Deep Dive
Shownotes Transcript
听众朋友大家好欢迎收听配置实战我是主播 Mason 我是德扬需要跟大家说明的是我们接下来做的讨论内容仅是提供一个信息参考不构成任何的投资建议刚刚过去的国庆其实在资本市场也发生了很多大的新闻德扬从你的角度你觉得印象特别深刻的有哪些
对我相信大家也都注意到了我这边主要有两个方面吧第一个就是政策的这种乱的出台一个是国庆之前的那发布会第二个就是刚刚结束的财政部的这场发布会相信大家也都很关注第二个大的方面呢我觉得还是投资者情绪的波动吧但国庆之前大家就等着开盘到最近两天好像市场不太好然后觉得有一点失落我觉得这是两个
我自己的感受 Vincent 你那边有什么感受吗非常同意最大的热点一定是中国走到哪里所有人都是在问中国发生了什么我要怎么能够买 A 股这个是最热的一个话题其次的话
就是美國其實在 9 月正式進入了降息週期按照周期做事情的話那麼加息週期降息週期大家的策略和配置應該是有不同的思路而且也會做一些實際的調整這個也是正在演繹的我覺得這個也是一個繞不開的話題第三點就是其實在中美進入新週期以前
AI 一直是一个最热的话题包括有很多人说它可以跨越周期那么其实在今天这个时点下中国美国和 AI 我们到底应该怎么做什么样的策略我相信这个也是大家都非常想要搞懂的话题是的我非常同意这两天正好在香港参加 WATIF 的季度会很多精英经理也在我们也
借这个机会邀请到三位基金经理来和我们一起讨论一下这些我们都很感兴趣的话题假如我们今天有一块钱我们应该是投中国美国还是投 AI 我们进行一个头脑风暴以快问快答的形式听听大家都怎么说接下来我们就进入讨论
我们首先请到了第一位嘉宾 BruceBruce 也是我们的老朋友了 Bruce 我觉得身上宏观的这个标签特别重而且年初的时候有一个特别有意思的赌约啊我记得当时我们年初的时候在香港我们当时举手表决问今年认为这个标普 500 和护身 300 谁能够跑得过谁这个赌约其实现在看下来可能这个中国要胜出了其实当时为什么会有这样一个赌约
还有只有三个月今年才结束所以能不能甚出还不好讲但是大的方向我觉得没有变当时有这个想法倒不是说是看低美股
我觉得美股其实还是很健康包括我们年初讲的 3 万英尺的软着陆其实还是对美股的一个信心当时是讲其实是对中国的资产恢复的一个信心为什么会这么讲中国资产从 21 年高点我们戳破地产泡沫
22 年又经历了这个 COVID 这么严峻的考验这就是一个中国的一个周期问题戳破了地产 bubble 我们消化所有的地产带来的这种负面的影响从政策上讲我们 23 年已经有一系列的政策出台
大家如果刨去这种情绪上的东西去看啊刨去情绪上的东西去看你去看我们的政策的导向其实是没有大问题的我们是很尊重客观规律的就是说我们所有的 suffering 啊今天所有的事情其实都不是什么新鲜事情这和你大家如果回去看 08 年美国同样当你经历了这么一大轮的这个地产泡沫被戳破之后它导致了所有的这种问题啊我们也都在经历啊
所以这块其实没有就是说为什么我们就在 suffer 别人没有 suffer 不是这么回事其实别人已经 suffer 过了然后我们只是在经历同样的事情那同时在有这些问题时候我们的政策的反应我自己认为大的方向上其实是没有问题的当然我们在落地上我们在这个力度上可能是没有市场预期的那么快那么好
这也可以理解这和我们本身中国的政策执行体制或者是我找不到一个特别合适的一个词你懂吗就是我们做他自己的节奏然后第二点中国资产那个时候真的是被打得已经很低了而我们的资产便宜是在于这资产不是说没有增长或者负增长的我们有很多公司还每年还至少还有非常 healthy 的健康的百分之十几二十几的增长呢
所以就是它两个方面其实是给了中国资产一个特别好的向上的空间它就需要一个 catalyst 它就需要一个点能够让大家或者我们叫 inflection point 转折点前三个季度其实也是经历了上上下下很多的市场我觉得这也正常吧在我们经历了这么大一个 cycle 的时候你重新恢复信心也没那么容易
也沒那麼容易那好在至少九月底的我們央行先是央行出來的刺激政策表態的是非常的清晰明確然後再加上週末財政部的表態我覺得我們叫央媽才爸真的是既專業又真誠至少這一輪至少我覺得至少在我看來這就是中國的 whatever it takes the moment 在我看來就是這麼大的一個意義
我們知道在這個層面上是已經給足了向上拐點的力量了是的如果說我們最近密集的政策出台就是 catalyst 的話怎麼看待市場後面的持續性因為它可能既需要財政政策流動性還需要基本面和公司的一些發展如何看待整個市場的持續性
当然你最后可能这个东西一定要落实在基本面说的最简单明确一点基本面要变好我们的偏卖要回来我们的企业可以看到他们不是在流血了在可以可以生意回来了这些肯定是要看到的不要忘记一点市场本身是领先的你就把市场当成一个 leading indicator
市场如果认为这个东西是逐步是在落地的那市场自然的它就往前回来了它就往上回来了就是大家老说还不要吵政策是不要是就是因为一个政策就怎么样但我觉得这个说法也有失偏颇因为包括美国一样美国也是每次都是连锄转向了对吧你说连锄转向是不是一个政策是但它这个信号作用是非常非常明确的
而且当你有央妈开始很明确地告诉你我要拖住经济我不能再让它下沉这和 8 月 23 号 J Paul 告诉大家我要拖经济了我不能再打压它了我不能再让失业率变差了是一曲同工之妙但前提就是什么呢市场是非常信任
JPOL 从某种程度上讲可能市场在这个阶段对于我们 PBOC 的信任没有那么强这就需要一点一点的去磨合我们要重新把这个信任拉回来那你就需要做更多的工作譬如说你的这个 monetary policy 我们的财政政策在之后是要相对的更宽松一点而且是要到位的
我市场需要 liquidity 的时候你就真的能给 liquidity 而不是说我这边给你我要给你钱但到真的要需要你给钱的时候你没有钱其实这是一个 game of confidence 就是我觉得从一个 policy maker 角度讲我该怎么做能够给市场足够的信心市场自然会 play along 的
这是我的一个思考所以你看当年 DragiECB 当我们欧债危机的时候 Dragi 抛出一句 whatever it takes 市场信了他其实 ECB 没有花太多钱的就没有在这一样的以 PBOC 的专业性我是很相信他们是很明白这个道理的也不太会应该再出现说我前脚
骗了你回头就又让你因为你再去重新恢复那个信心那样付出更大的代价是的同样的我们看到就除了财政政策之外对外资还有一些企业基本面上一些政策也在陆续出台我觉得都是完全是在这个路径上的一些 science 对所以当我们的几个重要的职能部门决策部门
