T A， 对 对 吧？ 你凭什么 凭什么 要 给你 多收？

有的 时候， 比如说 我们 一般 私募， 它 会有 两种 类型 的 份额。 一种 是 面对 机构 的 份额， 它 里面 就 没有 渠道 的 费用， 可能 它的 净 管理费 就是 一。 还有 一类 是 它 面对 零售 的 份额， 他的 管理费 可能 就是 2。 因为他 有 1%， 然后 就 给 到了 我们 对应 的 这个 渠道， 因为 他是 有 服务 价值 的。 Fof 一般， 他 买的 就是 机构 份额。 因为他 要 的 是一个 交易 逻辑， 就是我 可能 现在 觉得 市场 就 适合 做 300， 那 我 就买 300指增， 这个 市场 风格 过去了 能 卖卖 出来 我 随时 卖， 对 吧？ 我是 把 它 作为 一种 交易 的 工具， 我是 个 多 策略 的 管理人。 他是 这样的 一个 逻辑。

你的 底层 产品 也 不可能 对我 有 任何 封闭 期， 我 随时 走 对 吧？ 对。

就是 赎回费， 他们 对 这些 方面 就会 比较 关注， 交易 的 灵活性 也很 关注。 对于 子 基金 的， 我们 讲 四级 估值 表， 四级 估值 表 他 要 的 是什么 呢？ 他 得 知道 这个 子 基金 的 风险暴露， 他 其实 还是 在 上面 做了 一个 自上而下 的 一个 选择。 就是我 选择 现在 是 做 低 流动性 的 股票， 还是 高分红 的 股票， 还是 动量 好的 股票 等等等等。 它是 在 这个 基础上， 他是 要 去做 这样的 一个 跟踪 的。 核心 就是说 fof 管理人 必须 得 具备 大类 资产 配置 的 这样的 一个 能力。 如果 有， 那么 你 把 你 自己 定位 在 你 这个 买方 配置 的 这个 市场 里面， 我 觉得 是 大有 空间 的。 但 如果 是 说 我 用 fo f 的 逻辑， 按照 比方说 指 增 这样的 一个 底层 的 管理人 去 卖 这个 产品， 那 这个 就会 受到 很大 的 瓶颈， 那 他 就会 非常 困难。

你 给 大家 介绍 一下， 就是 一般 fof 它 会 收 多少？ Fof 的 收费 从。

我们的 角度看 其实 还 挺 灵活 的。 他 没有 常规 的 一个 收费， 往往 在 1% 左右 的 是 fof 这个 管理人 应该 是要 去 保持 一个 公司 持续 经营， 是 他 要 收到 的 1%。 后 端 他 会有 15% 左右 的 一个 超额， 意思 是我 帮你 管 的 比较 好， 我 还是会 需要 有 一定 激励。 但是 我 造福 的 能力， 它 最 主要是 体现 在 资产 配置 上， 而 不是 像 我们 底层 的 子 基金， 它的 复杂度 的 角度 它是 不同 的。 所以 一般 的 超额 就是 在 10到15 之间。

那 子 基金 的 超额， 子 基金 也要 自己 提走， 对 吗？ 对。

就 比如说 如果你 这么 去 算 笔 账， 我们 如果 在 大 的 持 牌 机构 上面 看到 的 一个 零售 产品， 他 可能 进 的 管理费 是 两个 点， 超额 收益 是 20%。 两个 点 里面 有 1% 是 给 渠道 的， 后 20% 的 超额， 它 有 5% 左右 是 给 到 渠道 的。 那么 他 就 进 的 收 1%， 进 的 收后 端 收 15%。

你 fo f 的 功能 其实 就 等同于 一个 零售， 一个 销售。 只不过 因为你 提供了 更高 的 管理 能力 和 更 复杂 的 择时 等等 的。 你的 团队 成本 跟 一个 销售 比 起来 可能 会 高。 所以 你 在后 端的 超额 业绩 报酬 上面 会 适当 的 比 零售 要 多 增加 一点。 但是 它 会有 个 限制， 比如说 你说 一个 fo f 后 端 给你 提 20， 那 肯定 就 没人 要 了。 如果 一个 fo f 后 端 他 提 10， 那么 可能 如果 这个 管理人 做 的 又 比较 好， 那 可能 他 就会 受到 欢迎。 所以 他的 这个 费率 的 高低 是 跟 他的 客户 和 他的 底层 资产 他 其实 是 相关 的。

但是 还是 重复 收 了 0.8.

再 乘以 0.9。 对， 肯定 是 重复 收。 但是 我们 其实 就是 要把 这个 里面 给 拆开 看， 重复 收 的 这个 部分 是不是 体现 你 相应 的 一个 价值。 是啊 是对。 如果你 没有 价值， 你 fof 管 的 还 不如 我 简简单单 底层 买 几个 私募 好， 那 我 何必 我要 去 买你 的 fof？ 核心 问题 其实 还是 在这里， 因为 有 一些 很 优秀 的 fof 管理人， 他 其实 对于 择时 或者 是 对于 这种 风格 的 选择 是 很 有 优势 的。 像 那种 管理人 的话， 我 觉得 这个 费率 对得起 它的 这个 价值， 但 有的 他 确实 只是 一种 有 牌照 的 销售 而已。

这个 行业 我不是 很 关注 啊， 有 fof 明星 嘛， 就是 这种， 比如 中关 配置 的 老法师， 大家 眼里 比较 有名 的 有 吗？

有有 一些 股东 背景 比较 稳 的， 它的 负债 端 是 比较 有 优势 的， 投资 经理 也 比较 有 经验。 一般 优秀 的 fof 投资 经理， 他在 宏观 大类 配置 上面 他 肯定 还是 比较 有 经验 的。 因为他 既要 知道 接下来 这个 市场 是 什么样 的 风格 会 来， 同时 他 也得 知道 在 这个 风格 里面 什么样 的 管理人， 他是 最 具备 阿尔法 能力 的那 他 要 具备 这 两个 功能。 所以 这个 市场 上面 还是 会有 一些 比较 大 的， 我们 讲 fof 的 这个 管理人。

那 我要 质疑 一下， 我 感觉 从 逻辑 上 来讲， 你 第一点 能 做好 了， 其实 你 自己 下场 干， 如果 真能 实现， 似乎 也 不会 很差。

资产管理 行业 跟 自营 投资 逻辑 它是 不同 的。 资产管理 行业 相当于 他是 代客 理财， 他是 受托 管理 客户 的 钱。 他 赚 的 这个 钱 是 帮 客户 在 他的 资产 配置 里面 去 解决 增值 保值 的 这样的 一个 目的。 就 跟 我 自营， 比方说 可能 我 利率 很 懂我 商品 很 懂我 就在 这 上面 我 就 敢 赌， 我可以 接受 60% 的 回撤， 是我 自己的 钱。 但是 我 把 这个 能力 平移 到 我 受托 管理 我 亲戚朋友 或者 是 客户 的 钱。 我不能 让 他 承担 这么 大 的 风险。 所以 我 给他 解决 的 可能 就是 回撤 三个点， 收益 七个 点。

这个 里面， 其实 资产管理 行业 它 本质 上 它是 一个 服务业， 就是 它的 规模 越 大我 一套 能力， 一个 是 服务 我自己 的 可能 1000万， 或者 是 服 很多 个 客户 的 500亿。 所以 它 这个 本质 上 它 还是 个 商业， 它 还是 个 公司。 但是 通过 服务 客户 的 不同 需求 的 配置 来 赚 到 管理费。 所以， 其实 一个 fof 的 功能， 它 不是 单纯 的 是 说 我是 要 去 追求 一个 投资 回报 多 高。 而是 说 我 是不是 能把 我 不同 客户 的 偏好 在 一个 相对 比较 完整 和。 体系 的 投资决策 流程 里面， 帮助 客户 解决 好 增值 保值 这 两个 的 目标， 它 其实 是 不同 的。

就 现状 而言， FOF1般 是 配 量化 还是 配 主观。

我们 看 的话 还是 可能 偏向 看 量化 的 会 多， 就是 至少 在 我 这边 我 可能 会 偏向 于 看 量化 的 会 多一点。 当然 也有 一些 fo f 它是 有 主观 的 这个 fo f 的 产品 的。 因为 有的 客户 他 可能 对于 量化 的 理解， 相对 来讲 他是 有一个 过程， 或者 是 他 不是 很 熟悉， 他 也 不知道 这些 量化 管理人 究竟 在 干什么。 平时 一直 跟 他们 讲 因子 什么的， 也 不知道 他们是 什么 意思。 但是 可能 我会 通过 你 筛选 出 一些 投资 理念 非常 清晰， 在 市场上 也 拿到 结果 的 这样 一些 主观 管理人。 你 帮 我 做 这个 事情， 其实 对于 我们 现有 投资者 的 成熟 程度 来讲， 其实 是 比较 清晰 的。 所以 也会 有 一些 投 主观 的 这样的 一些 force。 但是 我们 这块 儿 面对 的 客户 相对来说 他是 成熟 一点 的， 他 可能 会 更 偏向 于 量化 的 这个 策略。

就 你 而言， 一个 量化 F O 它 提供了 什么样 的 风险 收益 比 背后 的 对你 觉得， 行 了， 这个 真行。

我 觉得 大概 目前 是在 七个 点 左右， 就是 回撤 控制 在 两个 点 左右。 预期 收益 是你 长期 持有 还是 要 拿 得到 个 七 左右 的 回报， 我 觉得 这个 就是 一个 量化 F O F 的 底线 了。 如果你 七个 点 做不到 的话， 我 觉得 其实我 不如 我 直接 买 一些 比较 主流 的 市场 中性， 然后 我 就 持有， 我 还是 可以 拿到 一个 最大 回撤 在 五个 点 左右， 五个 点 以内， 预期 回报 大概 在 八个 点 左右 这样的 一种 产品。 Fof 的话 在我看来 回撤 要 控制 在 2% 以内， 收益 还是 要 做到 至少 6.5 以上， 这个 还是 必须 的。 否则 的话， 我 觉得 很难 有一个 理由 去 买 一个 这么 复杂 的 产品。

其实 抽象 来看， 我们 买 任何 一个 产品 都是 买的 它的 风险 收益 特征。 对它 就像 一个二维 的 图 里面 买的 一个点， 对 吧？ 一个 一个 的 点对， 我 还得 加上 这个 定律， 就现在 什么样 的 私募 策略 是 有 一定 的 差异化 的。 我 举 个 例子， 这 两年 有人 跟 我说， 我不 投 A 股， 我 主 投 港美 股， 我会 多 听 一会儿。 这个 我也 认可， 就是你 至少 得 给我 提供 一些 差异化， 对 吧？ 对， 比如说 有的 基金 你说 我 就会 择时， 有的 就说 我 咱们 去 搞 短期 美 债， 然后 我 再 给你 配 点 别的， 还是 那个 问题。 如果 一个 私募 并 不能 提供 差异化 的话， 真 没有 买你 的 必要。

你 这 句 话说 的 非常 精准。 如果你 一个 基金管理 人的 能力 是一个 可 替代 的那 我 必然 在 可 替代 的 这个 里面 寻找 一个 成本 最低 的 方式 市场。

你 比如说 公募 量化 相对于 私募 量化 有点 平庸， 但是 我 公共 量化 的 管理费 就 1.5、 1.21对。 那 我 也能 接受， 那 你是 牛逼 一点， 但 你 Carry 咱们 算， 最后 你 也 并没有 怎么着， 哪怕 你 超 哥 还有 一点儿， 但是 我 为此 要 付出 多大 的 不确定性， 大家 兜里 都 有数。 所以 我想 问 你， 首先 我本人 得对 什么 叫 有 差异化 的 策略， 什么 叫 有 差异化 的 风险 收益 特征， 我 得 有一个 数， 你 给 大家 科普。

我们 把 这个 问题 倒过来 考虑， 我 先 看 风险 收益 比， 但是 我是一个 前提。 如果 这个 投资管理 人的 能力 是 好的， 他的 公司 持续 经营 能力 是 可以 的。 他是 被 在 市场上 被 机构 投资人 或者 是 持 牌 机构 认可 的。 这样的话 我 就 看 他的 风险 收益 比， 参照 我 刚刚 讲 的 五个 点 以内 的 回撤， 七个 点 左右 的 回报， 大概是 这样的 一个 标准。

换句话 来说， 再 往下面 走 一个 可能 我 就 看 一个 策略。 比方说 刚刚 讲 的 公募 基金， 我 可能 1% 或者 1.5 的 这样的 一个 管理费， 而且 我没有 后 端， 那么 你 一个 私募基金 你是 量化 的， 前面 你 可能 要 收 2， 后面 你 还要 收 20。 对。 那么 我 多 出来 的 0.5到1 的 管理费 和 多 出来 这 20% 的 超额 回报， 我 买的 究竟 是个 什么东西？ 我 就 回答 这个 问题， 而且 你的 门槛 还 高， 你 要 100万以上.

