Looking at 2025
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送礼的季节到了，银行也给我们带来了很多关于明年的报告。凯蒂、罗伯特和艾登真的读了这些东西，今天在节目中他们讨论了他们的收获。这一切都引发了关于公司利差过窄、人工智能泡沫以及就业市场如果一切顺利，或者中东局势如果恶化会发生什么的问题。我们还讨论了做多美发产品、做空火鸡以及限制做多乔什·库什纳对多元化的巨大押注。 要免费试用Unhedged新闻通讯30天，请访问：https://www.ft.com/unhedgedoffer您可以通过电子邮件联系罗伯特·阿姆斯特朗：[email protected]和凯蒂·马丁：[email protected]。  托管在Acast。有关更多信息，请访问acast.com/privacy。</context> <raw_text>0 Bones又回来了，信贷PG、M的修复也回来了，每月播客系列。从最新趋势到长期视角，您将从领先的经济学家、研究分析师和投资专业人士那里获得及时的固定收益见解，无论您的元骨骼如何，还是经验丰富的投资者，请收听所有信贷，无论您在哪里收听播客，此播客仅供专业投资者使用。过往业绩并非未来业绩的保证。

特别提示：听众非常渴望听到您的问题并在节目中回答。如果您对市场、金融或经济有任何疑问，请发送至[email protected]。

推动。一年中最美好的时光是2025年展望季。投资机构和大型银行的这项年度活动似乎每年都越来越早。尽管如此，它还是来了。这是一个检验市场情绪并试图弄清楚每个人对未来预期的好方法。

今天节目中，我们问的是，他们在问什么？有哪些重大问题，有哪些难题需要解决？如果您想在2025年做得对，还有很多2024年需要解决的问题。好的？这是金融时报的市场和金融栏目，我是凯蒂·马丁，一位在伦敦的市场评论员，在岛上酒吧录制了几集节目后回到了演播室，度过了美好的时光。加入我，从纽约打来电话，让我们一起解决这个问题，就像我这样的一些悲伤的寡妇，她们阅读了银行大量的展望报告，罗伯·阿姆斯特朗，前几天一位听众在电子邮件中称我为他的老板。很有趣。

他们认为这个人能够预见未来，或者有极好的。

性格。

判断力。我们应该阅读并添加一位作者，罗伯真正的身份，他的老板，可怜的亚当，在Unhedged新闻通讯的听众中。提醒一下，如果您感到困惑，8号是年轻而聪明的罗宾，他只是试图跟上他的步伐。呃，伙计们，展望季对你们来说怎么样？

进展顺利。有一件事似乎每个人都同意，凯蒂，我很想知道你是否听到过任何异议。绝对的共识是，美国规则，并将继续统治市场。所以每个人都认为拥有美国资产很棒，继续持有它，我认为这是共识。

我希望我能不同意你，因为这将非常令人讨厌，但是的，我的意思是，美国优先肯定正在发挥作用。我现在从资产管理公司和投资银行获得的信息是，美国就像踢了世界其他地区一脚，只要它在股市中，它就会继续这样做，是的，至少在2025年期间，因为如果唐纳德·特朗普的议程最终没有实现，而且没有理由认为它不会实现，这只会吸走世界其他地区的增长，吸走世界其他地区的出口。在这种环境下，很难提出一个在欧洲、可怜的亚洲等地区进行大规模投资的理由。

除非他的政策让每个人都非常非常生气，让美元贬值，并促使每个人做其他事情。

但这就是2025年的伟大之处，这些政策还没有实施。所以，2025年是我们继续想象特朗普的政策实施后可能产生的影响的一年。

2026年我们将打开盒子，看看里面是什么。也许在2025年会发生一些事情。但你知道，我认为这是一个问题。

我个人迫不及待。我的意思是，正如我们之前在这个播客中讨论过的那样，投资者确实担心特朗普的议程中的一些事情。你看关税，你看驱逐出境政策。你看，你看这些削减税收、放松管制等等的事情可能会导致通货膨胀率飙升，这可能会打击债券市场，这可能会对股市产生第二轮影响。

但我发现有趣的是，人们对我说的是，通常被认为是政府（任何政府）行为制约因素的是所谓的债券维吉兰特，对吧？债券市场说，停止它，我们这次要卖掉你的债券。重要的是，股票维吉兰特从未……