都一起来试我觉得就从最近释放政策的力度它的 urgency 对吧大家就是紧迫感但如果做研究深入的朋友也是知道像这些相应部委这一段时间有多忙我觉得这是 for real 这是一个很真实的在发生的事情
那这里正好有个对应的问题因为前段时间看到 Bruce 发朋友圈说感觉当下的中国和美国的这个市场从周期上看都特别像 2019 年的这个时候能跟我们简单说一下这个点想吗特别想聊聊因为我觉得这是很有意思的一个事情稍微先回顾一下 2019 年发生了什么可能稍微往前走 2018 年四季度大家那个时候还记得 2018 年四季度当联储主席
我忘了具体是几月份了就是他表态说我们这个 neutral rate 还早着呢意思就是我还要加息的市场 18 年四季度就是一轮大跌其实当时基本面是非常好的你看 PMI 其实是在高点的但是就是市场一看大跌那市场是在想说一句什么我们因为当时已经是加息了一段时间了那市场上还要再继续加息我们要把这个市场担心这个 recession 要来了
是很担心 recession 要来了而且我们的很多 leading indicator 其实已经开始在变弱了所以这是 2018 年四季度尤其是 12 月份的时候跌的是相当惨烈的这是美国那是美国那个周期的 the end of cycle 然后中国其实 2018 年也是非常 suffered 的
我还看我 2018 年的那个投研笔记我会当时我记录的一些东西有些时候那种情绪上的东西和现在很像因为我们收缩了我们的这个 credit 然后地产呀所有的这也也他们当时也是非常的困难算是一个小的地产的一个低谷吧那这么一大堆下来呢相应的就把这把美国的基本面就的数据也慢慢再往下淡 2019 年 1 月 4 号的时候
美国的 AEA 会议上这个就是所有经济学家的一个年会上 Jay Paul 利用那个机会他告诉大家哦那这么一来下来就有时候你也可能这个联储主席是不是你也不太靠谱两个月前你刚跟我说这个是在这两个月后你就告诉大家我这轮加息我结束了我们已经达到了我们该达到的目的这个他甚至看到我们的基本面其实是开始从高点往下走了当时联储不受通胀的这个智者
因为当时通胀美国没有通胀的这个问题其实他最担心的就是就业问题所谓就业问题就是增长问题如果你就增长下来了你可能就会造成就业问题但 anyway 联储当时决定了可以了我加息周期在这就可以松手了所以他 2019 年 1 月份的时候他给市场上列了一个强烈的信号我觉得 2024 年 8 月 23 号他在 Jackson 后上的那个表态是同样的历史意义 2019 年
全年来看它就像一个过渡年从上一个周期 end of cycle 周期末期向新周期开始的这么一个过渡先是三月份的会议上他就告诉大家我不再假期了停那了然后中间当然出现了一些插曲因为当时还在缩表我们现在也在缩表所以为什么又非要拿这个近的比呢因为你的工具是一样的你拿五九几年比没有可比性的工具不一样啊
我们 2019 年中间的时候其实是八九月份的时候其实由于缩表缩的太快联储历史上头一次缩表它自闭造成了银行间的流动性的问题了如果你还记得当时一下子美国银行间的利率一下飙升然后导致了市场有一个快速的这么一个回调然后联储借这个机会我甚至开始降息
中间我具体忘了哪个月的就还会开始降息停止缩表又降息就相当于我们这个新周期其实就是从那个时候就开始了就有这么一个过渡中国其实经济出问题是更稍微早一点也基本上就是 2018 年然后到了 2019 年后期我们出了很多财政政策比如说我们给这个中小企业减税我们持续来支持什么什么然后 2019 年应该是年终的时候我们的这个社融数据你可以看到开始在 picking up 了
我们真的是开始我们以中国的这种当时的事情当时我们社融数据还是很重要的我们以这种形式把 liquidity 推到这个系统里面来就是中美两国在那个时间都在各自的周期底部而且都有很强的意愿把经济拖起来
就是中美共产党就是这么形成的你不管是财政政策还是我 money trade policy 都在做这个事情两个国家都在做所以那个时候是我们当时是最不努力的时候我们觉得那是我们那个周期最不努力的时候你想想确实迎来了就 2019 年四季度你可以你回头看四季度是很漂亮的增长了对吧然后一直到其实 2020 年 COVID 就像一个 external shock 就是一个意外
有了那个意外我们暂时跌下去了但是很快又回来了那个意外的结果是什么导致我们用力过猛后面所有都带来各种其实没有那个意外的话我们可能延续着一个相对平稳的其实是一个很漂亮的周期可能能持续很长时间但那个意外其实带来了就是后面我们可以回头再讨论了带来一个重册上的用力过猛然后再加上有 spychain 的问题我们突然把通胀那个问题给激发了
然后就带来我们后面几年的这个 struggle 那现在九月份我们又迎来了中国的 whatever it takes the momentwhat's not like 是的所以我就会想现在两个国家又也分别由于各自的问题也非常有很强的这个动力把我们的这个周期可能中国更极致一点因为我们 suffer 了太久了更愿意把这个经济拖起来然后呢同样美国可能因为美国经济现在相对来说是健康很多的
他从他的考量上讲我不能让我的就业市场继续垮下去所以他也需要把经济这么拖起来在我看来我就觉得就是两个国家新周期都在同时开始与此同时我们看到美国也进入了正式的进入了这个降息周期但这个降息周期和历史上可能有一些区别不管是说有人在质疑这个实际利率的是否有变化呀又包括呃
几个衍生市场日本 AI 都有不同的情况我们有一组小问题想跟 Bruce 进一个快问快答第一个就是怎么看待 8 月初大家很多人归咎于日本的整个资本市场的一次 take profit 或者叫假衰其实 8 月份那个跌
我不认为是 carry on wine 的导致的如果你仔细去看那个东西的话如果我没有记错 BOJ 是 7 月底的时候他就宣布了就是我要加息可能是这确实是比市场预期的要去更好奇是一点但是当时市场的反应还是 muted 的
没有特别强烈的这个反应反观美国市场美国其实是从 7 月 15 号大概 7 月中旬的时候市场到了高点那种确实是很高了然后后面连续出现了我们的我们的 growth 数据的不好
恶性恶化我们的然后包括如果甚至我忘了有没有包括我们的那个就业数据反正就是我们美国的增长数据相对开始快速走那个时候看快走所以其实是美国出产市场在 price 一个 growth scare 我觉得你从我们的这 growth factor 也好 copper gold 这个 across markets 这是非常清晰的而且那个是先就一直在开始跌的 7 月底那个是我忘了是能 farmer payroll 出来还是 APMI 出来反正是有一个数据出来