对 吧？ 还有 这个 过程中 不可名状 的 不确定性。 对的。

而且 跟我聊 的 这个 销售， 我也不知道 他是 什么样 的 一个 来源， 有可能 存在 这种 问题。 而且 这个 基金管理 人的 股东 也就是 几个 个人， 他 今天 在 明天 不在， 我也不知道 等等 的这 一系列 的 问题， 我的 成本 更高 了。 我 具体 买的 是什么？ 是 他 考验 的 是一个 服务体系， 或者 是 说 投资人 的 识别， 这个 管理 人的 能力。

管理人 我们 讲 量化 的， 公募 和 私募 的 这个 量化， 它的 区别 是 在于 公募 量化 它 对 投资 的 频率， 投资 的 集中度、 分散度 等等， 它 有 严格 的 限制。 是 私募 它是 没有 这个 限制 的。 意思 是 说 如果我 的 这个 基金管理 人的 策略 能力 很强， 那么 他在 私募基金 的 赛道 里面 它 就会 快速 的 放大。 比如说 我们 讲 量化 指 增 的 这样的 一个 策略， 它 在 市场 情绪 比较 好的 时候， 它的 动量 和 它的 高频交易 的 这样的 一种 灵活度。

公募 所 不能 做 的 私募 可以 做。 那么 在 一个 特定 的 市场 环境 里面， 它 表现 就会 非常 好。 你 要是 买到 了 在 这种 环境 里面 表现 比 其他 量化 私募 表现 更好 的 管理人， 那你 就 赚 了。 对， 在 这个 场景 里面， 量化 私募 肯定 是要 比 公募 量化 表现 的 比较 好的。 他 就这样 的 一个 逻辑， 你 只要 能 选 到 好的 管理人， 在 一个 特定 的 场景 里面 你 还要 选 对 赛道。

那 我 听 你 说完， 我 觉得 买单 只 产品 意义 不大。

从 哪个 角度看 就是。

这 不是 普通 投资者 能干 的 活 了。 我是我 是 这么 感觉， 但是 你 没有 提 主观 的。

我们 再说 说 主观 的 角度 我们 其实 是 这样的， 就 从 我自己 的 关注 来看， 我 可能 更多 的 会 去 关注 深度 价值 策略。 因为 从 量化 的 这个 赛道 来讲， 你 要是 看着 研 报 炒股票， 或者 是 你就是 一些 比较简单 的， 我们 说 巴菲特 式 的 这样的 一些 投资 理念。 你的 行为 会 被 量化 的 整个 策略 生成 体系， 或者 只是 说 信息 体系 所 捕捉， 你 就会 变成 它 围猎 的 对象。 所以 我们在 私募 这个 赛道 里面， 如果 是要 去 看股票 主观 这样的 管理人。 我们 更 关注 的 是 说 他 怎么 去 选 到 不 被 公募 基金， 不 被 卖方 等等 去 覆盖 的 那些 特定 的 策略， 我们 叫 深度 价值。 有的 时候 我们 就 会说， 我 可能 比较 倾向 于 选择 那种 壁垒 比较 高成长性 一般， 业务 比较 无聊， 但是 它 现金流 就是 很好， 我喜欢 找 这样的 管理人， 能够 筛选 到 这样的 标的 的。 否则 的话， 我 如果 按照 常规 来讲， 那 就是 要 被 量化 绞杀 的。

因为 有的 时候 我们在 很多 场景 会 发现 一个 问题， 就是 主观 管理人 很多 他 并不是 能 特别 系统 的 理解 量化 管理人 他 究竟 在 干嘛。 量化 管理人 他 其实 就是 把 主观 管理 人的 一些 投资 理念、 行为 特征。 对他 完全 是 有一套 工业化 的 流程， 把 它 捕捉、 识别、 验证 发出信号。 然后 再去 看我的 这个 投资 理念， 市场上 追逐 的 人是 多 还是 不多， 拿到 结果 的 是 多 还是 少， 拥挤 度 怎么样， 接下来 的 市场 环境 是不是 适合。

而且 它是 一套 组合， 里面 放入 了 很多 个 不同 的 投资 理念。 你可以 简单 这么 去 想象 一下， 比方说 我就是 个 大管家， 我 就 同时 招聘 了 巴菲特、 招聘 了 彼得林奇、 招聘 了 索罗斯、 招聘 了 达里奥 等等 一系列 大师， 让 他们 统一 去 帮 我 管 我的 这 100万。 他是 这么个 逻辑。 所以 量化 在 这个 赛道 里面， 他 对 常规 的 主观 的 脚刹 是 很 厉害 的。 只不过 很多 常规 的 主观 的 投资人 对于 这个 东西 的 理解， 它 其实 是 有 个 过程。 所以 对 我们 来讲， 我们 主要是 服 专业 投资人， 比方说 机构 自有资金 投资 和 主流 的 fof 所以 我们 如果 是 筛选 主观 的话， 我们 更 关注 的 是 找到 那些 他的 信息 不 被 主流 的 这些 机构 所 捕捉 的， 而是 他 完全 依赖于 一个 基金经理 的 一个 商业 逻辑 或者 认知 的。 像 这种 其实 就是 我们 比较 喜欢 的 主观 管理人。

我们 就此 讨论一下， 其实 这就是 我们 刚才 说 的 差异化。 对 所谓 深度 价值， 我们 可以 讨论 说 为什么 它 有 差异化。 第一个 你 躲避 了 短周期 维度 的 量化 的 收割， 我 特别 爱 说 我说 微观 持有 量化， 对， 就是 无情 的 小 镰刀， 一刀 一 刀割。 你 同时 又 和 比如说 公募 市场， 公募 市场 因为 可能 19年到21年 这个 演绎， 导致 公募 市场 是 成长 风格 绝对占有 的那 也就是说 如果你 想 买 个 生产 风格， 其实 可能 你 在 公募 上 就有 特别 多 的 选择。 可以 你看 深度 价值 的 主观 的 私募， 它 就是 脱离 了 这 两个 主流 叙事 之外， 他在 一个 小 池塘 里面 去 深耕。 但是 我 也得 说， 尽管 刚才 我们 说 那 两个 逻辑 是 成立 的， 但是 你 深度 价值 它 面临 一个 问题， 就是你 可能 跑偏。 红利 扣费 之后， 因为 本来 可能 大家 预期 收益率 并没有 那么 高， 再 一 扣费 你的 收益 区间 比较 敏感。 再 一 磨损， 就像 我 之前 看 那个 价 头 大佬 和 中证 红利 的 比较 一样， 又 陷入 了 这个 问题。

是的， 就像 我们 刚刚 讲 的， 它 其实 还是 回到 一个 配置 逻辑 上。 比如说 红利 的 公募， 那 它 在 一个 场景 里面 它 肯定 是 性价比 最优 的。 但是 我 为什么 买 深度 价值？ 其实我 是 等到 这个 市场 风格 或者 是 基本面 的 变化 来到 了 红利 已经 没有 性价比 弹性 和 一些 边边角角 的 尔 法 开始 出现 的 时候， 我 其实 是 埋伏。 等 这个 市场 环境 过来。

就是 红利 缩 圈 了， 然后 优 中选优 了。 对的。

我们 本质 上 还是 做 投资， 不管 你是 买 股票 还是 买 基金， 它 其实 还是 一个 风格 上面 的 选择。 这个 就是 看 一个 大 的 市场， 比如说 我们 刚刚 讲 的 这种 类型 的 深度 价值 的 管理人， 他 可能 挑出来 这种 股票 是在 大家 都。 我 已经 一窝蜂 的 追逐 红利， 这个 性价比 可能 已经 没有 那么 很高 的 时候， 基本面 开始 出现 反转， 信心 开始 逐步 的 出来。 这个 资金 从 红利 这种 类型 的 出来， 出来 完了 之后， 他 可能 第一步 他 不一定 进 成长， 他 有可能 他 就 现在 这些 稳定 现金流 的 这个 基础 上面， 然后 再去 埋伏 一下。 比如说 你 有可能 会 存在 这样的 一个 轮 动 逻辑， 就是我 有 红利， 我 有 瑞兹， 我 有 稳定 产生 现金流 的 这些 股票。 但是 有的 它是 不 被 大 的 所 捕 说 的， 他 其实 到 最后 还是 这样的 一个 轮 动， 还是 这样的 一个 选择。 如果 是 说 你是 一个 静态 的那 当然 最好的 就是 你 都来 一点。 如果你 具备 这样的 一个 轮 动 的， 那么 你 就 根据 这个 环境 再去 分别 去 买 就 好了。

但是 你看 你 刚才 说 这么 多， 包括 深度 价值 这个 结论， 你 是否 也 只是 针对 这几年 的 行情 说 的？ 拍 脑门 说， 也许 一两年 以后， 大家 又 觉得 我 抓 成长 最 猛 弹性 最大 的 私募， 它 又 成了 差异化 了。 因为 红利 或者 是 深度 价值 策略 已经 被 弃之如敝履 了。

对 这个 本质 上 来说， 像 我们 做 宏观 配置 这个 层面， 其实 就是 在 轮 动 的 选 管理人。 可能 我在 市场 一个 明确 的 情绪 来 的 时候， 我 可能 那个 时候 连 量化 私募 都 不会 买。 我 可能 那个 时候 就是 买 那种 集中 投资 于 某些 大 市值 或者 中小 市值 成长股 的 这种 管理人， 他 可能 弹性 是 最高 的那 他 可能 帮助 我在 某些 赛道 里面， 然后 把 这个 赛道 里面 最 具备 成长性 的 管理 或者 是 股票 筛选 出来。 那 我 可能 我 就会 选 这样 类型 的 一些 管理人。

可能 过了 这个 环境， 大家 已经 追逐 过了。 然后 市场 开始 逐步 预期 开始 变得 相对来说 比较 平缓， 基础设施 也 相对 比较 成熟， 监管 整个 环境 过了 还 比较 友好。 这个 时候 大家 的 情绪 就是我 今天 听听 这个， 明天 买 那个， 大家 的 氛围 都 很好。 这个 时候 我 可能 又 回到 了 常规 的 量化。 但是 等 这个 常规 的 量化 的 风格 往下走 了， 可能 一些 其他 的 因素 开始 产生 了 市场， 我 觉得 它 可能 它 要 往下走 了。 刚刚开始 的 时候， 对冲 成本 不是 很高 的 时候， 那个 时候 我 可能 就会 进入 市场 中性 策略。 所以 这个 一定 他是 在 我们 这个 角度 来讲， 它 肯定 还是 轮 动 的 这样的 一个 过程。 但 对于 普通 投资人 来说， 如果 是 说 你 不 具备 这样的 一个 择时 能力， 要么 回到 我们 刚刚 讲 的 问题 是你 有 很 好的 服务， 或者 是你 找到了 很 好的 私行 的， 或者 是 券商 的 客户经理 能 帮助 你 选。 或者 就是你 尽可能 的 分散， 尽可能 把 你的 一个 投资组合 分散 在 不同 的 管理 人的 这样的 一个 能力 里面。 那 至少 在 一个 相对 长远 的 周期 来， 每个人 在 这个 环境 里面 帮你 多赚 点 那个 帮你 多赚 点， 每个 环节 都 有人 帮你 多赚 那么 一点点。

你 这话 说 的那 他 首先 他 得 有 个 必要 前提， 他 得 是 高净值， 对 吧？ 你 私募 相反。

的 是， 但是 我们 公募 我 觉得 现在 也会 有 一些 相应 的 这些 选择。 就 比如说 我们 讲 的 这个 股 债 对 吧？ 但 确实 是 现在 的 整个 经济环境， 它 这个 压力 比较 大。 那 我们 可能 现在 会 看到 一些， 比如说 你 能够 投 海外 的， 那些 Q D 的 等等 的 这样的 一些 规避 掉 主流 的 这样的 一些 资产 类别。 可能 对 投资人 来说， 他 可能 在 这些 上面 他 还是 要 多花 一点 精力， 再去 选 一 选。

我 跑 个 题， 你 刚才 一说 海外， 我是 受过 A 股 锤打 的， 我是 受过 A 股 的 审美 训练 的。 就 导致 我 现在 我 对 每一个 主流 的 大家 一听 都 点头 的 热门 叙事 都不 抱 怀疑 态度。 我 觉得 全球 多元 资产 配置 这个 趋势， 包括 红利 这个 趋势， 真的 指不定 哪天 就 崩 了。 包括 你看 今天 是 9月4号， 昨天晚上 英语 大大的 降息 预期， 各种 的。 我 觉得 可能 美国 如果 真的 不行了， 然后 比如说 欧美 德日 这些 可能 也 跟着 下去 也 不是 不可能。 如果 他们 都 跟着 下去 了， 那你 这个 全球 资源 资产 配置 的 叙事 可能 又被 质疑 了， 或者 红利 对 吧？ 缩 圈， 反正 就是 永远 没有 安全感， 永远 要 轮 动， 要 切换。 是 就 要么 早 信， 要么 不信， 要 信 了也 别 一直 信， 但是 就 觉得 很 累。