听说过股票维吉兰特。这对我来说是一个全新的术语。好吧。

我前几天听到一个人向我提到它，他说他认为是他自己编造的，实际上他之前在其他地方读到过。所以我并不是声称自己是第一个提出这个想法的人。我想说的是，我认为我们都可以同意唐纳德·特朗普喜欢股市上涨，他喜欢从股市获得肯定。因此，可能会限制他的一些更极端经济政策目标的是，他可能会损害股市。所以是股票维吉兰特。

好的。我可以采取另一方……

的论点吗？

你可以。对于特朗普怀疑论者来说，需要记住的一个重要事实是，美国越糟糕，美国风险资产的表现就越好。因为即使在一个世界里，美国搞砸得很厉害。

我并不是说特朗普会搞砸世界。我是在对那些认为他会这样做的人说，大型美国公司仍然将是那里最安全的股票投资。糟糕的政策会推高美国股票。这是我的预测。

美元微笑在市场中吗？

是的。这就是我的预测。如果我们担心在由一位有点不可预测的人领导的统一政府下政府行为过度，我认为我们仍然指望债券市场来拯救我们。如果出现问题，我并没有预测会出现问题……

在报道中，这次来自反对者的华盛顿抵抗。他们会不会都涌入债券市场？我们是否应该去当地的咖啡馆和咖啡店，让每个人都平等地……

拥有债券账户，如果你想保留？

但是，是的，这绝对是……

我从首席投资官类型的人那里听到的东西。特别是欧洲人，他们非常担心这一点。一个家伙实际上是……很多，很多。我们不……但我们觉得我们别无选择，只能跟随美国。

所以你知道，这不仅仅是我们所说的风险资产，比如股票，对吧？你知道，如果联邦储备系统的独立性发生可怕的事情，例如，其他任何美国……

机构的韧性。猜猜怎么了？人们会买，他们会买美国政府债券，他们会买美元，因为他们一直这样做，而且目前，超级流动市场没有真正的替代品。

然而，凯蒂，10年期国债收益率为4.5%，它正在接近以前曾困扰股票的水平。如果你看看日期，2022年末、2023年末和今年4月，我们经历了国债收益率的飙升，股市略有见顶。不是大幅下跌，而是值得注意的峰值。

你知道，如果你达到5%的10年期国债收益率，持有股票的吸引力就会降低。

5%的收益率表明金融状况正在收紧。你知道，这可能会导致利润下降，坏事发生。这可能是通货膨胀加剧的迹象，而股票不喜欢通货膨胀。

所以我们正在飞向危险区。那首歌是什么？飞向……

危险区。

我们正在飞向危险区的高速公路上。

那是很久以前的一张纸条的标题。凯蒂，我们实际上能记住的一天。但是，正如你所说，债券价格一直在下跌，对吧，这使得10年期债券收益率升至约4.5%。

但我前几天在听高盛的展望，他们说，重要的不仅仅是收益率的水平，而是我们达到4.5%的速度。所以，自大选前夕以来，我们从大约3.8%上升到4.5%，这是一个标准差的波动，我可以尝试更清楚地解释它。但关键是，对于这种工具来说，在很短的时间内发生了很大的变化，通常这种幅度的变化与股市下跌5%有关。

嗯，这绝对不是我们这次看到的。所以这告诉你，首先，美国优先奏效了。其次，大选给市场注入了动物精神。

所以我肯定在策略师和股票投资者中听到过一场辩论，即10年期债券收益率的上升是繁荣的还是通货膨胀的？股市表示，它是繁荣的，而不是通货膨胀的。现在，通货膨胀预期略有上升。

人们谈论很多通货膨胀。令人恐惧的通货膨胀。移民管制是通货膨胀的。但股票和债券的组合走势告诉你，人们认为这更多的是增长驱动，而不是通货膨胀驱动，这可能是错误的。

我认为市场在通货膨胀和利率问题上有点分裂，或者至少是两面三刀。现在，如果你看看期货市场，它能看到市场对下一次美联储会议的看法，它就像……

告诉我们的听众期货市场是什么。

期货市场是世界利率概率，我相信。它基本上只是观察市场，并确定人们是否认为下一次美联储会议会降息，以及降息幅度有多大。

现在，人们预期不会降息和预期会降息的人数大致相同。即使在鲍威尔说，嘿，别指望会很快降息之后。是的，不会很快降息。

所以市场似乎认为，通货膨胀将在未来上升。但他们仍然在某种程度上预期12月会降息，这可能是因为美国11月的就业报告（10月份的就业报告）非常糟糕。

在11月，这是10月份的就业报告。但它仍然是……两种想法，我认为看看他们在12月以及同一次会议中会朝哪个方向发展将会很有趣。这将真正影响这些估值，这些股票，以及实际上可能出现多大程度的修正……