更差了然后是美国市场出现了大跌隔着周一的时候日本才开始那你就借着这个东西我觉得是刚好是两个东西时间上重合了然后我认为主因是 growth scare 跟 carry on wine 没有那么大的关系明白那往后看的话日本因为他的像您提到这个周期的错配哈他
他会成为接下来一段周期内我们一个前代的隐患吗这个要 depend on 这个日本他自己的这个 policy 他 tightening 有多快多迅速和他怎么做是有关系的但是我相信大家是充分的 aware 就是没有任何 boj 也好包括 Fed 也好是谁都不想真正出现一个 disorderly 的这个 carry on one 所谓 carry on one 就是说他周期错位其实对日本有帮助的当他开始
一是它不需要那么 aggressive 的去加息美元开始相对的去降息的时候其实对日元的压力自然就释放出来了二就是我觉得日本也可以根据自己的通胀的环境来我自己觉得它其实是在一个 much better position 它可以根据其他主要样子对就是说它不需要当一个愣头青说我为了加息为了控制我自己的通胀
当然如果通常他们出现一个 uncontrolled 那可能就另外一个 story 在没有这个情况下我觉得日本其实他的 policy 空间还挺大的
他不需要激进他只需要顺势而为就可以了不是说我日元升息了日元涨了就变成 carry on wine 了不是的真正大家担心的 carry on wine 是我出现但没有预期到的我们要把流动性大量的收回那出现整个市场的坍塌这不是我的这个 basis 我觉得不管从市场业长还是 policy maker 来讲都是要尽一切努力去防止这个东西出现的很清晰还有一个问题就是
在這輪降息以前實際上利率和通脹都還是比較高位在歷史上其實當出現這樣情況的時候風險資產的估值往往是比較低的但其實我們在今年因為 AI 超級週期我們看到這些風險資產的價值也很高
那当它进入降息周期的时候可能第一个前面是存在泡沫吗 or 竟真的进入这个周期里面怎么看待这类 AI 这一轮超级周期这个东西要分两个其实这是应该分成两部分我们来讲首先说 neutral rate 接下来明年我觉得这是一个重点连储自己也在想我降息的空间有多大
我觉得这是 debatable 的大家很多人就说你看我们这么强拖背了之后我们美国经济进入到一个新阶段 which might be true 就是我们又有这么多 immigration 进来然后又有新的 productivity 的提升是不是我们这个 nutri rate 就要比以前高一点
那就 imply 的就是说我们降息可能不会再说我 COVID 期间我把这个打到零去甚至是摇摸死亡可能你没有这个空间我觉得这个是接下来大家要去 debate 的东西我可以 make a case 说我的 neutral rate 是很高的我其实也可以 make 一个 neutral rate 我 neutral rate 其实可能照我自己在看的我拿我们的 velocity 美国经济的 velocity 这个东西也刚刚恢复到了 2019 年的就 pre-COVID 的那个 level
我是不是可以认为我们的 neutral rate 其实也就是和 pre-covid 差不多所以这是 debatable 的当然当这个当如果一 turns out 我们的 neutral rate 是要比大家想的高很多这对资产的估值
肯定 overall 肯定是个打击我们一直在讲估值是个相对概念它的 ultimate anchor 确实就是我们的 neutral rate 实际利率在那实际率高了你的估值就是要往下走的但是这块因为没有定论市场还没有在 price 这个东西其实是给了估值一定空间的这是第一个我想回答的问题第二个
回到估值的本质上来讲就说就你刚才讲了高利率如果 Newtrade 高你估值一定要被打下来我们和历史上比那现在如果是说我们 Newtrade 回到二两千年初或者是 1990 那现在是不是太高了是对吧 Good question
但是其实我们之前交流过的包括我们发给大家写的东西影响估值的是有利率还有其他东西而且这个东西就是在我们的体系里面 08 年之前和 08 年之后是完全不一样的 08 年你可以简单理解影响利率的可能主要就是 price 这个 factor 就是利率那 08 年之后出现了一个其他的东西是什么呢
流动性,liquidity 我管它叫 quantity factor 所以在你支持你的估值的情况下不再只有这个 price 这个 factor 了还有 quantity 这个 factor 这个最明显的就是其实就是今年今年其实利率其实是一直在往下走的对不对我们实际利率从最高都快到了 2.5 去了今年你看实际利率的话我们的估值就是偏高了对吧但是为什么估值还能在这呢
其实就是因为我们流动性其实今年是一直在知道是拖着这个东西的拖着我们的估值的全球央行的它的使用的工具没有变的前提下你这两个 factor 都需要去考虑说的再明确一点就是当你这个市场里面钱多了之后就是资产的 valuation 也自然就会水涨船高了那最后我们 call back 最后一个问题假如今天就是这个时刻三选一中国美国和 AIBruce 你会怎么选
你的钱会投到哪里去?首先这两个就是可能中美是更是一个好的一个 basket 因为 AI 它是一个 theme 我先从这个中美这个角度来讲在这个地方点上面如果说你给我 time frame 可能是接下来一年的话我可能 60%给中国 40%给美国为什么其实就是因为我同时相信两个国家都在往上走
但是呢中国其实是不管从估值还是我的基本增长的 upside 两条腿都很快都在底部所以如果这个市场支持的话我往上的空间会大很多美国呢回到这儿
尤其是 large cap 和 AI 相关的资产我们可以在这讲它估值这边相对满了然后基本面它其实也涨就是 AI 这是我也讲美国是 buffer-kitted economy 它这两个东西其实是都已经涨起来了你可以说先行了我不是说它不能继续行但是它的空间肯定是比中国资产要小的但美国资产里面它偏比如说 small cap 和 meat cap
就一些基本面没有涨起来的更传统周期性的一些资产 small cap 其实是一个最好的一个代表它不论是估值还是基本面还没有涨起来所以其实如果你 focus 在这一块的话其实它的空间也挺大但是总体来讲我们就拿毕竟美国大盘股还是主体这样的话我 60%给中国 40%给美国长期来讲我的一个大的逻辑中美两边我就是美国头 growth