是是是 这个 是 很 累。 当然 这个 可能 也就是 我们 刚刚 讲 的， 比方说 类似 于 F F， 或者 是 多 资产 配置 的 这些 服务 的 机构， 他们 存在 的 价值。 因为你 从 历史 上面 来讲， 或者 是 说 你 从 任何 一个 投资 工具 的 回报 来说， 它 其实 都是 跟 市场 环境 有关的。 那你 可能 这个 资产 类别 涨， 那个 资产 类别 跌， 那你 可能 它 都 是在 这个 里面 轮 动。 但是 你是不是 能 选择 到位， 那是 另外 一回 事儿。

另外一个 角度 就是说 我们 可能 会 看 一些 更 朴素 的 方法。 比方说 我在 选择 美国 的 公司 和 中国 的 公司， 从 我的 角度 可能 更多 的 我 去 看 他 这 公司 经营 的 情况 究竟 怎么样。 比如说 我们 讲 的 某 一些 公司， 它 可能 融资 成本 是 我们 国内 的 10分之1， 但 它的 融资 线 是 我们的 十倍。 它 有 非常 好的 产权保护， 它 能 让 它的 高技术 的 人 得到 非常 体面 的 这样的 一种 生活。 这样的 公司 生产 出来 产品， 那 他 可能 就 更容易 卖出去。 但 如果 反过来， 他的 产品 可能 就 不一定 能够 卖出去。 它 跟 整个 不同 的 金融市场 的 基础设施 它是 直接 相关 的那 对于 我 来说， 可能 挑选 股票 的 时候， 我 可能 就 更 倾向 于 那些 他 产品 可能 更容易 在 我 生活 当中 出现 的 这些 公司。 我 可能 会 去 买 这样的 类型 的 公司， 这个 是一种 非常 朴素 的 想法。

或者 是 说 我们 讲 选 基金经理， 你 基金经理 的 履历 比较 好， 历史 业绩 表现 比较 强我 经过 调研 了 之后， 我 觉得 可能 我也 不一定 特别 会 选。 但是 如果 是 过去 已经 有 一定 验证， 他 信息 不一定 是 很 完备 的。 但是 他 至少 有 个 信息 去 证明 你 过去 做 的 还 不错。 在 我不会 选 的 前提 里面， 我 买买 你是不是 也可以。 所以 有的 时候 可能 我们 把 这个 特别 难 的 问题， 当我们 没有 办法 去 解决 的 时候， 可能 就会 选 一些 相对 比较 朴素 的。 举 个 例子， 我也 知道 大类 资产 配置 可能 很难， 那 是不是 我 只有 公募 基金 筛选 的 时候， 我 去 找 那种 股 债 混合 的， 甚至 是我的 资产 类别 更多 的 这种 非常 优秀 的 基金经理， 那 我 去 买 这种 产品。 但是 我们 得 知道 像 这种 类型 的 基金， 它 不一定 是 销售 主推， 是啊， 可能 你是 要 自己 去 找一找。

因为 很多 时候 平衡 也 一定 意味着 短期内 的 平庸， 是 那 平庸 就 不好 卖。

对， 因为 从 投资人 的 角度 上面 来讲， 我们 要 选 到 一个 好的 标的。 我们 首先 是要 去 证实 我 现在 看到 的 信息 是什么 信息， 是 他 怎么 喂给 我的， 是 销售 怎么 喂给 我的， 公募 金 怎么 喂给 我的， 媒体 怎么 喂给 我的。 为什么 我们 说 现在 大家 想要 跟着 大 V 去 看， 大 V 在 这个 服务 里面 它的 利益冲突 是 最小 的， 他 没有 这么 多 的 K P I。

朋友们， 那 可 未必 那 可 未必， 那 可 未必。 虽然 我是我 不太 愿意 承认， 但是 真的 可 未必， 大家 保持警惕。 我 还想 请教 一个 策略， 这个 策略 里边 有 很 有名 的 基金经理， 你 给 大家 讲讲 宏观 对冲 是 赚 的 什么 钱。

宏观 对冲 一般 就像 我 刚刚 说 的， 它 其实 完全 考验 的 是一个 基金经理 在 多个 不同 市场 周期， 对于 不同 的 金融工具 的 一个 把握。 但是 这么 讲 其实 很 复杂， 有点 抽象。 其实 你可以 这么 理解， 一个 宏观 对冲基金 经理， 他的 定位 就是 跟 一个 什么 基金 都 可以 买的 散户 的 定义 是 一样的。 因为他 可以 买 股， 他 可以 买 债， 他 可以 做 期货， 他 可以 做 期权， 他 可以 通过 海外 等等 的 工具 去做。 这个 一定 是一个 结果 为 导向， 就是你 最终 你 有没有 帮 客户 赚 到 钱。 这个 其实 就是 我们 讲 的 结果 导向。

宏观 对冲 的 基金经理 的 判断 相对 来讲 它是 比较 难 的。 就 比如说 我们 这个 厂商 有 网 红 有 大 V 但是 网 红 大 V 讲 的 这个 道理 可能 是 大家 听 上 觉得 特别 靠谱 的对 吧？ 但是 他 产品 是不是 能 买？ 因为 宏观 对冲 是什么 呢？ 他是 要在 赌 多个 市场 的。 就是你 要在 一个 整体 比 多个 局部 的 基金经理 选 股 也好， 选 工具 也好， 你是 要有 一定 优势 的。

这个 一定 是 来自于 他 对 整个 市场 的 认知， 对 多个 不同 金融工具 认知。 他 可能 同步 买 了 期货， 然后 又 买 了 红利 股， 又 买 了 长久 期 的 国债， 然后 又 做 空 了 某个 商品。 他 做 一系列 这样的 一种 工作。 像 这种 的话 筛选 门槛 其实 比较高， 它是 一个 超级 散户 的 逻辑。

那 我 能不能 理解 就是你 刚才 说 那些 具体 的 工具， 它 只是 你 投资 形式 的 一种 映射。 对 它的 上 一层 是否 意味着 是对 当前 宏观 的 主要矛盾， 或者说 对 周期 位置 的 识别， 这是 大家 真正 拼 的 胜负手。 因为我 可能 更多 只是 赚 到 你 这个 大类 资产 在 这个 阶段 的 风险溢价。

您 刚刚 讲 的 其实 蛮 精准 的， 就是 一个 好的 宏观 的 一个 管理人。 他 必须 对于 整个 国家 经济 的 逻辑， 当前 的 这个 状态 更 重要。 他 还需要 去 判断 当前 参与 市场 的 不同 层次 的 投资人。 比方说 有 散户， 有 机构 投资人， 有 不同 的 养老基金， 有 海外投资 人， 不同 的 机构 投资人 对 当前 的 经济 的 判断 预期 差 在哪里？ 这个 预期 差 会 决定 了 不同 的 股票 也好， 债券 也好， 贵 还是 便宜。 它 必须 得要 有 一根 很强 的 一个 主线。 同时 能够 判断 很多 个 不同 维度 的 投资人 在 这个 上面 大家 在 干嘛。

有了 这个 框架 完了 之后， 他 也 对 未来 经济 的 一个 走向， 他 要有 个 相对来说， 也 不是说 他 一次 要 他 看 30年， 但是 最近 一年 的 这个 演变， 市场 上面 的 主要矛盾 会 怎么 一个 方向 去 变， 牵引 这个 市场 的 价格 发生变化。 他 对 这个 框架 和 体系 必须 是要 有 非常 精准 的 一个 把握 的。 如果 没有 精准 的 一个 把握 的话， 那么 你 有可能 可能 你 做了 一个 投资组合， 可能 一起 跌 了， 可能 一起 涨 了。 那 这样的话 就 不是 一个 投资 保值增值 保值 这样的 一个 资产 配置 的 工具。 所以 这个 东西 还是 对 一个 宏观管理 人的 能力 有一个 非常 强 的 一个 挑战 的。

同时 他 要 懂 美联储 的 逻辑， 就 美联储 现在 降息 了， 为什么 降息？ 地缘 的 情况 影响到 什么 程度， 国内 的 这个 出口、 消费、 财政、 地产 等等 的 这个 问题， 现在 应该 是 怎么样 一个 方式 去 解决， 流动性 的 变化 又 怎么样 等等等等。 他 要 对 这个 东西 有一个 全貌， 他 具备 了 这个 全貌 了 之后， 他 就有 可能 在 这个 策略 上面 变得 特别 好， 他的 回报 可能 就会 特别 高。 但 如果 这个 里面 你 可能 错的 时候， 它的 回撤 会 非常 可怕。

前面 我们 提到 了 抽象 点 说 你 买的 任何 和 产品， 其实 都是 买 了 一个 风险 收益 的 形态 或者 它的 表达。 我 觉得 他 很多 时候 上当受骗， 就是你 自己的 错误 预期 和 骗子 的 双向 奔赴。

是的， 这个 我 聊 了 很多 投资人， 感觉 其实 挺 难 规避 的对。

因为 当 骗子 给你 一个 足够 诱惑 的 东西， 他 不需要 再 骗 你 了， 你可以 自己骗自己， 只要 我 足够 诱人， 对 吧？ 是， 其实 大部分 受骗 最后 一步 都是 先 骗 自己。 所以 我想 让 你 给 大家 介绍 一下， 我不知道 这个 问题 是否 合理 或者 好不好 回答。 就是你 能不能 给 大家 一个 像你 刚才 说 的， 比如说 7%， 回撤 3% 这种 这个 风险 收益 比 什么样 是 合理 的， 或者 是 超过 某 一个 阈值。 它 有点 too good to be 出了， 你 要 应该 警惕 了。 我是 想 问 这一点。

其实 我们 最近 经常 在 聊 一个 话题， 就是 我们 去 服务 这些 主流 的 fof 基金经理 和 这些 机构 自有资金 投资 的 时候， 我们 会说 我们 都在 非常 辛苦 的 帮 你们 找 一个 6.5 的 资产。 但是 外面 零售 市场 大量 的 都是 两个 点的 销售费用， 十个 点的 投资 回报 或者 八个 点的 投资 回报， 我自己 感觉 分界 还是 挺 明显 的。 如果 是我 建议 我自己 家的 亲戚 去 买 的话， 那 我 可能 只会 建议 他在 最大 的 金融机构 代销 平台 上面 去 买 私募基金。 就 大概 它是 这么个 逻辑， 我不知道 有没有 回答 你 刚刚 的 问题。

首先 没有 什么 信用风险， 然后 又 比较 稳妥 的对。

然后 策略 类别 的 选择 上面， 目前 可能 如果 是 私募 的话， 还是 以 市场 中性 这种 类型 为主。 那 可能 大家 还需要 你 想想。

你 这话 是 跟 你家 亲戚 说 的。 其实 这也是 我在 后面 想 问 你的 一个 问题。 就是 一个 不是 那么 中 高净值 的， 有点 小钱 儿 的 人 也没有 那么 多 研究， 他 就 觉得 私募 好 高大 上。 然后 来 找到了 你 觉得 最 适合 他的 一个零 基础 的， 稍微 有点 认知 但 不多 的， 比较 适合 上手 的 大类 策略。

可能 对我来说， 我们 这种 类型 会 去 建议 他们 主流 的这 四家 证券公司 定制 的 全天候 策略 的 保本 收益 凭证。 因为 这个 可能 是在 您 刚刚 讲 的这 一类 客户 是 比较 合适 的 一个 标的。 因为 这样 对他 来说， 他 拿 得 住 这个 回报 的 区间， 又会 超过 他 买的 银行 存单 等等。 这 几家 券商 的 投资 能力， 或者 是 说 策略 生成 的 能力 也 具备 一定 优势。 像 这种 的话， 可能 从 我 这个 角度 上面 来讲， 我是 比较 建议 的。 如果 是 说 他 想要 弹性 更高 一点， 也有 一定 的 回撤 承受能力， 那 可能 就会 去 建议 他 去 选择 一些 主流 的 fo f 但 我 可能 不一定 会 去 建议 他 去 选 一个 单只 产品。