正如我们现在提到的，伙计们，你们是否认为他们会降息50个基点，然后……

看起来……

最近的就业报告。

那真的很糟糕。如果我们在12月会议之前的下一个就业报告比这强得多，他们就没有理由降息。

我只是认为，你降息50个基点，然后降息25个基点，然后特朗普当选，你决定不降息。我认为美联储的管理层会说，我们不想在接下来的六个月里让这些人对着我们怒吼。我们可以把这个问题推迟到以后。

会降息，然后我的意思是，理论上。

闭嘴。然后更理论化地。

他们更独立，会做好自己的工作，不会考虑政治，就是这样。是的，我同意这将是边缘的事情。但正如我们在选举后所说，他们……我的意思是，他们在选举后两天就降息了。

选举……

他们已经做了足够的事情了。

我们有一个赌注。我认为你会降息，你说他们……

不会降息，罗伯同意这一点。尽管我讨厌……

同意他。

我可以喝一杯。

是的。

但是我也想，所以我们可以。雪莉酒。所以，你在今天的新闻通讯中提出的一个问题是，10年期国债收益率是否存在一个水平会打击股市？你会打击股市，我会开始到达那里。

你说是，我说既是也是否。我认为股市开始真正被债券市场吓到的水平还差得很远。只是一个预感，但我只是认为……

如果我们达到5%，我们将进行一系列的讨论。

这还远着呢。但是，是的，如果我们达到5%，那么它就会开始变得，正如我所说，有点……

不确定。我要提醒你，凯蒂·马丁，我们在3.65%的时候，现在是11月，我们达到了4.42%。火车正在前进，宝贝。利率火车正在飞驰……

轨道上，5%很快就会成为债券领域。还有一点，你是在你的新闻通讯中询问信贷周期，我们现在在公司债券方面处于什么位置，对吧？公司发行的债券，因为现在有点令人担忧的是，违约率……它们正在上升。

它们相当低。根据标准，是的，但是这些东西的利差，对吧？所以，购买这些东西而不是购买政府债券所获得的额外收益，非常非常非常小。它太小了，太小了。

是的，相当于股票估值。股票估值高意味着公司债券利差小。我认为这个问题或一个更大的问题，理论上应该很容易回答，那就是，我们处于经济周期的哪个阶段？在一个正常的经济周期中，你会有衰退，你会有复苏，你会有中期，事情开始好转。

然后你通常会有一些晚期繁荣，一切进展得太顺利，然后你又会经历衰退。这可能需要数年时间。但这是总体模式。

我知道我们没有处于衰退之中，但除此之外，我不知道我们处于哪个阶段，甚至不知道我们是否处于该模式中的任何阶段，你知道我的意思。所以利差告诉你，事情有点……对于它来说，周期很轻。你知道，这些看起来像是我们在2005年、2006年看到的利差。

我们知道结局很糟糕。

是的。同样，它们看起来像1997年和2008年的利差。所以，也许我们正处于复苏阶段。在某种意义上，我们仍在从……

我不知道我们是否总是会处于这些奇怪的半周期中，因为那不是真正的衰退。

是的，这就是问题所在，我的论点是你需要一次衰退来……这是经济的控制……

学。

送礼的季节到了，银行也给我们带来了很多关于明年的报告。Katie、Robert和Aiden真的读了这些东西，今天在节目中他们讨论了他们的收获。这一切都引发了关于公司利差过窄、人工智能泡沫以及就业市场如果一切顺利，或者中东局势如果恶化会发生什么的问题。我们还将关注头发护理产品（做多）、火鸡（做空）以及限制Josh Kushner反对多元化的重大押注。要免费试用Unhedged新闻通讯30天，请访问：https://www.ft.com/unhedgedoffer您可以通过电子邮件联系Robert Armstrong ([email protected]) 和Katie Martin ([email protected])。 托管于Acast。更多信息请访问acast.com/privacy。</context> <raw_text>0 我们从未真正按下“控制+全部删除”来处理经济问题。所以现在我们处于一个奇怪的境地，除非再次出现经济衰退，否则我们不知道自己身处何方，而天知道那是什么时候。所以在那之前，我们只能摸黑前行。