以这种非常先进生产力的 AI 可能后面还有会在其他的有意思的东西我愿意在美国找这样子的资产在中国我找 valueChina value US growthChina value 是怎么来不是传统意义上那种说我 cheap 当然一定程度上可能后面也就不 cheap 了也不是说我没有 growth 所以 China value 是我们进入到一个 PBOC 已经很明确地告诉大家了以后我自己认为
承接中国以后经济发展所创造所有财富的工具不再是地产了就是股市因为没有其他东西能够承接这么重的东西那中国股市它就肩负了这么一个历史殖民那我相信随着中国比如说监管的提升然后公司治理会越来越它会释放更多的 value 出来
所以这种 China valueUS growth 在一个大的宏观状态下我会这么想这个问题很清晰很清晰谢谢 Bruce 的时间接下来欢迎我们的第二位基金经理朋友于浩浩哥浩哥是非常资深的中国市场的投资人在郭沐基金四沐基金都有很多年的经验现在又在做自己的基金大家好我是于浩对我
印象特别深因为正好我们也真的就是年初在香港见年初那次我记得浩哥提了一个词吧叫做带血的筹码对于整个中国市场因为确实我们经历了三年比较折服的一个周期所以当时为什么会有带血的筹码这个说法然后你觉得这个 idea 在今年的演变过程中是发生了什么样的变化
这个说起来可能比较残酷特别是结合过去两三周这个中国可能是一个比较大幅的反弹事实上中国的反弹的顶部在 10 月 8 号开盘的时候其实已经把将近一半的三年熊市给 recover 了
那个时候提代学的筹码就是年初的时候其实是经过 2 月份就中国市场叫再次暴跌之后那个时候确实在市场上非常客观的看到了有一些可能是怎么说当年的一些在 2020 年和 21 年把市场顶部打出来的投资者他正在离开市场
带血当然顾名思义就是因为它的亏损是很多的然后筹码端呢就是有一个这个叫投降一个 capitalization 的一个过程这个过程其实作为我的角度来讲不管是在岸还是离岸不管是做多还是做空其实看到一个带血的筹码的话基本上可能都要在未来两个季度要准备市场要变盘了啊
所以那个时候我就觉得代取的筹码出现了啊在二月份之后就出现了这个可能是一个很关键的一个在中国市场上 flow 的一个变化明白我们都可能看到啊当时已经指数到 3600 了就确实大部分都回来了市场都开始喊牛市来了牛市来了啊
然后很多人会讨论到一个话题说其实中国历史上很明显你打开那个 K 线图有明显的几次这个牛市其实对于每一次牛市它的这个背景因素以及后面的演变浩哥能不能大概跟我们分享一下然后以及对这次有没有一些启发好呀好呀就是我可以分两部分一部分是说就是说就比较成功的牛市是吧真的到最后看是个牛市比较懂事和配合的牛市还有可能就是说过去三年的所谓假牛市了所谓的 bluff
因为牛市这个东西你不到是说不到过了很多年之后回看的话其实你也不知道它是个牛市就是比较好比较正面积极的牛市在时间上往回推的话第一个当然是 2019 年甚至到 21 年中这个市场比较景气的状态而且我相信很多特别是全球的投资者可能是那个时候对中国的关注度是最高的
然后那个时候的驱动也比较清晰和简单就是在估值层面其实在我的观点里面中国的这两年这三年的调整其实 18 年已经是拉开序幕了但任何东西它都有个惯性所以在 1920 年的时候整个投资者的 flow 层面上还是相信中国是 18 年之前的中国是一个充满着企业家精神充满着赚钱的欲望
的一个这样的非常成长性的经济体然后呢这是在那个估值层面但是在这个盈利层面的话那个时候如果大家记得我们刚经历了一个这种疫情的这个情况然后疫情从无到有但是在市场在盈利上的反应其实大家开始是一个对把疫情当做一个非常负面的这个盈利影响但是后来很快发现叫什么白市变红市是吧就
发现是别人可能都停止生产了只有中国在生产反倒变成了一个经济的盈利的一个巨大的往上的因素所以就在这个估值和盈利的这个滞后的估值和这个白市变红市的盈利的催生下那可能把中国催出了一个最近的一波牛市的底部吧啊
然后之前的话其实我们就稍微简单说一下之前的话像 16 17 18 年其实整个中国的话是在一个通过供给侧改革通过宏改货币化这个供需两端的这种政策的刺激之下可能进入到了一个就像一个公司一样进入到一个稳定增长一个 Garpe 的阶段
所以那个时候其实相当于是说选的品种也是这些白马同时的话在指数和估值和盈利方面都是双生那可能又是一个比较健康的一样的状态所以这大概是 16 年到 21 年的情况
然后再往前回溯的话其实就可能跟这一轮有一个更好的契合点了就是 2012 年四季度开始到 2013、2014、2015 年初的这个市场的一个景气那个时候市场体现出来的整体特征跟现在比较像都是弱盈利但是强估值都是政策主导的弱盈利强估值带来的结构性的牛市
我记得特别深刻就是在 15 年全年的话那个时候 onshore 和 offshore 就有个非常大的差异 onshore 那一年 15 年没有 80 个点的话其实可能都很难上桌吃饭但是 offshore15 年的话我记得有这种比如说大型的这个 China
狼放的可能觉得 20 多个点其实也是非常 qualify 的一个合格的这么样一个状态所以那个时候的这个市场的结构性非常明显核心还是说那个时候跟现在或者说跟未来一段时间可能更像吧是一个盈利还是不太景气但是呢主要以估值和资本市场政策带来的这个市场景气
明白那这个其实跟这一轮有相似之处刚提到一组对比就是 on show 和 off show 这里面今天整体是中国这个主题今天有中概股有港股还有 A 股那在这个市场的选择上有什么不同吗对 Going forward 的话我觉得就得对这一轮的行情做一个预测性的定位了吧这就涉及一些对未来的看法和观点了我个人觉得是说这一轮应该是更像 1415 年这个状态
而不是像 1617 年甚至 1920 年这个状态区分而言就是大背景 131415 年那个时候是第一国家给了很多的资本市场的这种利好发展的政策同时鼓励兼并收购那时候还包括创业版本身也是那个时候才推出的
所以在有一个这种大的资本市场的红利震慑的基础上但是我们那个时候经济上其实还是陷入在 4 万亿之后的供给过剩的泥潭当中的其实说出来非常有意思就 1314 15 年别看市场可能特别是α机会特别多但是那个时候我们 PBI 一直是负的负了 54 个月跟现在比的话可能就得是有一个判断就是这个行情现在 looking forward 到底是一个以盈利主导的
还是是以一个资本市场一个股票牛还是一个盈利牛这个我自己的判断它还是一个股票牛可能盈利牛没有那么快因为从还是从政策角度去看政策包括就是昨天的财政部的蓝部长的发布会可能大家也看了相对大家比较满意的是对花债的这个法例相对不太满意是说对消费的其实并没有说太多的一些具体的数字好
其实我觉得这个基本上就明确了政府的态度把这个政策放到一个更长的历史长河当中现在中国所属的状态就是去把地方政府负债和地产负债和高地价的问题解决的这样一个过程