单只 产品 对， 因为 随机性 太大 了。

对， 一个 是 它 可能 不一定 容易 选， 特别 容易 踩 雷。 我 觉得 可能 最近 这几年 投资 踩 雷 这个 问题 的 权重 是 很高 的。 是对， 有的 时候 我们 专业 机构 在一起 聊， 甚至 会 得到 一个 结论， 就是 对于 专业 机构投资者 来说， 第一波 就是 躺 赢。 对于 零售 客户 来说， 保本 就是 躺 赢。 可能 我们 现在 处于 一个 经济环境 真的 是 无法 去 定义 的， 或者 是 说 从 我们 这个 角度 可能 不 方便 去 定义 的 这样的 一个 环境 很 有， 所以 你 有可能 保本 就是 躺 赢。

我想 就是你 刚才 第一个 那个 策略， 保本 收益 凭证。 保本 收益 凭证 有 两个 问题， 第一个 它的 风险 收益 表达 是 什么样 的？ 第二个 怎么 居然 可以 公开 说 保本 呢？

他 这样的 保本 收益 凭证， 它是 一个 主要 的 资产， 它的 发行 主体 就是 证券公司。 那 它的 证券公司 里面， 是 有一个 明确 的 品种， 叫做 本金 保障 收益 凭证。 这种 工具 相当于 是 证券公司 向 投资者 借钱， 把 原本 需要 付给 投资者 的 这个 部分 的 利息， 然后 去 配置 了 一个 期权。 所以 整个 交易 结构 是 直接 面对 证券公司， 它的 收益 就是 挂钩 了 某 一个 特定 的 策略 或者 特定 的 指数。 这个 指数 就是 证券公司 这个 策略 的 一个 表达。

也就是说 其实 他 只是 拿了 你的 利息 去 投资 了。

对的， 你 其实 钱 是 借给 了 证券公司。

对的， 它的 风险 收益 比 大概是 什么 样子？

大概 背后 如果 是 说 你是 直接去。

定制 的话， 你说 这 普 世 的， 你说的 太 高大 上了。

就 大致 四个 点到5个 点 之间。

我说 的 高大 上 是 定制。

定制 的话 我们 目前 追求 的 是 费 后 五个 点 以上， 就是 比较 好的 结 就 比较 好的 结果。 毕竟 它 前提 是一个 保本， 而且 国内 证券公司 付 的 利息。 因为 它 整个 就是 我们 讲 的 高等级 债券 的 利率， 其实 现在 比较 低。 你 可能 看到 的 货 基 这种 基础 上面， 然后 可能 再加 一点点 就是 证券公司 一个 融资 成本。 所以 他 拿出 去 付 那个 期权 费 的 比例， 他 可能 就是 3个点2.5 他 能 去 付 那个 期权 费， 所以 他 这个 东西 也 不会 很高。 尽管 那个 指数 的 表现 长期 看 还 不错， 但是 我们 现在。

听起来 有点像 雪球。

它 不一样的 点 是 雪球 我们的 专有 定义 是 它 会 敲 入， 它 敲 入 就 意味着 说 你 买 雪球 这个 产品 你是 会 亏 的。 但是 本金 保障 的 收益 凭证， 你的 本金 是 明确 是 有 保障 的， 最坏 的 结果 就是 没赚 着 钱。 对， 最坏 的 你就是 保本， 这个 是个 前提。 所以 这个 结构设计 它是 不太 一样的。

这是 私募 产品 吗？ 它 被 做成 了 有 私募， 还有 公有 公募。 对， 只不过 它是 这样的， 就是 在 券商 的 柜台， 它的 这个 保本 收益 凭证 挂钩 的 这个 指数， 基本 都是 宽 基 指数， 就是 300 500、 一千。

我们 讲 的 这个 是 专业 投资人 投 的， 它 挂钩 的 这个 指数 是 叫 策略 指数。 你可以 理解 我们在 券商 的 柜台 买的 保本 凭证， 它是 是 属于 一个 交易 逻辑。 就是我 可能 现在 看好 300， 我 又 怕 亏， 我 就 先买。 但是 策略 指数 它是 个 配置 工具， 就是我 现在 上来 可能 我就是 绝对 我不能 本金 损失， 我 还 想要 一个 在 三年 之内 有一个 最 稳定 的 回报。 这个 策略 相对来说 又是 全球 的 股 债 商 放在 一起 轮 动 的那 可能 我 觉得 这个 东西 能够 在 一个 确定 的 时间 内在 我 本金 可以 有 保障 的 基础 上面， 能够 给我 带来 一个 性价比 相对 比较高 的 回报。 那 我 可能 我 就 选择 这样的 一个 工具， 它 角度 它是 有点 不太 一样的。

这 里面 我 跑 个 题 面积， 接下来 会 发 一期 关于 周杰伦 单口。 这 期 的 内容 完全 是 来自于 华泰 金工 林晓明 老师 他们 团队 可能 一 整个 大 团队 长达 八九年 时间 的 研究 项目。 我是 之前 林 老师 给我 寄 过 他的 那 本 研究成果， 我是 想 基于 他 做成 一期 单口。 之前 来 上海 进货 就 认识 了 程浩 老师， 因为我 主动 勾搭 的， 因为 通过 他们的 那个 小 程序， 然后 我们 就 聊聊 着 我 就 提到 了， 我说 我在 做 林晓明 老师 的 节目， 然后 老师 就说 我们在 基于 他的 那个 研究成果 做 策略。 这个 策略 其实 就是你 刚才 说 的 那个 保本 的 那个 策略， 是吗？ 对的， 就是 拿着 那个 本金 的 利息 去 投资 的 那个 指数 的 期权。 你 能不能 给 大家 介绍 一下？ 因为我 以后 也会 和林 老师 直接去 录， 你 能不能 给我 解释一下 他 这个 策略， 他 那个 研究成果 那会儿 是 基于 周期 的 判断。 对。

就 给 大家 讲 个 讲 这么 简单 理解。 我们 从 表面 上面 来讲， 这个 大类 资产 轮 动 或者 是 叫 全天候， 其实 就是 我们 所 熟悉 的 桥水 的 逻辑 基础 逻辑 就是 风险 评价 吗？ 对的， 它 相当于 它 里面 有 两块 模型， 一个 就是 风险 评价。 风险 评价 是 把 我 所有的 底层 资产 的 波动率 控制 在 一定 范围 之内。 因为我 在 这个 里面 我 可能 会 交易 很 多种不同 的 资产 类别。 比如说 我们 刚刚 讲 的 不同 发达国家 的， 包括 中国 的 股票、 债券、 商品 的 这样的 一些 指数。 我 可能 一次 我会 有 二十多个 指数 的 这个 策略 或者 是 工具， 我可以 去 交易。 我在 构建 这个 策略 的 时候， 我会 基于 两个 基础 逻辑。 第一个 基础 逻辑 就是说 在 某 一个 市场 周期 下 有 一类 的 或者 一组 的 工具 表现 比较 好， 它是 正相关。

简单 点 说 就 比如说 像 美丽 失踪， 对 什么 智障、 繁荣 阶段， 那 哪个 大类 策略 表现 更好， 类似 于 这样的。 对的。

我们会 在 一个月 到 两个月 会 设定 一个 阶段， 我 可能 就会 调整 一下， 就是 把 接下来 这 段时间 我 认为 表现 可能 最好的， 比方说 十年 国债， 有可能 比方说 是 美国 的 成长股， 有可能 是 比方说 这个 铜 或者 是 某一类 的 商品。 我是 要 根据 接下来 的 这个 场景。 发出信号， 就是你 接下来 的 场景， 你 给他 打 个 标签， 他是 你 刚 讲 的， 比方说 我 没 定时钟， 他是 智障 了， 或者 智障 的 某 一个 阶段， 得到 这样 一个 结论， 那 这个 结论 是 适合 哪 一组 资产， 我 先 干 第一件 事情。

或者说 这类 资产 在历史上 相似 的 历史 阶段 上。

它的 表现 是 占优 的对， 那就是我 做 的 第一步。 第二步 我们会 知道 有一个 量化 层面 的 逻辑， 大家 会 去 追逐 上涨 的 资产， 大家 会 去 抛弃 下跌 的 资产。 我们在 这个 里面 要把 它 叫做 动量， 就是 追涨杀跌。 在 这个 资产 里面 我 怎么 去 决定 每一个 资产？ 举 个 例子， 十年 国债 这 一个 东西 我是 买 多少 进去？ 在 我 整个 比方说 100万或者 是 100个亿 我 买 多少？ 那 就是 会 根据 这个 资产 过往 的 一个 时间段， 比方说 一周、 三周、 多久 它 持续 上涨。 历史 告诉我 这个 阶段 一直 上涨， 后面 上涨 的 概率 会 更高， 那么 我 就 去 给 它 分配 更高 的 权重。

它 这个 尺度 最 细 的 能 到 多少 呢？ 真的 能 到 周 度 吗？

有可能， 这个 要 看 后面 的 模型 构建 的 时候， 因为 它 都有 交易成本。 就 比方说 我们 讲 华泰证券 的 这个 策略， 它的 对冲 的 频率 要 比 其他 的 证券公司 对冲 的 频率 高。 所以 就 导致 它的 期权 费 是要 比 其他 证券公司 期权 费 略 贵 那么 一点点。 但是 这种 我 多 付出 的 期权 费 带来 的 价值 是什么 呢？ 我 有可能 在 某些 市场 突发 情况， 有些 资产 它 大幅 调整。 但是 在 对冲 频率 低 的， 那么 它 可能 来不及 反应。 对冲 成本高 的 或者 对冲 频率 快 的那 我 可能 很快 我 就会 做出 反应。 所以 就是说 我们 得 去 衡量 我 这个 期权 费 或者说 花 出的 钱 你 干了 啥， 值不值 当。

就 回到 我们 刚刚 讲 的 第一块， 我是 先 选出 了 一组 优势 资产。 第二类 我 再 找到 这类 资产 里面 有 趋势 的 或者 有 动量 的 这样的 工具， 给 它 更高 的 权重。 第三块 就是 我们 所谓 的 风险 评价。 我 全部 做 完了 之后， 我 整个 组合 的 波动率， 然后 我是 基于 一个 什么样 的 逻辑， 把 它 控制 在 一定 范围 之内， 它 就 变成 是 一 在 全球 进行 投资 的 工具， 同时 还有 保本， 但是 这种 产品 是 这样的， 销售 的 比较 少。

听起来， 如果不是 我看 了 李晓明 老师 那 本 跟 天书 一样的 研究成果， 可能 你 赶紧 停下来。 我也 感觉 像 天书 他的 理解 成本 其实 挺 高 的， 相当 之高。 是的。

所以 这就是 为什么 我们 说 保本 这个 事情， 其实 是在 现在 对于 零售 投资人 来说， 我 觉得 其实 是一个 相对 朴素 的 一个 角度。 如果 是我 给 我家 亲戚 去 建议 的， 比如说 投资组合 会 是 什么的？ 公募 的 可能 就是 一些 大 的 这种 短 债 的， 他的 投资 底层 的 信用 评级 相对 比较高 的， 或者 是 银行理财 这种 的。 我 觉得 反正 还是 比较 满足 我 对于 保本 躺 赢 这样的 一个 逻辑， 这是 一类。 第二类 就是说 你 可能 会 需要 认知 上面 稍微 高 一点， 但是 你 在 投资 工具 上面 至少 不要 让 你 觉得 你 有可能 踩 雷。 最简单 的 就是说 你 去 找到 这种 监管 技术 上面 比较 合规 的 保本 工具。

第三块 就是说 你 确实 有 很 好的 支持， 有 很 好的 客户经理， 或者 你 有 很 好的 识别 能力。 那你 再去 找 我们 所谓 的 这个 私募 fo f 这种 类型 的 组合 管理人， 或者 是 资产 配置 的 服务。 再 下来 你 非常 卓越 的 天天 盯 着 私募 管理人 去 看你 再去 买 底层 的 资产。 它 这个 路径 和 适用 的 场景， 它 其实 还是 不太 一样的， 就是 跟 不同 的 认知， 然后 你 就可以 参与 不同 的 市场。 你看 就像 海外 的 我们 都 看过 大 空头， 你 可能 想要 去 一个 券商 的 交易 台 去做 交易， 那 肯定 不是 一般 的 小的 机构 能 去。 当然 因为 他们 对 风险 收益 的 这个 识别 能力， 专业 度 它 其实 不够。 因为你 在 场外 去做， 有的 时候 就是你 跟我一起 去 赌， 我 就 那么点 保证金 我们 去 赌。 所以 他 这个 其实 对 投资人 的 风险 识别 能力 还是 有 一定 的 要求 的。