我只是越来越觉得，所有那些让老古板们告诉我们自己身处经济周期哪个阶段的指标，目前都不太好使了，因为通常情况下它们会起作用。但是看看这些股票估值吧。

一切都非常昂贵，这让我想到利率。

我们将回到更正常的状态。看看违约率，它们将回到更正常的状态。看看公司债券利差，它们将回到更正常的状态，这意味着修正。

但市场实际表现如何呢？它并没有进行任何修正，仍在继续上涨。因此，解读市场的方式发生了一些奇怪的变化，市场尚未得到充分的消化。

我还没提到就业市场，它也发出了非常混乱的信号。就业率正在上升，招聘和解雇数据也很奇怪。

所以，你一部分愤世嫉俗的理解将来自你从就业市场获得的信息。而这些信息非常混乱，难以解读。是的。

它令人困惑，难以解读。而且由于人口变化，至少在美国，当人们谴责移民时，它变得更加令人困惑和难以解读。我们之前讨论过这个问题。我所做的一部分工作是改变了劳动力参与率。美联储似乎注意到了这一点，他们在过去几次会议上开始谈论这个问题，但这仍然很奇怪。而且，可能还存在劳动力囤积现象，很难说实际的重置是什么，因为经济衰退会促使人们尽可能地留住劳动力，而不是至少对一些公司来说，特别是那些规模较小的公司。

但没有人辞职。本周华尔街讨论很多的一个数字是辞职人数。通常情况下，这是一个坏兆头。人们在感觉良好的时候辞职，这将改变我的生活。

你会在可能面临最不确定的政策环境之前辞职吗？

在美国？是的，这可能是其中一部分原因。好点子。

总之，我对这个问题的答案是，我不知道我们现在处于经济周期的哪个阶段。我不知道自己身处经济周期的哪个阶段。去问别人吧。

感谢您来到我的演讲。所以，您清单上的最后一个问题是，人工智能是否是一个泡沫，我认为您当时的意思是。

是的，我认为是。

将会是。好吧，那并不。

泡沫必须破裂吗？

是的，是的。这是定义的一部分。我前几天与著名的巴里·里奇尔德（他经常为《金融时报》撰稿）共进午餐。

你怎么认识他的？是的。

他创立了这家名为GMO的资产管理公司，并认为自己是一位泡沫历史学家。他确实如此。他基本上说，人们犯下的概念性错误是，他们说，人工智能是一项令人难以置信的技术，它将改变一切。

因此，它不可能是泡沫，但他认为恰恰相反。正是那些将改变一切的技术导致了泡沫的出现，例如铁路和互联网。

你拥有一项技术。每个人都可以看看它，然后说，天哪，这是一件了不起的事情。它将改变一切，但你并不真正知道它将如何改变一切。

所以你抬高了一切的价格。你会看到一个巨大的泡沫，充满了兴奋，然后是铁路、互联网的崩盘，而真正的企业则从这场崩盘的灰烬中成长起来。

而且我们甚至在这个财报季开始看到这种情况，对吧？所以华尔街开始惩罚那些在人工智能资本支出上花费巨资，或者说他们将花费巨资但没有取得任何成果，或者没有明确说明他们如何使用人工智能的人，对吧？谷歌、亚马逊，它们实际上有用例，然后是Meta、苹果和微软，它们的收益下降，这总是会发生的，但部分原因是它们的人工智能资本支出似乎并没有在短期内发挥作用。

中期内。

啊，特斯拉是它自己。我们把它看作马斯克的个性化股票，这是一种推动因素。所以它们并没有受到同样的标准约束，但是就视频而言，我的观点是，对吧，英伟达本周公布了业绩，其收入比一年前翻了一番。是的，还有300亿美元的现金储备。对我来说，这并不明显是泡沫。我知道这艘船很大，但是。

视频的问题是它是否处于收入泡沫中。换句话说，现在，它是人工智能级GPU的垄断制造商。我们对它们的价格是多少，永远都是这样，最终，一些聪明的人会制造出真正有效的竞争产品。我们知道，例如，亚马逊正在非常努力地制造其更便宜的内部替代品。