在这么两个重要的部门的 deliverage 的过程当中现在其实已经到了基本上要收尾的阶段了这也是为什么我们的政策端并不是说去发力直接去拉需求拉消费而是说希望用有限的财政资源把地产和地方政府相当 deliverage 的收尾收好
而且同时我觉得这可能是一种东方的智慧显然不是一个头疼一头脚疼一脚的这么样一个政策而是说现在消费或者总需求的弱势其实根本上来源还是在来源于房地产的去杠杆和地方政府的去杠杆如果这两个去杠杆能够顺利收尾回到一个正常的轨迹的话
其实是不缺需求的这可能从居民存款就可以看出来就说现在的市场政策端肯定是还是希望把股市做好而并不是没有这么快能传导到盈利的所以往后看的话说不定我们会出现 14 15 年那种情况就是一个巨大的结构化的一个一个牛市
刚刚其实跟 Bruce 也聊到就是说从政策的制定肯定大家都是希望这个事情能够做得很好能够一步步传导然后整个传达到经济的各方各面企业也发展得很好如果从现在的就是财政政策货币刺激到接下来的这种
全面向好假设我们希望达到那一步有哪些观察点或者有哪些潜在的这个节奏我们应该注意的呢其实有两个观察点特别简单的观察点这个基本上是未来中国走就是又回到一个当然可能很难说回到一个平均 8%的 GDP 比如说回到一个健康的 5%的分水岭其实是两点吧就第一点的话需要看到就像这个领导人说的这个地产首先要在位置上见底
就是价格上需要稳住同时的话就是在杠杆端的话就不要出现从前的这种暴涨暴跌的情况吧就在地产端这个是可能都不太需要我们去研究那个时候的这个媒体啊各方面因为一个地产起稳回到一个就是
量比如说回到一个 8 亿平 10 亿平一年的这种情况的话这个是每一个自然人都能够非常显著的感觉到的就这是第一点吧第二点的话还是说地方政府的这个化债的这个问题化债问题的终点其实就是一个新的一个央地财政的结构
現在看上去可能是說把一些財權給到地方上同時通過一個債務的置換去幫助地方政府擺脫之前的這些負擔然後在未來通過大規模的轉移支付形成一個央地心的平衡就這兩個是如果做完了的話就是我自己覺得未來兩年是有可能做完的
做完了的话可能看到的就是一个非常干净然后能重新出发然后能够就实现所谓的高质量增长的一个这样的中国经济如果从行业上来说现在有很多有那种过去几年比较很好的这种分红股然后有这种偏叙事一点 AI 结合的然后也有传统销售里面的一些价值股票
假如市场是不同的走向在选股上或者什么样的领域可能会更加受益或者说它会表现得更好或者分化我觉得这是一个可能是最关心或最关键的一个问题我自己的判断是觉得说因为我是觉得这是一个股票牛不是一个就至少在两年之内还不是一个盈利牛同时的话这是一个以资本市场红利主导的而不是以说财政政策拉动消费主导的
这种市场就是更重要的是说这个地产和地方政府债的这个可以说是长周期的这种结构性制度性调整完成而不是说短期去把经济给催化起来所以说在这个假设当中那肯定是资本市场相关的行业会比较好第一好感觉东方财富这种炫杀会可能也是我们自己做的就是这个可能是 13 年 14 年的肌肉记忆就肯定首先是非凝
费英本身的话因为首先赔率非常好在这一波其实刚开始传这个事情的时候像香港这边的中资券商都是 0.5 倍 PB 以下的中国的券商因为他资产负债表业务是比较少的就不像外资的这种投行他是有一个非常高的资产负债表风险的中国的券商其实净资产是非常扎实的所以理论上是不太应该低于 1 倍 PB 的
这是一部分然后另一部分当然券商这个是个肌肉记忆但是 go in forward 能够看的我觉得其实两个方向就如果看股票牛的话那可能应该做的是 TMT 生物药这些对估值敏感性非常低的板块因为毕竟现在的盈利可能我并不预期盈利有一个很快的恢复所以说这个市场如果就这个股市价要继续往上走的话它需要的是说
一个稍微高一些的估值不会太过于 discourage buyer
所以在这种情况下一般 TMT 生物药这些有点就相当于现在的现在的中国 TMT 和生物药可能还不是中国互联网这种话中国半导体加中国软件就和中国生物药这些可能起到了就是大概 10 年前的这些创业版的这个角色这部分我觉得应该是看好的然后相对比较悲观的其实反倒是整个这个消费和地产链因为第一的话是这个以消费为例吧就他们对估值的容忍度是比较低的
换句话说假设是一个中国的比如说消费大白马 C190 是吧你给到个 20 25 倍可能大家就开始买家已经不太愿意买了但是你到一个可能稍微低一些的估值可能买家才对这个东西有兴趣它的买家的 buy flow 对于估值是很敏感的这些行业我觉得应该是它的上涨的延续性是会更差的
然后可能类似的也是地产链因为地产链本身也是预期主导的一个东西就现在再去说它本来有多少增长或者说它的 time 有多少上上的空间这个才为时过早所以我相信就是 going forward 比如说两个月的时间两三个月的时间可能市场马上会走出这个分化
明白明白还有一个问题啊引回我们最开始说大雪的筹码其实很多人他把那个筹码卖掉之后比如说以今天为例跟 1920 年的时候现在市场上的玩家这个筹码的分布哪些人还在积极的参与现状是什么或者我们往后看往后进来的人他会是什么
对我觉得这个可能也是现在最核心的问题之一因为可以说什么样的新增资金就决定了市场什么样的边际的估值和这个行业和风格的选择现在特别明确就新增的就是内地零售
事实上上周的话整个 A54 的交易日大概 10 万亿左右的这种新进来的钱虽然说可能被套了可能 10 个点左右但是他们也置换出了过去的大概 10 万亿的这么样一个钱如果把它看作一个赌场的话这个场子肯定是热了而且另一点就是说谁退出了其实还是年初的代学的筹码依然在退出
但只能说在一个这样的过程当中很多还没有退出的代表筹码他可能就不退出了风眼偏好就发生了变化然后还有另一个点就是说被置换出来的这些过去一周过去两周套现的筹码
他们很难离开这个市场你想中国在非常差就骗了我四次的情况下我都还在不可能在现在有希望的情况下因为短期有个回撤比如说一个十个点的回撤然后就离开这个市场所以说这个市场流动性肯定是大幅提升的而且事实上我觉得市场上现在有个很核心的矛盾甚至是主要的矛盾点就是欠配的资金不管是说
在海外的这些 allocator 层面对中国的暴露度那可能是大幅下降的甚至到欠配的状态还是说国内比如说对于国内的 asset owner 我可能一年现在在储蓄那边能增加 18 万亿的钱但是我可能在股票这边在这个市场就在 9 月中旬之前甚至是不断从这个股票这个池子里面取钱的就这个也是一个欠配的体现所以我觉得现在的核心矛盾其实是涨幅太快
和这个欠配资金太多的核心矛盾所以这个矛盾指引到未来的一个事情就是说只要我们认可是说这个风险偏好对于中国的股票资产这个风险偏好这个歧视不再存在或者说这个歧视在减弱那只要你能比如说合理的调整一些