我们 路演 台上 的 那些 所谓 的 路演 视频， 是不是 我 必须 得 认证 那个 合格 投 死者 在那 看， 还是 现在。

不 卖 路演 台 上面 过去 的 这些 管理 人的 路演， 目前 应该 只能 是 我们的 同事， 或者 是 说 我们 已经 签过 合同 的 这种 加 办。 就是 我们 服务 很多 家 办， 他 跟 我 有点 类似 于 像是 公司 有一个 直接 的 关系， 他们 才能 去 看 了。 因为 我们 接下来 不管 路演 台新 出的 这 一系列 的 管理 人是 不会 涉及到 对应 的 这个 净值 的。 就是 更 偏向 于 投 教， 可能 让 一个 讲 全球 宏观 的 管理人 来 把 这个 全球 宏观 是 怎么做 的， 风险 在哪里， 然后 把 这个 事情 讲清楚。 让 一个 量化 指 增 的 管理人 来 把 股票 量化， 这个 是 咋 做 的， 咋玩 的， 把 这个 东西 给他 讲清楚。 产品 这个 层面， 可能 我们 就 变成 另外 一套 服务 逻辑 了。

我 还想 问 你， 因为 其实 你们 那个 路演 的 视频 我也 没 少 听我 想 问 它 真的 有用吗？ 但 我 必须 得 承认， 如果 不听 的话， 可能 你 甚至 对 那 家 机构， 对 那 私募 都 没有 了解。 是， 而且 我 也得 说， 我也 不是 抱着 买 产品 的 预期， 我 主要是 想 学习。 毕竟 我是 算 内容 从业者， 肯定 愿意 多 听 多 看。 但 我想说 对于 一个 潜在 的 客户 来说， 单单 听 一个 路演 真的 够 吗？

那 你可以 理解 第一个 环节 你 要 解决 的 是 信息披露 的 质量， 就是 一种 模式。 是 说 我 这里 可能 挑 了 一 管理人， 我 就 直接 跟 我的 客户 我 就 去 营销， 就是 谁谁谁 好， 然后 怎么样， 那 都 是我 一面之词。 但是 我们 现在 想做 的 是什么 呢？ 让 这个 投资人 尽可能 的 跟 很多 优秀 的 管理人 直 连 直通 听 管理人 说听 完了 之后， 我 再 帮助 你 去 判断 哪个 管理人 好。 最后 你 在 持 牌 机构 上面 完成 成交。

这个 是 我们 现在 是 比较 想做 的 一个 路径。 就是 先 把 信息 质量 披露 开， 让 你听 更多 的 管理人 聊。 那你 至少 你听 了 十个 指数 增强 的 管理 人都 从 十个 不同 的 角度 告诉你 他在 做 的 策略 的 每一步， 他 数据 怎么 来， 怎么 清洗， 团队 又 如何。 这样的话 就 跟 我 突然之间 跟你讲 一个 你 完全 信息 真空 的 东西， 其实 它 还是 不太 一样的。

所以 所谓 的 路演 只是 让 大家 有点 概念， 但是 真正 见 真章 的 东西。 比如说 投资 思路 是 啥 对的， 以及 你 表达出来 的 投资 思路 是否 真的 知行合一， 你的 真实 风险 是什么？ 你 在 这个 策略 上 有没有 竞争力， 你的 定价 是否 合理？ 我 指的 这个 定价 是你的 Carry 和 真正 的 你 可 凭 更易 拿到 的 业绩 比较 基准 之间 的 衡量。 这些 东西 说白了 普通 投资者 依然 是 没有 判断 的。

我们 现在 的 服务 逻辑 是 让 零售 投资人 跟 机构 投资人 一个 标准。 就 比如说 我们 上线 的 这些 管理人， 就 之前 这个 标准 其实 没有 这么 严， 但 现在 大概是 这样。 如果 是 说 从 买方 配置 这个 服务体系 出去 给 客户 看 的 这个 管理人， 我有两个 条件。

第一个 就是 我们 叫 A 类 管理人， 就是 叫 6696。 六九 是什么 呢？ 就是 它 有 六家 机构 自有资金 投资， 它 整个 公司 的 资金来源 占 比 60% 以上， 是 机构 的 九个 亿 的 规模。 这样的话 保证 我们 怎么样 以 一个 比较简单 方便 的 方式 去 规避 道德风险， 你 先 做了 一轮 初筛。

对的， 就 比如说 我 现在 给 我的 客户 去 看 公募 基金， 公募 债 基， 我 最 重要 的 指标 就是 机构 资金 占 比。 因为我 认为 一个 机构 投资人， 他 去 跟 一个 公募 基金 去 聊 这个 事情， 那你 底层 怎么 投， 这个 信用 债 的 准入 大概 怎么样， 他是 很 的那 如果 是 说 我来了 一个， 比方说 公募 基金， 它 完全 是 零售 的， 它 完全 是 面对 一堆 没有 办法 识别 它的 这样的 一些 投资人， 这个 我 更 没办法 识别 它 了。 因为我 的 工作量 会 非常 大我 的 工作量 会 无法 去 衡量 他 给我 多少 数据， 然后 我 才能 去 证明 它是 不会 跑路 的。 这个 可能 是 接下来 这个 阶段 我 觉得 比较 重要 的 一个 工作。 所以 就 回到 我们 刚刚 讲 的， 我们的 A 类 管理人 叫 669。 相对 大 一点 的 就是 九个 亿 规模 以上 的 这种 管理人。

第二类？ 第二类 叫 383， 383的是 三家 机构 自营 资金 是 自有资金， 不是 fof 投 过 公司 资金来源 占 比 要求 80% 以上 是 机构 的， 还有一个 就是 三个 亿 规模 以上。 这样的话 其实 就是 我们 筛选 小 而 美的 一个 基础 要求。 因为 真正 的 小 而 美 它 一定 不是 在 零售 市场 会 出现 的。 为什么 不会 在 零售 市场 出现 呢？ 是 零售 市场 的 成本 很高。 就是你 能 给 客户 稳定 的 做 一个 6.5 的 管理人， 他 很难 会有 一个 零售 的 销售 去 给 这个 客户 去 推荐 这个 产品。

这个 就是 我们的 两类 基础 标准。 第一类， 它 主要是 集中 在 指 增， 比方说 以 股票 为主 的 这些 管理人。 第二类 它 集中 在 量化 C T A 中信 里面， 尤其是 套利 和 期权 的 这些 相对 细分 一点 的 策略 的 管理人。 我们是 基于 这样的 一套 逻辑， 做出 了 一个 面对 我们 偏向 零售 这种 加班 的 这种 类型 客户 给 他们 去做 配置。

因为我 认为 机构 至少 他 能够 跟进 的 了 私募 管理 人的 四级 估值 表。 三家 不同 的 机构 都在 跟进 你的 四级 估值 表。 那 至少 他 能 告诉我 一个 信息， 你 还有 80% 的 钱 都是 机构 投 的， 你 像 骗子 的 概率 可能 会 小 一点。

设计 公司 表示 一家 私募基金 的 底 库。

我 觉得 是一个 必要 的 条件。 如果你 是要 去 投资 一个 私募基金， 你 如果 对他 投资 什么样 的 资产， 完全 是 盲 盒 的话。 像 这种 类型， 它 就是 个 刚 兑 业务， 意思 就是说 我是 跟 销售 刚 对你 是个 销售 让 我 买 这个 产品， 我也不知道 它 底层 投 的 是什么。

来 给 大家 科普 一下 四级 估值 表 是什么。

四级 估值 表 就是我 底层 买的 什么 券， 一直 到 证券 代码 什么时候 买的， 就是 到 这 一层。

在 时间 维度 还是 它 这 是一个。

洁面 的 都有， 就是 相当于 我 跟踪 的 了， 你 每个 星期 会报 一次 给我。

这 玩意儿 可不 就 相当于 他 把 底裤 亮 给。

那你 肯定 要。 就 比如说 为什么 我们 体系 里面 几乎 没有 债券 的 这个 私募 呢？

那 我 再 准备 一下 这个 东西 是不是 一手交钱 一手 交 表， 那你 不买 我， 我 先 把 表 给你 了， 那 我不是 真的 把笔 库 给你 了 吗？

一般 四级 估值 表的 这个 分析 是在 专业 投资人 这个 赛道 里。 私营 投资人 或者 是 fo f 投资人。 在 专业 投资人 这个 赛道 里面， 对于 管理 人的 衡量， 其实 不是 去 看你 买 什么， 我不知道 的 权， 你 选中 了 什么 信息 不对称 的 标的。 而是 你 整体 选 券 的 能力， 你是不是 能够 定义 在 优秀。 对于 子 基金 或者 我们 讲 的 这个 私募 来说， 它 没有 什么 太大 的 动力 限制 你 获得 他的 司机 估值 表。 这个 里面 有 一类 管理人 可能 会有 某 一些 他 可能 是 这种 集中 投资 三四十个 股票 的 这种 主观， 这个 他 肯定 他 不会 给你的。 是啊， 但 这个 也 不是 我们 给 客户 去 配 的 这样的 一个 重点。

而且 你 刚才 全程 都 没有 提到 主观。

是的。

是什么 意思？ 就是 主观 私募 这么 不受 待见 吗？

主观 私募 的 筛选 要求 比较高， 而 跟 我们 现在 这个 周期 对于 客户 的 配置 的 这个 理念 其实 是 不太 一致 的。 我们 倾向 于 这样。 如果 是 主观 的话， 可能 就是 客户 看中 了。 然后 我们 帮 客户 去 把 这个 主观 管理 人的 优势 去做 一个 分析 或者 拆解， 或者 是 诊断， 这个 是 我们 可以 做 的。 但是 如果 是在 资产 配置 这个 环节 里面， 我们 可能 还是 需要 对 每一个 环节 的 信息 质量 的 把握。 其实 我们在 这个 事情 上面 是 有 责任 的。 所以 在 我们 这个 配置 上面 来说， 还是 比较 集中 在 量化。

明白 你们的 公众 号， 我 有 看 那 点 评价 报告， 这些 东西 放到 国外 肯定 是要 收费 的。

这个 也是 国内 的 一个 特色。

这也是 我想 跟 你 讨论 的， 就是 这个 玩意儿 放到 国外 的 是要 花钱买 的， 放到 国内 大家 甚至 会 觉得 你 这 是要 嘎 我 腰子。 你 想 对 sales 是。

其实 你看 我们 整个 就要 补 卖， 对 吧？ 其实我 对 C 端的 这块 儿， 或者 我们 讲 加 办 的 这块 服务 的话， 我 其实 比较 在意 的 是 利益冲突 这个 事情 和 信息披露 的 这样的 一个 事情。 我们 那个 公众 号 老司机 诊断 笔记， 其实 它 更 像 一个 什么 呢？ 就是 一个 你的 被 查 册。

就 可能 今天 看到 这个 管理 人我 看一下 比较 专业 的 投资人 在 定性 这个 层面 他是 怎么 梳理 的。 他们的 团队 股权结构 这些 的 角度 是 去 看 这个 管理人 他的 经营 是不是 持续， 他的 核心 的 这个 团队 是不是 给予 了 应有 的 股权激励。 从 这个 角度 上面 去 看 是 方便 大家 去 查。 因为 这个 市场 如果 没有 形成 一个 比较 成熟 的 买方 配置 这样的 一种 服务 的话， 那 你的 某些 工作 它 很难 被 定价。 你说 在 海外 一个 私募 金 的 绩效 评估 报告， 这个 我 觉得 都 不是 一个 价格 的 问题。 它是 支撑 一家 私人 银行业务， 或者 是 说 买方 配置 这样的 一个 业务 的 核心。

就是 你的 核心 价值 是 核心。

对。

挺 难 的， 只能 说 挺 难 的。 是的， 包括 这些 私募 新规 什么的， 我 接触 下来 感觉 这 两年 金融 行业 确实 没有 不难 的。 从 卖 保险、 公募、 私募， 一级 量化 没有 不难。

基本上 它 就是我 觉得 是一个 洗牌 的 这样的 一个 阶段。 是 当然 也 是因为 过去 的 整个 行业 的 发展速度 太快 了， 然后 你 没有 在 这个 里面 建立起 一个 比较 完整 的 监管 体系。 我 觉得 这个 可能 也是 必要 承受 的 一个 过程。 只不过 在 这个 环境 里面， 我们 还是 得 看清楚 大势， 这是 投资 不 踩 雷， 你 怎么样 去 解决 你的 这个 资产 既有 资 因为 现在 在 赚钱， 会 发现 这个 是个 挺 难 的 一个 事情， 是 体感 上面 其实 它 也很 明确。 所以， 这样的 做法， 在 我们 目前 的 监管 逻辑 里面 倒 也 无可厚非。 但 这种 阵痛 可能 就是 大家 都 已经 做好 心理准备 的。

只不过 我们 怎么 去 面对 它， 因为你 想 很 简单， 随便 打开 一个 海外 的 公募 基金 或者 是 基金管理 人的 一个 面。 比如说 贝莱德 或者 是 先锋 什么的 J P 对 吧？ 打开 你 会 发现 他 会 让 你 先 选 你是什么 类型 的 投资人。 你 会 发现 它 这个 里面 有一个 明确 的 选项 叫 投资 顾问。 那么 海外 的 基金 市场， 它是 以 投资 顾问 这样的 服务体系 建立 起来。