或者资本支出放缓，对吧？所有这些大数字，他们必须制造这些单元，然后他们就有了它们。之后他们还需要多少芯片？英伟达的估值，我认为现在鉴于其收入增长，这是完全合理的。问题是收入增长是否会持续以及持续多久。

有趣的是，它们受益于，你知道的，华尔街惩罚微软和Meta在资本支出上的过度支出。但英伟达是所有这些过度支出的受益者。

基本上是惩罚他们给太多。

让我总结一下。最后想问一个快速的问题，就像我们今天谈话的开头一样，你读过所有关于2025年的展望文章。它们或多或少都说的是同一件事。只有我一个人觉得这有点令人不安吗？这里似乎存在很多共识，而这并不总是健康的。

不，它很少是健康的。事实上，你需要一个非常坚实的共识才能发生真正糟糕的事情。这是在发生可怕的事情之前你必须检查的框之一，比如当人们不知道发生了什么的时候。如果每个人都认为他们知道发生了什么，市场可能会上涨，这是一个相当安全的市场。然后你就走上了通往危险区的道路。

没错，这次我没有。

我们正走在通往危险区的道路上，我为此道歉。至于今天剩下的时间，很难说。好吧。

关于人工智能存在共识，我认为正如我们之前所说，关于2025年，特别是2026年将会发生什么，存在很多不确定性，至少从美国的政策方向来看是这样。然后你还有中东和东欧的地缘政治战争局势。所以我认为关于人工智能可能存在一些共识，但市场可能会通过事情有多不明朗来平衡这一点。

所以你的意思是说没有危险区，罗宾？我说的是危险。

不，我对2025年持乐观态度。我想在风险平衡方面完全保持谨慎。共识的一致性属于负面因素。是的，我认为我们同意这一点。

我也要说。

我们很危险。

是的，你对大众智慧的看法，朋友们，接下来我们将回到长短仓部分。

你在地平线上看到了什么，不确定性还是机遇？无论你在PIMCO看到什么，我们都能帮助你应对当今的挑战，凭借深厚的全球和本地专业知识，以及超过1400名投资专业人士，为市场提供展望，追求长期回报。我们的投资塑造着明天的今天，用PIMCO追求你的明天，一家领先的全球资产管理公司。

现在是时候进行长短仓了，我们来做这个节目，我们做多我们喜欢的东西，做空我们讨厌的东西。你有什么？我。

做多头发护理产品。我的头发比普通丈夫的要长，只是因为我懒，或者我只是看不到我想用它做什么。昨天我忘了用护发产品，感觉就像度过了糟糕的一天。缺少一些东西真的会改变你的欣赏能力。我对此非常感激。

我觉得所有护发产品都很恶心。

这是一种人身攻击。是的，我正要这么说。

我是做空火鸡。一年中的这个时候，你会看到一波又一波的报纸文章，介绍如何准备火鸡。

这些方法都不管用，因为火鸡很臭。在西方，它是蛋白质含量最低的。我反对它。我们家将要吃盖帕普。

这是，好吧。

这是个秘密。节目结束后你可以查一下。

就像火鸡一样。我做多Josh Kushner（Jared Kushner的兄弟），他是Thrive Capital公司的合伙人，这是一家非常棒的风险投资公司。他的整个策略是，对数量非常少的投资进行大额投资，这对风险投资公司来说是一件非常奇怪的事情。但Thrive Capital的一位高管对我们说，多元化是给那些不知道自己在做什么的人准备的。我只是想稍微强调一下这一点，以防万一一切都出了问题。

我认为，凭借他们与政界的联系，事情可能会进展顺利。

是的，我的意思是，这真是令人难以置信。所以我记得这一点。

或者我们该结束了吗？

该结束了？停止你的笑声和玩笑吧。各位听众，我们很高兴能有你们。

所以给我们发邮件到FT.com。我们周二将在您的收音机里与您见面。

所以，听众们，Unhedged由Jake Harper制作，Brian Us编辑，我们的执行制片人是Jake of Girl Team。我们还得到了Topher Forhead、Shaw Bromley以及FT的帮助。

全球音频主管Laura Ark、Alter Mai、Gretchen和Nav Cyia。FT高级订阅用户可以免费获得Unhedged新闻通讯。

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