估值到一个更便宜或者更有吸引力的位置其实要买的钱是很多的是的这个点特别好因为你从全球这个 top-down 来看的话其实目前很多钱的 Electronic 是去到了美国市场整个 emerging markets 都是低配而在整个 emerging market 里面 China 又过去几年又有起低配你这两层要是往上走一点各走比如说几个点的比例其实整个估值会有一个很大的抬升
对而且可能另外想提一点就在于就中国这个经济体吧虽然说过去两三年大家因为中国处于一个后疫情同时又是地产和地方债双重去杠杆的这么样一个状态就相当于是它跌了三成的 debuff 那状态肯定是差的但是即使在很差的这个状态当中中国还是涌现出了很多呃
就从自身层面上能做到可能 15 20 个点年化增长的公司就这个其实还是非常令人 impressive 的就是在一个这种总量大幅收缩的经济环境下依然还有 alpha 品种能做到一个比较好的增长
如果总量比如说财政的宏观财政杠杆从负转正的时候从边际负变化转到边际正变化的时候这些东西我觉得应该是非常值得期待的事实上我觉得这些可能是就全球我相信每一个 allocator 都会在全球范围内找一些 growth
可能从某种意义上讲币圈或者说 AI 其实都可能曾经是寄托了这个想法或者说映射了这个预期其实中国这个预期依然还在但只是不像从前从前是可能整个 MSCI China 都是这个预期但现在可能你可能在里面算四分之一吧是的那浩哥你平时除了中国市场以外美国还有包括
科技前的一些 AI 你们会我都看但我不投但是我都看你看下来是一个什么样的感受因为这过去几年这几个市场都非常的分化这几个市场完全各自走出了各自不同的节奏是一个什么样的感受我的感受是这样的可能得说一下我的立场我的立场很简单就是在中国的话我就是投 AlphaAlpha 加 Beta 然后在非中国的话我只投 Beta
换句话说其实我 23 年 1 月 30 号 all in 国 AI 的 Global AI 所以就是说这可能从我的立场角度上去讲就永远做有 ag 的事情那可能对于全球而言的话在微观调研上肯定不是我的 ag
而是在这种可能自上而下的一些这种大的 growth 或者说 perception wise 能够改变大家的认知的这种大的变化发生的时候可能在全球才会有我的机会然后我现在对于全球这些大的 Beta 的看法就是说现在可能需要休息一下是的这个点也这次我们记录会所有参会者特别共鸣就是不管是说宏观上大的周期的转换还是微观上行业里面的一些变化
真的都进入新周期了很多以前的也许该歇一歇的一个状态要找一些新的行业新的公司了对而且因为我可能 50%算一个 onshore 的 investor 我从 onshore 给大家 recon 一个事情就是大家可能觉得 A 股是一个很烂的地方但是 A 股在所有的长期问题上从来没有错过然后你怎么理解这个长期问题上就是因为 A 股的博弈很严重所以说大家会首先把很长远的问题先想得非常清楚
然后在长期的问题很清楚的情况下再来做博弈其实 A 股当年预期的很多东西后来当时可能是暴涨暴跌但是最后它都落地了就像当年的互联网一样回到我们今天可能有个主题假如今天这个时点 AI 中国和美国的策略浩哥你会怎么选我大概应该是七成中国三成美国 AI 我觉得现在应该休息一下
美国的话那 AI 休息美国的话那就是美国新周期的比如说消费银行这些生物制药这些东西对明白好呀感谢浩哥的时间接下来我们请到第三位经营心理朋友 GeorgeGeorge 在中国市场美国市场特别是科技相关的产业有非常多的经验大家好因为 George 确实看了很多我觉得第一个问题就是中国美国
这里面都有科技也都有 AI 到底这里面你觉得今天美国的 AI 在炒什么中国的 AI 在炒什么我觉得这是两个不同的市场比较割裂我觉得美国现在 AI 现在到了一个大家其实是有更多的 debatedebate 它的核心就是一个点就是说 26 年的 visibility
以及到底这个 ROI 能不能去支持因为现在大家对 ROI 还有对下一代 GPG5 可能存在单次的 training 的无论是时长还是投资的额太大导致能上牌桌的玩家缩小
这个事情存在一些担心而 NVIDIA 如果是以这个股票来看的话过去是每四五年会腰斩一次所以大家会有这样的担心吧所以是卡在这个地方而中国的 AI 呢我觉得嗯
分成两部分吧一个是有一部分就是比如说像光模块像这部分因为它其实是一个 global 的玩家它是一个中国公司它产业链在中国所以这部分其实是有明确的业绩的而且它是甚至增速在短期它其实是能比问的因为它更快
所以它其实走出来是一个很稳健的图但对于剩下的这些 AI 的应用包括比如说以租赁价格卡的租赁因为这个其实是 Enterprise 和这些小的玩家使用的一个最直接的 indicator 在美国这个价格现在还是因为你签三年的 contract 它其实是有一个 15 到 20%的 IRR 的但在中国其实这个价格甚至现在其实第一它没有那么长的 contract 第二它的很多其实是没有经济效益的
所以回过来说美国其实还是在 debate 远期的 26 年的情况以及更远的情况现在是 debate 的一个翘翘感卡在中间的位置而中国跟着美国那块其实是走的是 OK 的但是剩下的其实开发看起来还是相对是比较失望明白然后同样的一块产业 AI 和科技在过去
可能三年又碰上了美国和中国不同的经济周期或者宏观政策或者流动性的影响你觉得这些外部的因素对行业本身有造成正面或者负面的影响对这个问题问得很好因为过去两年其实如果我们去看整个产业的话
在过去的两年尤其是这个美联储开始降息之后对于这个 end demand 的影响是很大的
但是呢它又对于这种大的玩家它的影响是小的所以我们可以看到像今年就是因为对于通胀啊对于这些东西大的玩家它的这个 B&S Model 更具鲁莽性而且它有更多的这种包括之前招人招作的可以去咔人头
所以他们的就是我们看到一个大小公司尤其就是 2C 的需求和 2B 的需求有很大的一个相反的走向所以 AI 它又是一个大玩家去玩的一个东西所以就看到其实是在过去的两年因为整体的 expenses 是收缩的但是 AI 这边它又是一个逆着整个大势它是往上走的
所以其实看起来就是说现在目前我们比如说以科技的行业里面的这个股票走势就是 AI 相关的会走得异常的强而 AI 不相关就非常的弱它就是非常的往两个方向去走这个其实也是会如果我们去看 SaaS 的就比如说像这个
这部分的软件 budget IT budget 去看的话也是大量去被 AI 吸走了他们就开玩笑就是说 Google 内部开会第一次是只有 10 个人说 AI 方面第一次几个人第二次 20 个人第三次来了 100 个人因为你在内部你现在大家都在捡 budget 你不说 AI 你连 budget 都拿不到所有人都不管你是真的假的都拿嘴边所以就看到其实是一个有一个 AI 会呈现一个红吸效应而且