来 的 意思 就是说 我在 美国 我 要是 去做 一个 投资 顾问， 首先 我 有 明确 的 法律 或者 是 管理办法 去 保障 我的 利益 和 确认 我的 责任， 这是 第一。 然后 第二， 我可以 有权 去 受托 管理 客户 的 一个 账户。 我可以 帮 客户 在 这个 账户 的 这个 基础 上面 去 行使 我 投资 顾问 的 这样 一个 权利。 所以 这样的 逻辑 就 变成 说 我 帮 客户 真的 是在 选 金融工具。

你 刚才 说 这 一套 放到 国内， 那 就是 代客 理财 要 抓 起来。

对， 我们 国内 没有 这样的 一个 边界。 之前 有 一家 机构 跟 我们 聊过， 比如 像 香港， 你可以 很 清楚 的 界定 你是 投资 顾问 的 行为， 还是 你是 个 经济， 你是 个 转 介绍， 还是 你是 做了 一个 受托 管理。 你看 香港 的 这个 金融 牌照 他 很 清楚 对 吧？ 149等等。 它 非常 方便 的 去 界定 这个 事情。 但是 在 国内 你 很难 去 界定， 统称 为 销售。 对你 要么 就是说 你是 销售， 对 吧？ 按理说 我们 其实 现在 定义 销售 和 工作， 其实 是在 持 牌 机构 里面 完成 的。

第二 你 也很 难 去 定义 什么 是 投资 顾问。 你 对 什么东西 进行 投资 顾问， 一切 东西 他 都是 模糊 的。 所以 在 这个 环节 里面， 很多 事情 他 就会 做 的， 没有 办法 去 增长。 如果你 没有 给他 一个 边界， 比方说 我说 买方 投顾， 什么 是 买方 投顾， 你是不是 有 受托 账户， 你是不是 有 权利 去做 等等 一系列 事情。

没有 这样的 一个 边界， 那就 变成 什么 呢？ 变成 要求 投资人 跟 基金管理 人 直接 沟通， 那 这个 沟通 成本 就会 非常 大。 这 过程 里面 产生 很多 的 这个 诈骗 产品 什么的。

我 觉得 这是 正常 的， 这是我 刚才 想说 的， 就是 如果你 不 界定 清楚。 最后 很 容易 就是 颗 老鼠屎 坏了 一锅粥。 然后 个别人 的 操蛋 行为， 让 整个 行业 的 美誉度 跟着 一起 买单。 最后 大家 对 这个 领域 产生 了 集体 的 信任危机。

然后 就 都 别 玩 了。 现在 的 私募 行业 就是 这个 情 是啊 就 感觉 特别 明显。 可能 两家 机构 或者 是 一家， 比方说 像 华润 新动力， 它 可能 整个 公司 就 我们 之前 的 了解 它的 风 控 体系， 它的 数据 筛选， 管理人 识别， 产品 架构 等等。 他 可能 这些 都是 相对来说 还是 比较 清晰 的， 但 可能 就 里面 出现了 某 一个 产品， 然后 被 一套 完整 的 套路 把 你 放在 这个 里面， 整个 行业 它 就 受到 了 很 明确 的 冲击。 而且 会有 非常 专业 的 人， 他 利用 了 这个 行业 监管 的 一些， 我也 不能说 他是 漏洞， 他 可能 就是 在 这个 阶段， 自然 它 就是这样 的 一种 颗粒度， 它 就 不够。 他 可能 就 基于 这样的 一个 逻辑设计 出来 的 一个 让 投资人 和 销售 都 觉得 哇塞 稀缺 产品， 这样的 一个 东西 出来 顺 人性 的。

对的， 这样的话 我们 整个 行业 现在 就 受到 了 冲击， 是 他在 快速 的 清理 这个 市场， 你看 在 这个 过程 当中 出现了 信心 冲击 等等， 甚至 是 为了 去 快速 解决 一些 问题。 它 扭曲 了 整个 市场 的 工具， 整个 市场 的 一个 定价 的 效率 等等 这些 问题。 其实 这个 是 很 伤 的， 就是 刚刚 你说的 几颗 老鼠屎， 整个 行业 都 没了。 我 感觉 现在 是 这样的 一个 方式， 然后 再发， 因为 它 收缩 太过 剧烈。 但是 你 什么样 的 方式 是 说 我 去 识别 你 可能 这个 1万个 基金， 可能 8000个管理 人我 怎么 去 识别 你的 道德风险 呢？

我 又 完全 没有 很强 法律 的 成熟度， 我 也没有 很强 的 成本 的 投入。 吸血 的那 几个 老师 每天 已经 很忙 了， 那 我 怎么办？ 去 解决 这个 问题， 再加上 各地 的 京郊 所 等等 这种 问题。 那 这个 就 太 恐怖 了。 这个 怎么讲 呢？ 可能 就是 一个 你 必须 要 承受 的 东西。

我 觉得 面前 的 听众 其实 大部分 都是 很 普通 的 投资者。 如果 大家 觉得 今天 的 节目 从 入门 到 放弃， 我想 跟 大家 说 就是 放弃 也是 一种 价值， 你 觉得 太难 了 是 很 合理 的。 然后 我 觉得 可能 对 大家 来说， 你 真的 是对 私募 感兴趣。 咱 说 感兴趣 的话， 但是 真的 要 买 怎么着 呢？ 我 觉得 首先 是得 把 自己 定义 清楚， 把 私募 这个 100万起步， 到底 这 100万在 你 家庭 总 财富 里面， 它 到底 是 什么样 的 角色？ 是你 只有 110万 拿出来 100万， 还是 说 他 就是 一个 占 比 不高。 帮你 去做 一些 弹性 也好， 做 一些 差异化 也好， 降低 一些 波动 也好。 你 得 首先 把 你 自己 搞 明白， 不要 觉得 私募 高大 上。

前面 我们的 整个 聊天 过程 也 介绍 了 这个 行业 有 多 黑盒 有 多 乱， 它的 摩擦 成本， 它的 性价比 有 多少 在 选择。 我 觉得 我们 说 的 都 挺 诚恳 的。 我 想听你说 客户 们 对 私募 的 需求 的 最大公约数， 你 从业 这么多年 你 感觉 是 什么样？

你 怎么 定义 这个 最大公约数 呢？

举 个 例子， 就是我 买 这个 私募， 那 我 到底 图 啥 呢？

其实 我们 就要 想 一个 问题， 我们 投资 究竟 为了什么？ 这个 可 太 对 吧？ 我们 其实 投资 只 解决 一个 方案。 就是 在 你 年迈 的 时候， 你 已经 没有 现金流 产生 能力 的 那个 时间点， 你 积累 的 财富 能够 让 你 有一个 体面 的 养老。 其实 有的 时候 我们 回答 这个 问题 是要 回到 这个 点 上。

你说 这话， 我 下 一句 都想 卖 保险。

这是 两回事 儿。 那 就是你 卖 保险 其实很简单， 现在 是 2.5， 对， 2.5 已经 降到 2.5 了。 是的。 我们 要 知道， 如果 是 说 我们 具备 这样的 一个 筛选 能力， 如果我们 选择 了 一个 6.5 的 资产， 有 个 72法则， 我 可能 在 一个 十年 左右 或者 再 多一点， 我 资产 可以 翻 一倍。 是你 如果 能 选择 一个 稳定 的 短期 或者 是 中期 能够 有 6.5 的 资产， 那 这样的话 会给 你 带来 一个 非常 体面 的 养老。 但是 这个 就 需要你 去 承担 这个 不确定性。

长久 期 当中 的 不确定性。 对的。

你 必须 得要 去 承受 一个 不确定性。 然后 你的 认知 等等， 你 都 会有 一个 非常 明确要求。 这个 就是 我们 做 投资 的 理由。 我 就 选 这个 6.5 的 和 我 选 这个 2.5 的那 他 肯定 他 最后 带来 的 这个 回报， 我 按照 最终目标 来讲， 他 肯定 他是 不一样的。

但是 说实话， 我 今天 跟你聊， 其实 可能 最大 的 一个 收获 就是 这个 6.5 的 预期。 我 可 从来 没想过 买 私募 的 回报 竟然 是 6.5 还算 不错， 低估 我的 预期 可 没有 这么 低， 我 从来没 这么 低 过。

现实情况 它 其实 就这样， 就是 我们 可以 找 比较 典型 的 参照物。 就 比如说 我们 专业 的 机构 投资人， 他在 买的 是什么？ 你 算 证券公司 一个 融资 成本， 你 大概 算 三个点 左右。 我在 去掉 杂七杂八 一些 我要 承担 的 风险 的 考核， 我 大概 如果 能够 稳定 的 有一个 6.5 左右 的 回报， 我 这 公司 是 赚钱 的， 我的 股权 回报率 就是 好的。

从 这个 角度 上面 来讲， 如果说 我 折 的 回报 是 稳， 当然 我 对 回撤 我 有一个 很 明确 的 要求， 我 对 回撤 我 心里 我是 承受 不了， 那 我 可能 我 2个点3个点 其实 已经 不错 了。 那 我 拿 个 六点 稳稳当当 的， 我 觉得 这个 其实 还 不错。 毕竟 你的 短期 的 这个 债 基， 其实 现在 利率 已经 很低 了。 是 如果 是 说 要 去 博 收益 的， 那么 你 要 选 到 非常 卓越 的 管理人。 这样的话 你的 回撤 程 中的 你 可能 是要 在 30%。

如果你 能够 具备 30% 的 回撤 承受能力， 实际上 你 就 可以在 15% 左右， 你 还能 拿 得 住 这个 标的。 因为你 到 30你心态 肯定 是 崩 的。 但是 15你说 我 已经 做好 准备， 30% 的 回撤， 15% 也 OK。 我就是 个 高 波动， 我就是 他 市场 不好 的 时候， 他 可能 趴 的 下去， 上好 的 时候 夸 他 就 上来。 但是 从 持有期 来讲， 它 不好 的 这个 时间段 占 比 低， 好的 时候 占 比高， 平均 下来 我 拿 的 回报 就 高。 这样的话， 当然 我的 投资回报率 我可以 往 15% 去 走了。 我可以 有 很多 不同 的 非线性， 或者 是 说 我 有 很多 的 期权 等等。 包括 刚刚 您 说 的， 比方说 我 有 宏观 策略 深度 价值 这种， 可能 你 买的 都是 特别 小的 公司， 拉 一个 负面， 然后 股价 跌 一半， 你 要是 能 承担 得了 这种 风险， 那么 OK， 它的 投资回报率 可以 往上拉 15 20 都 可以， 但是 前提 得 选 的准， 能够 分享 时间 的 价值。 我们 说 做 时间 的 朋友 问题， 是不是 每个 人都 配 跟 时间 做朋友？

对。

第一波 才能 做朋友。 对的， 它是 有 门槛 的， 对不对？ 从 这个 角度 上面 来讲， 如果 是 说 一个 专业 的 私募 的 投资人， 他 一定 是 有 认知 的。 我知道 我 钱 给你， 你就是 可能 其中 有 一段时间 反正 就这样 了。 而且 我 可能 很多 企业主 他 觉得 这个 经济 我也 能够 理解， 企业经营 我 也能 理解， 投资 这个 事情 我也 能够 理解。 那你 赌 的 是一个 相关性 的 收敛， 那个 相关性 的 收敛 确定性 是 很高 的。 这个 东西 还好， 我可以 拿 得 住。 这样的话 就是 我们 作为 一个 专业 的 要 去 努力 成为 的 一个 私募 投资人， 你 需要 具备 的 这个 认知， 你 得 去 学习 的。 他 不能说 我 就 不 学习， 我 就可以 去 干了。

我 碰过 最 有意思 的 一个 朋友， 他 跟我聊， 他说 我 风险偏好 很高， 你 就 拿 那个 收益 很高 的 给 我问 他 你 目标 投资 期限 多少？ 我 应该说 在 我们的 战略战术 赞 配置 模型 里面， 我们 要 上 这种 宏观 策略。 客户 的 目标 投资 期限 就是 他 这笔 资金 动不动 是 七年 的 期限。 就是你 在 七点 期间 里面 OK 我 选 到 的 一些 管理人， 他 可以 等到 这个 市场 好的 这个 周期 来， 他 可以 赚 很多。 但 如果你 线 特别 短， 你 一年 你 就要 拿着 给小孩 去 交学费， 出国 等等 这样的 一些 开销。 那你 肯定 不能 做 这个 东西， 他 跟 你的 目标 是 有关系 的。 当然 大 的 机构 投资人 他 要 的 是 稳定。 我们 如果 是 搞不懂 投资人， 他 要 的 是 赚钱， 他 要 的 是我的 认知。 在 做 一个 生意 和 我 识别 你 这个 事情， 我 找到了 你 还 挺不错 的 小伙子 帮 我 管。 但是 我的 目标 预期， 你 至少 你 能 给我 带来 15% 以上 的 回报， 所以 这个 就是 对 投资人 要求 就 非常 高。