大的公司因为它的 bench 的更好它有更强的投资能力所以它其实是往这边在吸引目前可能走到了一个比较极致的情况明白在两个市场都看然后刚刚也提到有的产业链系像是全球贯通的这里面有没有发现一些
能够 signature 或者说我在这里发现了一个独特的 angle 其实对于我全球的科技投资有很好的 input 或者起到了一个好的效果其实是的这个是一个非常重要的点我觉得之后的 AI 在全球的一个布局是一个三角形三个中心可能是在纽约 Pla Auto 和新竹钱在纽约
Innovation 和 Applications 可能是在硅谷但是产业链其实是在台湾或者这部分你会看到它三个角之内它会除了钱之外可能会慢一些但是能看到大家的风向因为它会有节俭和滞后性 Applications 和应用和产业链它其实的发展是有的时候是不同步的比如说你会看到
在去年年底大家其实对于 NVIDIA 就会开始有一些担心会看到这边有些 slow down 看到这个产品提早两个 Q 落后两个 Q 它会进行一些变化因为这个其实很正常你新产品的开发总会有好的时候超预期的时候有不及预期的时候
但是 applications 那侧大家其实还是一路往前因为你那边的底层还在看到你的那边需求侧 applications 侧还在不断地往前这边其实完全是可以等的就是说这些人投资比如说 Microsoft 他不会说 OK 一个季度一个季度去看他一般都是会看得更久一点所以他中间就会有很多的 correct 和再 correct 回来的机会
我們這看起來也是從這幾個形成一個三角去做這樣的一個 double check 所以說我們就是做這樣的 check
明白 非常有意思刚说到 AI 分硬件和软件过去几年不说了大家肯定都看到 Semi 硬件是一路高歌猛进这里我也想请 George 能不能给我们复函一下比如说因为其实我们回到历史上比如说三个月前或者再往前走三个月任何一个三个月前都会有人说
哇英伟达已经涨了这么多了那什么时候那现在又在炒什么呢是不是估计已经够硬贵了呢每个阶段每个季度它其实大家的关注是不一样的那这也影响到现在那历史上到底可能英伟达经历了几个阶段现在大家又在关注什么是我们可能要做一个复盘就是可能要从它涨之前开始我觉得它的变化应该是从
去年的一季度会比较明显因为当时很大的一个变化其实是在三月份吧就是当时微软从本来去年它的 AI 的 server 的预定量可能是比前年是要砍一半以上因为它回到一个 down cycle 然后微软的业绩
一开始也受到影响然后后来他因为有了 GNI 出来可能他突然在那个时间因为微软的 Facebook year 也是从年中开始所以他去在讨论的时候他把这个 demanddouble 以上去做这样的一个投资
然后就会看到一路往上所以我们其实如果去看 NVIDIA 它的业绩或者说从它的 EPS 的角度看的话它从前年 11 月份见底市场预期到了底之后在底下磨了两个月 EPS 是不动的然后到那个时间尤其在一个去年 5 月份一季度财报之后一路往上调它调到今年的
二季度左右一季度一季度尾的样子这一步其实是走的是一个很明确的 EPI 的上涨可能从但到今年一季度尾的时候大家其实看到就是明年的数字大家其实是现在达成一个比较明确的共识大概在五块钱左右或者说有的高一点有的低一点但是现在的问题就是说怎么去看 26 年的数字
如果我们去看它的股价也是走到今年可能一季度之后然后二季度可能因为一个拆股啊或者一个什么突然拉上去之后其实也走得比较波折只是因为大家其实对于明年五块钱行权共持之后然后后年比较乐观的人可能放七块钱然后可能有些人放得更高但是比较悲观的人可能觉得
明年之后会放缓所以其实它稳定在这个位置之后大家的 target price 都会集中在一个 7 块钱的话就是 140 如果你用明年 5 块钱 30 块钱就 150 其实你的 upside 就在这个位置
但是你的 downside 因为明年还是有这么多所以也会有个 20 块钱的 downside 所以它就变成一个 range bond 的情况所以这一段其实就是卡在这儿所以现在核心的一个点就是 26 年或者说是有没有新的应用有没有 ROI 能支撑大家再次去投资这里面大家会比较相信的是 Microsoft 和 Meta 比较不相信的是 Google 因为 Google 可能会
做得更保守一点会怎么样所以其实这是目前在这边的一个原因明白这里也有很有意思的一个点因为当我们说到 AI
一个完整的应该是硬件只是一方面其实最后存在的还是软件和应用我记得前段时间有看一个图大概就是硬件的这种 Semi 的估值和那个 SaaS 公司的估值然后大概从两年前开始比就那个 SaaS 公司就一路向下然后 Semi 就一路往上这个 gap 越拉越大但像刚刚说一句所说一个良性的长期的市场它肯定是互相配合那你觉得这个拐点这个越拉越大的 gap 它的拐点会在什么时候出现
或者说有哪些我们值得关注的点来捕获出这个趋势的什么变化好问题
我觉得这个变化就是说 SaaS 和 Semi 它就比如说或者我们看 SOX 和 IGV 它的这个差值不断地缩小这个有合理的部分也有就是我们之后要去挖的部分如果是以合理的部分来看的话就是业绩 Semi 就是说在你没有看到能明确产生 revenue 的情况就或者说对于 SaaS 这种 application 能看到明确产生这个 revenue 情况的时候而这个硬件投资是先行的
比如说 NVIDIA 它现在明年看也就是 20 多倍它其实并不是一个贵得离谱的股票而对于 SaaS 公司来说它的 Business Model 在那边它的增速如果下滑的话它的 Business Model 就是出了问题所以你看它的增速从之前可能早些年看一个 SaaS 公司都是 20 3030 都是正常的增速现在可能十几这样的增速
这个其实也就是回到我们之前有提到在你这些明年比如说 CIO 去看你的整体的 budget 我放多少我肯定会更多的切给 AI 而不是给这些 SaaS 或者说我们如果再说得更底层一点的话因为之前它是以 CPU 作为一个 centric 去 driven 整个东西的它每一代 CPU 的增长是 20 20 20 你当然需要很多的软件去对它进行优化因为你的
硬件底层为了你的性能能力的提升是有但是并不是那么 significant 而软件其实是帮你做很多优化最后前辈软件挣了而之后现在如果是用大模型每一代是翻倍翻倍翻倍几十倍几十倍那这些软件其实不需要了
因为你大力出奇迹你可以看到我更大的用性能去做那其实就不需要再做那么多的优化所以这份钱自然也会被硬件所吸收当然也会里面会有一些 Business Model 的变化比如说有些公司他开始去做就是说 SaaS 公司他之前他的 Business Model 是很多的人就是 R&D 我需要去有很高的年轻然后我有这么多人