明白 这个 总结 特别 好， 特别 适合 这 期 节目 的 收尾。 如果 大家 自己 对 私募 都 没有 一个 成 体系 的 框架 性 的 认识， 那就 别 掺和 这 事儿 了， 确实 不 适合 你。

保本 产品 买 一 买， 其实 就 还 挺不错 的对。

包括 可能 今天 一会儿 发布 的， 我 就 问 嘉宾， 我说 大家 每次 谈 资产 配置， 前面 的 定语 都是 中 高净值 人群 的 资产 配置。 我说 我 一直 想做 一个 选题， 我 想做 一个 中低 净值 人群 的 资产 配置。 他说 这个 是 不成立。

就是说 资产 配置 是 对于 每个 人的， 而且 它 只是 工具 的 选择 的 不同。 就 比如说 你 用 公募 基金 也可以 做出 很 好的 策略， 比方说 股票、 债券、 商品， 海外 的 日本、 美国 等等， 它 这个 工具 放在 一起， 我 觉 拿到 很 好的 实现 结果。

是 就是 哪怕 是 etf 平平 无奇 可以 的。

很好， 它 不是 平平 这个 点 我 觉得 是 这样的， 它 不是 平平 无奇。 就是 他 做 这个 配置 的 人， 他 其实 已经 把 他的 筛选 能力 其实 已经 体现 出来 了。 我们 有 两个 维度， 一个 是 说 我 选的是 在 某个 细分 赛道， 比如说 大 市值 股票， 它 具备 筛选 大 市值 股票 的 一个 能力。 那个 是 我们 讲 的 这个 基金经理 的 一个 阿尔法， 对 吧？ 还有 另外 一种 配置 能力， 配置 能力 就是我 全球 轮 动 配。 至少 在 这个 里面， 我 觉得 它是 解决 了 一个 资产 配置 门槛 的 问题。

资产 配置 你 要 就是我 尽可能 的 分散， 尽可能 多 市场， 然后 尽可能 的 有一个 比较 清晰 和 明了 择时 的 一个 框架。 我 觉得 这个 有 一些 做 的 还是 很 不错 的， 另外 一种 就是 比方说 你 要在 主观 里面 做。 那么 主观 里面 做， 要么 就是 大 市值、 小 市值、 纯 债、 偏 债、 多 策略 等等。 你 把 好的 基金经理 放 出来， 然后 放 一个 大 池子 做 一个 基金 投顾 的 产品， 这个 其实 也很 好啊。 我们 上次 做了 一个 大概 60个管理人， 在 六个 类别 里面 分别 选 了 十个。 就是 它的 这个 超额 稳定性 等等 这 一系列 绩效 指标 还是 比较 不错 的那 那个 门槛 600块 那个 门槛 是 不高 的。 但是 大家 一定 是要 有 我 觉得 很 朴素 的 认识， 就是 资产 配置 就是说 你的 财富， 一个 是你 要 去 确定 你 能够 承受 多少 的 风险。 第二个 就是说 鸡蛋 不要 放在 一个 篮子 里。

同时 你 要 知道 管理 人的 筛选， 这个 事情 谁 帮你 去做， 你 要 落实 一个 具体 的 东西。 所以 资产 配置 这个 事情 有 很 简单 的 方式， 也有 很 复杂 的 方式。 是啊 就是 看 客户 你 要 的 是什么。

我们 最后 说说 你的 经历。

我是 大学毕业 了 之后 就 回老家， 因为 我们家 是 做 实业 的。 你 哪 人？ 云南昆明 和 我 父亲和我 太太 一起， 我们 接 了 家 里面 的 一块 实业， 做了 大概 三年 左右。 因为我 非常 喜欢 金融， 我 觉得 这个 东西 对我来说 是 很 有 兴趣 的。 后面 又 重新 考 了 研， 这是 哪 年？

09年 考 的 研。 研究生 阶段 我 就 去 做了 银行间 的 交易 的 实习。 在 那个 时间点 就是 接触 到了 真正 的 市场。 就是我 看 得到 银行间、 公募 基金、 私募基金、 外资 行， 然后 交易 不同 的 衍生品， 利率 互换、 外汇、 掉期、 国债、 信用 债， 包括 银行 的 回购、 拆借、 线下 理财。 在 这个 阶段 里面， 我 当时 非常 困惑， 就是 我不知道 这个 价格 为什么 动， 影响 价格 的 因素 是什么。 我 就 看到 很多 交易员， 他 非常 激情 澎湃 的 来了 一波 成交 了 很多， 但是 这个 价格 为什么 动 不太 清楚。 后面 我 就 找 了 研究所 的 实习， 我 当时 去 的 是 债券 研究部， 当时 跟着 鞠 婧 老师 和 董 德 志 老师 两位， 就 开始了 我 对 这个 市场 理解 的 起点。 因为 之前 喜欢 金融， 看 了 很多 书， 小说 叫 科 书， 然后 等等 模型 学 了 很多， 但是 从来 没有 见过 实际 的 市场 是 怎么样。

的那 我 跑 个 题， 那 家里 生意 就 不管 了。

确实 就 交给 我爸 了。 OK 可能 对 我们 来说， 年轻人 觉得 这个。

干 不好 再 继承 家业。

对， 就 觉得 这个 可能 成长性 不高， 所以 特别 想 学习， 就 重新 进入 这个 行业。 如果你 不 进入 这个 行业 的话， 你 肯定 是 没有 机会 的那 那个 时候 先 做了 一年 多 的 交易 的 实习， 后面 就是 因为 特别 想 了解 市场价格 的 问题， 然后 就说 研究员 后面 我 就在 申 万 待 了 大概 两年。 那个 时候 我们的 研究 领域 就是 宏观 利率 债、 信用 债， 还有 包括 国债期货 等等 的这 一系列 的 这些 要 去 服务 我们 主流 的 客户 是 公募 基金经理。 在 这个 过程 当中， 就 了解 这个 市场 运行 的 机制， 宏观 也好， 或者 是 某 一个 信息 怎么 传导 到 市场上 的。 后面 老板 就 调 我 去 管 公司 的 机构 客户 的 结构性 融资。 这个 里面 就 涉及到 信托 产品、 私募基金、 券商 资 管 等等。 这个 大概 我们 做了 有 两年 多。 再 往后面， 就 从 研究所 我们 就 到了 证券公司 的 资产 管理部。 证券公司 资产 管理部 当时 是 管 两块 有 保险 的 自有资金 投资， 然后 还有 一块 就是 当时 我们在 做 私募 50， 那个 时候 就 开始 做 私募 金 的 这个 筛选 了。

听起来， 所以 我 想到 了 那个 中心 的对， 就 特别 早。

但是 那年 15年 左右， 那个 还 蛮 早 的， 因为 申 万 起 这块 业务 也 属于 是 很早 的 了。 因为 我们 研究所 在 权益 这块 儿， 其实 市场上 还是 有 很多 积累 的。 那个 时候 就 开始 做 这块 儿， 后面 一直 做到 19年 我 就 辞职 了。

19年 辞职 出来 就 开始 创业。 创业 当时 是 想 解决 一个 问题， 就是我 发现 机构 投资人 这个 环节 的 沟通 其实 是 比较简单 的， 价值 传递 也是 非常 明确 的那 那个 时候 我 感觉 这个 市场上 有 大量 的 投资人， 其实 是 没有 一个 好的 服务 的。 所以 当时 就 想 去做 一个 买方 配置， 当时 觉得 这个 还是 很 有 市场 的， 那么 我 就 给 客户 去做 基金 的 筛选， 不 卖 产品， 所以 我们的 这个 公司 也 叫 不 卖， 是 基于 这样的 一个 逻辑。 这个 客户 都 是以 机构 为主， 以 机构 客户 一套 方法论 为主。 但是 我们是 想 服务 零售 的 这个 投资人， 因为 零售 投资人 我自己 打交道， 其实我 自己 就是 一个 比较 典型 的 案例。 正是 因为我 无人 可信， 就是我 的 投资 只能 我自己 管， 别人 都 没有 跟 我 一致 立场。 所以 就是说 我们会 直接 到 这个 市场 里面 来。

因为他 正 所 因为 没有 这个 基础， 你 会 发现 在 这个 环境 里面， 资产 配置 这个 事情 真的 很难。 因为你 要 找 一个 你 不一定 很 相信 的 人， 去 投资 一个 你 完全 不懂 的 资产 类别， 这个 事情 是 非常 难 的 事情。 如果 这个 事情 做不到， 我 只能 集中 投资 在 一个 我 很熟 的那 有可能 就是我 的 职业， 那 我的 投资， 我的家庭 财富 和 我的 职业 是 完全 重合 在 某 一个 资产 类别 上。 那 这样的话 我的 这个 风险 就 很大。

类似 于 大厂 员工 再 加一点 公司 发 的 股票， 然后 家庭 财富 队 到 中概股 上。

对 这个 定义 很 精准 准。 我们 创业 了 一段时间 发现 去 解释 这个 事情 非常 困难。 你 很难 去 证明 你 不是 骗子， 对 吧？ 这个 是 第一 难。

第二 难 的 是你 怎么 证明 你的 利益冲突。 因为你 再 好的 服务， 我 当时 在 申 万 的 时候 有一个 感觉 非常明显， 就是我 周围 很多 小伙伴 喜欢 找我聊 市场。 但 那个 时候 我 一旦 跟 他说 我们 申 万有 一款 产品， 我 就 发现 当时 的 氛围 会 瞬间 凝结。 很多 东西 他 就 不一样 了。 这个 东西 当你 去 深度 的 思考 了 之后， 然后 你 再去 看 我们 讲 这个 成熟 市场 的 财富 管理 的 服务， 或者 它 整个 法律体系。 它 其实 是在 把 利益冲突 这个 事情， 它 其实 放在 第一位 的。

是啊 我 如果 没有 利益冲突， 我 再 跟你讲 服务， 否则 的话 就会 回到 我们 原有 的 这个 模式。 他 其实 他 也 非常 辛苦， 因为 他的 信任 成本 很高， 我 可能 你是 要 很 好的 哥们儿， 然后 让 你 买 我 一个 基金。 这个 时候 你的 服务 决定 在哪里？ 是你 用 你的 家庭 资产 去 实现 了 一个 友情 的 交付 还是 怎么样？ 这个 事情 他 就 很难 是一个 我们 讲 市场化 或者 是 相对 比较 纯粹 的 东西。

这 里面 两个 问题， 其实 你 接触 和 观察 中国 私募 行业 也 挺 久 了。 他 其实 很 像 一个 马拉松比赛， 淘汰率 极高， 每年 都 要死 一批 是 吧？

是， 但是 现在 其实 比 原来 我 觉得 好 很多。 我 还是 比较 希望 目前 这个 监管 的 这个 节奏， 因为 原来 他是 在 一个 无序 的 结构 里面 去。

你 希望 出勤。

对我 希望 出勤。 比方说 我们 周围 很多 刚刚 讲 的 383也好， 六六 九 也好 的 这种 管理人。 他 其实 是 我们 特别 希望 你就是 在 某 一个 赛道 里面 你 非常 及 的 投入， 这个 是 我们 最 喜欢 的 管理人。

比方说 我 举 个 例子， 比方说 一个 市场 中性 的 管理人， 他 可能 在 建立 他 股票 多头 组合， 跟 大 的 成本 很高 的 那种 主流 的 那种 管理人 他 比 一致。 但是 他 用作 对冲 的 工具， 他 做 的 非常 精细， 这 一切 东西 他 都是 需要 花费 工作 时间、 工作量 和 团队 的。 但 如果 是 说 我的 这个 市场机制 没有 形成 一个 能 对 你的 这个 付出 去 定价。 就是我 愿意 有人 愿意 花钱 让 你 去 把 这个 事情 做好。 大家 就是 在 这个 里面 无序 竞争， 那 就是 我们 刚刚 讲 的 四个 点的 销售费用， 八个 点的 回报 等等 这样的 东西 出来 了。 而 这些 管理人 他 完全 没有 办法 被 人 看到。 这个 事情 它 其实 是一个 非常 可惜 的 事情。

其实 对 我们 来讲， 我们是 希望 这个 市场 建立 出 一套 规则， 一个 团队 专注 的 做 一件 事情， 这个 事情 能被 别人 看到。 那 这样的话 他 只要 专注 的 做 这样 一件 事情 就 好了。 他 不需要 既 解决 就像 一个 营销 人员 一样的， 然后 对 很多 直客 散户 拿捏 不准 的 投资人 去 非常 辛苦 的 营销。 因为你 也 知道 营销 对 技能 的 要求， 投资 经理、 研究员 和 营销 人员 他的 技能 他是 不同 的。

营销 人员 是 需要 把 一个 抽象 的 复杂 的 东西， 一种 直观 的 让 客户 能够 理解 到 实 吃的 那个 方式 讲出去。 这个 是个 非常 不容易 的 技能。 我 一个 做 策略 的， 我 怎么 把 它的 颗粒度 做 高， 这 两个 东西 它是 不同 的 进去。 怎么 帮助 这帮 人 把 这个 技能 给他 释放出来， 能 让 他 专注 做 他 一件 事情 就 好。

为什么 我喜欢 看 383的管理人， 就是 他的 资金来源 80% 以上 是 机构， 那就 意味着 他 可以 专注 的 做 策略。 但 如果 一个 管理人， 比方说 我 打开 一看， 全部 是 公众 号 的 内容， 全部 是 营销 做 的 非常 的 夸 伤 的。 那 像 这种 的话， 其实 我们是 规避 的， 因为我 觉得 你的 时间 精力 都在 今天 讲 流量 了， 那么 你 很难 去 专注。

比方说 有可能 我们 有的 时候 去 想 一个 研 报， 或者 去 想 一个 比方说 美联储 降息， 怎么 去 传导 到 国内 的 这个 路径。 它 有 多少 种 不同 可能 的 演绎 的 这样的 一种 情况。 我 可能 不能 被 打断， 我 可能 一个 星期 就 过去了。 如果 是 这样的， 你 让 我 再去 做 营销， 那 我 怎么 去 平衡 这个 经历 呢？ 我 虽然 说 现在 看到 一个 好像 很 极致 的 这样的 一种 洗牌 和 清盘 的 状态。 但是 在 这个 过程 里面， 我 觉得 就是 过滤 出 确实 就是 过滤 出了 什么 一些 比较 不错 的 管理人。 当然 他 也 把 很多 的 可能 我们 原来 可能 200万， 你 就可以 拿 一张 私募 牌照， 谁 都 可以 去 拿。

这个 过程 当中 你 想他 又有 这么 多 灵活性， 那 他 可能 形成 一个 非常 可怕 的 诈骗 的 这种， 反正 我 觉得 这么 去 定义， 我 觉得 很 草莽 也没有 不过 分。 是啊 我 觉得 这个 过程 他 还是 要 的， 他 这个 洗牌 和 清盘 肯定 是 必须 的， 包括 你 金融 行业 的 人。 为什么 很多 人我 觉得 可以 坚定 的 去往 资产 配置 的 这个 赛道 里面 去 直接 真诚 的 去 服务 前台 的 客户， 这个 是 很 有 价值 的 工作。 只不过 很多人 他 可能 在 这个 事情 上面， 他 可能 还会 需要 有一个 过程， 大概是 这么个 角度。

补充 两点。 我 刚 听你说 你们 特别 希望 能 挖掘 在 一个 领域 里面 做 深耕， 提供 巨大 的 确定性 去 做到 极致 的 团队。 跟 大家 选 主动 经理 其实 是 类似的。 对， 我们 特别 希望 你的 风格， 比如说 我 就 深耕 深度 价值， 我 就 深耕 小潘， 我不怕 跑出 今年 的 业绩 排名， 但是 当你 需要 配置 的 这个 风格 的 时候， 你 会 想到 我。 因为 我在这 上面 深耕， 我是 努力做到 极致 的， 或者说 我就是 均衡， 然后 我 用 我 长期 的 业绩 证明 我的 均衡 是 有效 的。

好像 大家 都 希望 能 特别 怕 你 漂移， 但是 我 觉得 其实 对 公募 来说 也很 难， 然后 对 一家 私募 来说， 也是 希望 你 能 在 一个 小 细分 赛道 上 真正 做出 自己的 差异化。 有一个 比较 明确 的 业绩 比较 基准。 你 在 极致 这个 事儿 上 比 别人 卷， 那 其实 你 还是 有 差异化 的。 对， 但 这个 真的 好 稀缺。

是的， 这个 其实 还是 回到 一个 比较 关键 的 问题， 就是 市场机制 的 问题。 就是我 特别 急 着 做了 一件 事情， 但是 我不 被 人 看到， 这 怎么办？ 这个 就是 一个 关键， 你 怎么 让人 看到？

第二个 问题， 说说 当年 申 万 做 私募 50有什么 八卦 往事， 或 你们的 标准 是什么？

因为 申 万 在 二级 的 这个 研究 的 积累 还是 很强 的。

是 就是 业内 有口皆碑。

对， 包括 我们的 军工 的 指数， 然后 我们的 股票 的 这个 眼 究， 行业 研究， 我 觉得 他的 功底 非常 深厚。 我 当时 在 申 万 最大 的 感觉 就是 他是 一个 黄埔军校。

申 万 是 重 研究 的。

对的， 就 他 能把 一个 素人 养成， 这个 是 让 我 可能 在 过去 这几年 一个 最 明显 的 感受。 就是你 可能 在 一个 有限 的 时间段 之内， 可能 两年， 你可以 非常 专注 的 去做 研究， 整个 体系 非常 明确。 我们 当时 的 给 这个 团队 培养 做 的 这样的 一个 基础。 在 这个 体系 里面， 它 出来 非常 多 的 不错 的 基金经理。 这个 我 觉得 是 刚 开始 我们 去 看 4550 的 这个 赛道 里面 一个 优势。 就是你 可能 在 信息 上面 就 比 在 研究 或者 基金经理 的 跟踪 上面 没有 这么 市场化 的。

这个 我们 讲 券商 或者 是 这样的 一个 团队， 然后 有了 不一样的 基础， 同时 我们的 业务 也 比较 市场化。 因为 申 万 研究所 当时 一直以来 他 也是 这个 独立 法人。 独立 法人 它的 机制 是 很 市场化 的， 我们 能 留得住 市场上 最好的 研究员 大家 这样的话 它 会 形成 合力。

我 当时 印象 是 这样的， 就是 我们 新财富 排名， 好像 你 哪个 团队 没有 拿到 新财富 第一 是件 很 奇怪 的 事情。 就 可能 我们 当时 那个 阶段， 而且 它的 氛围 非常 好， 大家 没有 很重 的 营销 气质。 我们的 机构 销售 也是 属于 这种 非常 专业， 就是你 看上去 不像 销售， 就是说 积累 出来 的 在 这个 市场 里面 的 信息 质量 它 就 非常 高。

我们 第一轮 那个 时候 做 的 私募 的 遴选， 相当于 是 第一轮。 然后 跟 因为 有点 早 了， 是不是 跟 中金 是 一前一后 还是 怎么样？ 当时 确实 选出 了 一系列 的 认知 能力 各方面 还是 很 优秀 的 这个 基金经理， 包括 最早 的 量化。 因为 我们 那个 时候 还有 一块 业务， 就是 当时 跟 这个 银行理财， 当时 叫 银行 资 管 联合 起来， 通过 的 信托 等等 去 发 那个 阳光 私募。 这个 时代 相对 来讲 也是 比较 早 的。 我们 当时 去做 这个 东西， 好像 还 挺 顺手 的那 时候。

电话 应该 相当 好， 就。

刚刚开始。 因为 那个 时候 他是 这样的， 你 再也 不可能 去 重现 之前 的 那个 时代。 因为 我们 讲 量化， 它的 回报 来自于 两块。 一块 我们 讲 所谓 叫 基本面 的 因子， 或者 是 基本面 的 理念， 你 比 没有 理念 的 人 可能 比较稳定 的 能够 获得 一系列 的 回报。 就 我 刚刚 讲 的， 红利 能够 在 红利 的 筛选 上面 有 更好 的 标准， 筛选 出 弹性 或者 是 空间 更好 的 这种 股票。 那么 OK 这个 就是我 的 一个 能力， 对 吧？

第二 是 说 我们 讲 量化， 它的 灵活性 最多 的 是 体现 在 什么 呢？ 体现 在 这个 市场上， 它 会对 这个 市场 提供 流动性， 就是 它 买卖 双边 它 能够 提供 流动性， 这 是一个 非常 稳定 的 利润。 这个 就是 以 这个 市场上 对 价格 不 敏感 的 投资人 或者 换句话 来说， 像 韭菜， 我们 有的 时候 开玩笑 说说， 我 这个 量化 发展 的 基础 靠 什么 呢？ 靠 韭菜 群体 的 稳定性， 但 这 只是 开玩笑， 换句话 来说 就是 什么 呢？ 因为 我们的 这个 市场 的 机制 不是 足够 成熟， 所以 你 对 市场 提供 流动性 策略， 你的 回报 是 很 稳定 的。 所以 在 那个 时间段 就是说 谁 做 谁 就是 暴 赚。 但 我们 当时 好像 觉得 这个 是不是 应该 是 这个 样子 的对 吧？ 但 确实 那个 是 红利 期， 只不过 我们 自己 好像 没有 感觉 对 吧？

当时 是在 风口 上， 张总 一个 周期 下来 之后 才发现， 那个 时代 可能 是 可能 会 出现了。 我们 现在 可能 更 关注 一个 团队 在 某 一个 因子 上面 的 开发 的 极致 程度。 你的 系统、 你的 操作， 你的 数据处理 等等。 等到 这个 但 那个 时候 就是你 只要 做 就能 赚钱。

那时候 就是 有 就 比 没有 强对， 现在 是 单一 的 小 领域， 里边 都有 镰刀 互 砍。

对对对， 我 觉得 现在已经 非常 稀 了。 你 不同 的 中性 策略 的 管理人， 你的 对冲 管理 方式。 就 比如说 你是 一个 做 过 商品 的 去做 对冲 的 和 你 没有 做 过 商品 的 做 对冲 的。 你的 跨越， 你的 近月 和 远月， 比方说 你 这个 合约 的 组合， 你 做 的 精细 度 都是 有 不同 的。 现在 就是 在 细分 赛道 里面 非常 卷， 但是 好是 好在 什么 呢？ 就是说 从 配置 这个 角度 上面 来讲， 我们 就 觉得 这种 其实 就 特别 也好。 我 就 愿意为你 在 这个 上面 的 极致 投入 去 付钱， 我 就 愿意为你 这个 稳定， 就是你 也是 6.5， 他 可能 也是 6.5， 但是 你们 2个6.5 的 来源 的 相关性 是 不一样的。 这个 东西 对 我们 来说 就是 非常 喜欢 的 东西。

他 是不是 也能 侧面 证明 我们的 市场 也 在 越来越 有效。

对 这个 其实 是 很 重要 的 一个 角度。

但 为什么 他们 慢 牛 还是 没有 出现 呢？

市场 有效 是 说 我 对 信息 的。

定价 对我。

对 信息 的 定价 是 比较 有 优势 的。 就是说 一个 公司 你 干 的 一点点 的 好事 大家 都 知道， 你 干了 一点 坏事 儿， 大家 也 知道 这个 事情 很 重要， 就是 他 会 约束 你是 吧？ 这个 资本 上 会 约束 你 这个 公司， 去 代表 你的 股东 去 把 你的 公司 经营 好。 那 大家 都会 去 发现 这个 事情， 这个 东西 很 关键。

但是 换 一句话 来说， 我们 讲 慢 牛， 慢 牛 来自于 什么？ 因为 我们 现在 正在 一个 大 的 迭代 过程 当中。 从 我们的 角度 上面 看， 就是 我们 讲 中国式 现代化， 整个 底层 逻辑 我 都 不同 了。 我 讲 法制化， 我 讲 市场化， 我的 监管 路径， 我的 窗口指导， 我 每个 维度 它 都 跟 原来 不同。 这个 过程 他 肯定 是 有 阵痛 的。 这个 漫游 不知道 他是 为什么 来， 但是 对 我们 来说 已经 跟 过去 的 那个 时代。 我不 讲究 效率 就 讲究 快， 我 对 结果 的 质量 赋予 一个 高 权重 的 衡量。 我不是 那个 逻辑 了， 我 现在 进入 到了 另外一个 逻辑。

这个 牛 什么时候 来 他 会 来， 但是 有可能 他 会 需要 一个 触发， 这个 触发 什么时候 来 不知道， 但是 我们 得 做好 准备。 毕竟 从 现在 的 角度 上 看， 老百姓 的 主流 资产、 主要 资产 现在已经 风险偏好 非常低。 是 基本上都 在 我们 讲 货币体系 都在 买买 存单， 买买 3.5 的 增 额 终身 寿， 现在已经 2.5 了， 然后 就 放在 这里。 对， 反正 买 啥 都会 亏。

而且 另外一个 巨大 的 稳固 的 信仰 式 的 业绩 比较 基准 就是 房子。 对 OK 我 没什么 问题 了， 谢谢 张老师， 谢谢。