然後我不斷的產品更新然後我營收會提升然後我有很高的給他們的期權兌現把這部分 dilute 掉到 10 年後可能我股票 dilute 50%這是他們之前的 Binance Model 但如果他們現在要去轉化來做 AI 的話
我之前的这些人能不能去附用是一个问题第二我新的做出来 AI 的这部分的 business 我里面可能 cogs 会很大因为我需要用很多的卡需要很多的算力它的 business model 也出现了变化所以我觉得从目前这个角度看的话
硬件跑赢软件是非常合理的什么时间会看到一个明显的变化呢第一个就是如果是要那种最大的 infant point 那就是要看到一些应用或者有一些真的这种能通过 AI 或者通过什么去 drive 这个 revenue 的东西或者第二个就是说 trading wise 就是降息之后
比如说最近像那个 Morgan Stanley 的 survey 说明年 CIO 的这个 budget 变得更加乐观那我饼变大了那我软件压了这么多那是不是应该弹一点是的那对于 AI 因为大家看到更多的 recover 的信号那我是不是应该再 bet AI 还是我会把一些仓位切过去这种因为除了 AI 之外很多东西都在地面上
而如果真的有 recovery 回来的话那其实他们的从 receiver 的角度会更好那会不会是这样呢我觉得也会所以其实我现在如果是再回到 SaaS 和这个的问题的话我从大的趋势的角度上的话我觉得
没有看到一个 SaaS 能大幅跑赢 AI 的就是根本性的变化但是如果是从 Race World 的角度的话我不觉得现在 AI 比他们好很多如果说我们 Eventually 还是需要看到这个应用的话那么你觉得这个应用
根据你的观察比较大概率会出现在哪些领域的公司上面我觉得目前看起来还是在减少这个 labor cost 最近也有一些 survey 他做出来数字就是 AI 的应用的 feedback 其实印象比我想要好我看到可能 50%的觉得是 miss requirements 另外 30% 40%是觉得超过预期
但他们这种尤其大一点的公司还是主要是砍人工而如果去砍人工的话我觉得最快的或者说目前看起来最想得到的可能就是取代码农因为你的写这种代码它其实是一个相对是一个比较
不能说机械化但是相对是一个就是创造性偏低的一个工作类型而这些很多的代码和这些东西其实在你的所有权它也不存在一些很大的问题我自己是比较关注这个 Enterprise AI 这里面
我也想请教一下最近有几家公司 TalentierServiceNowSalesforce 都是一路高歌猛进我觉得这个 Tracking 和 Momentum 甚至不输同期的 Semi 这个情况下大家又是在炒什么或者抱着一个什么样的预期呢对他们
说老实话 Plantier 我不是很熟对这个我可能要拿出来因为我不是那么理解对但其他的我觉得目前看起来跟之前讲的是一样的就是说我不是觉得他们有很大的受益 AI 或者什么但是确实是降息之后有经济的回升对于他们的 budget 在提升所以他们就应该会涨我觉得是一个
他们更像是一个就是因为他们的估值和他们这个东西其实是很 yield 很 sensitive 然后他们的派的这个大小也是跟明年的 budget 很 sensitive 而且他们又是 exposed to 一些大公司在这个情况下其实他们也会就是我觉得是更从这方面去考虑他们收益明白因为这个但我觉得这个你要要要细聊又是一个单独的一期话题了就是
因为以往来说你碰上这种降息的预期 SaaS 是很疯狂的今年是有特殊情况有的人可能说因为 AI 带走了 Semi 带走了很多注意力很多资金也有人说 AI 和 SaaS 这个关系到底是什么是相生还是相克这里面谁能相生谁会相克这里面会有很多要解答的问题我觉得现在可能还是一团迷雾在很多公司很多 case 里面但我觉得这个也是接下来
可能非常好的一个方向是的确实是对然后说回今天我们跟前面两位嘉宾聊的比较多的问题最近中国市场的变化就是有什么观点和看法第一反应还是比较懵看起来被大的波动给吓到了
我觉得中国不要开玩笑我觉得中国就是它确实是有一个托底的作用尤其财政不出来的时候是有一个托底的作用对 但之后可能也很难回到之前尤其长的放的对于中国的长期它确实要看到一些数看到一些变好中国的财政跟联储还是不一样它对于
通胀的要求也不一样我也是可能相对 conservative 一点我会觉得是一个政策的底但是调整之后能不能看到一些新的往上我觉得波动会下降是肯定但是会不会能往上我觉得可能还要再看一看因为收入这边的之后的预期还是相对会比较弱一点刚刚浩哥有提到说感觉 AIA 是不是该歇一下因为估值不管是说 top-down
Allocator 的配置还是本身行业接的估值这个点你怎么看其实最近 AI 走得很好说实话它是 driven by flow 和一些 EPS 的东西 EPS 其实没有什么变化我其实某种程度上同意浩哥因为之前没有讲到像 Nvidia 的估值不去
谈得更远作为一个 AI believer 就是如果我们去看明年或者说是后年的 EPS 的话可能 upside 是 140 到 150 块钱 downside 是 90 块钱现在它到一个 135 这个位置看起来是趋于上缘然后今天最后一个问题假如今天这个时点中国美国 AI 就是你会怎么选可以是短期小期都可以对我觉得这个位置我可能会比较喜欢
海外一些相对就是 recovery 的名字因为比如说以 Semi 为例做一个例子来说今年其实它的 demand 大家其实年初会觉得 AI 起来 OK 然后大家会看到 Semi 有一些 recovery 所以 Semi 也跟着起来
然后三季度开始说 Samuel downside 也还在上面但 Samuel 掉了下来我觉得这个倒没有那么的 bearish 因为它其实存在一个库存周期的问题就是如果我们去看 andemand 其实是一直就是不温不火它没有变差但是它也没有变好但它确实也没有恶化
而它的 inventory level 的话其实之后在经过三四季度的 crack 之后还是会回到一个比较低的位置那往明年看的话那还是会有正常的 signality 正常的 recovery 如果说我们觉得降息周期开启或者中国也开始在做这样的东西那对于
这种需求或者这些东西肯定是有一定的刺激它一定就是如果到某一年看的话我觉得这些都是底部的位置而且很多公司也吹在一个 trough cycle 的一个估值我们去看明年无论是 signality 还是对于明年的 demand 我可以抓得更加乐观一点对好呀谢谢谢谢这里的时间感谢感谢