Bitcoin Alpha E003: Digging Into Microstrategy's Bitcoin Treasury
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以下内容仅供信息和娱乐之用，不应被视为财务建议。本次讨论由专注于比特币生态系统的领先机构投资者十点三十分（Ten Thirty One）进行的演示。十点三十分拥有超过十年的比特币经验，并已将近 1.5 亿美元投资于该领域的领先机会。欲了解更多信息，请访问十点三十分（Ten Thirty One）的 VC 网站。

与富裕投资者一起了解情况。例如，与 Barber Goodstein 的管理合伙人或 360 度和超高净值社区（3000 万美元）进行思考。Barbara Morning，新年快乐。

上次你听到你的战争读物时，你说是意外。这次你说这是故意的。这是否表明这些高净值人士对这次选举的看法？

嗯，这表明特朗普对选举的看法，我们认为会有很多重磅新闻。上周我们举行了市场机遇与风险会议，这次胜利带来了很多上涨空间。因此，这些投资者……

对未来意味着什么感到兴奋。你们说他们兴奋的一件事是比特币。我之前提到过，黑石的比特币 ETF 现在管理的资产比其黄金 ETF 多。当然，我们知道黄金是安全的，我知道很多投资者也持有黄金，当涉及到比特币时，他们会直接持有或通过 ETF 持有。

我们非常看好比特币，过去几年我们一直在谈论比特币。我们建议直接持有，因为如果你直接持有，就不必缴纳税款。所以这是一个很大的区别。

但我们认为比特币可能会成为下一个战略储备资产。目前，该国持有 232,000 枚比特币。我们认为特朗普可能会将其增加到超过一百万枚，但考虑到我们向高净值客户提供的优质建议，我们对每个人都充满信心。先生们，看起来这将成为每周一次的节目。

历史最高点。这意味着我们必须在其他剧集中讨论。希望这意味着我们将有更多新的内容。

我们拭目以待。我不知道，我不知道我们是否会继续每周更新。

现在让我们看看，如果跌破 9 万美元，那将是令人震惊和心碎的。价格飙升至 9 万美元和 9.3 万美元。约翰，我只是开玩笑。

你想用设置来冷启动，有两个要点，特别是其中一个我有点不清楚，即直接购买比特币与购买 ETF 是否真的更有利于税收？其次，她建议你应该拥有实际资产，而不是衍生品敞口。

第三，她对战略储备的观点非常乐观。我说两件事，三件事，让我们谈谈税收问题。第一件事确实很有利。

阿尔，是的，我的意思是，我实际上会说，回到你的第二个观点，我想，这是 CNBC 上 3000 万美元社区的管理合伙人，为一些地球上最富有的人的投资组合中增加比特币配置提供了论据。我认为，回想起 18 个月前、24 个月前的情况，我不会想到我们能这么快达到这一点，所以值得注意的是，这段视频本身就存在。我个人认为，值得注意的是，我们稍后会谈到税收问题。但她指出，他们主张直接持有，而不是更容易获得的比特币 ETF 或其他 ETF，你可以直接在经纪账户中购买。

我认为这很有意义，因为这些人花了很多时间思考如何最好地保护大型家庭的财富（在某些情况下是机构），因此他们非常了解保管、税收以及如何最大限度地减少财富流失和最大限度地提高遗产规划。因此，像这样的社区，像这样一群人，对可能区分直接持有比特币（某种自我保管或合作保管或机构多方设置）的潜在品质非常敏感，他们甚至考虑到了这些细微差别，并建议这样做，这非常值得注意，我认为这表明了对该资产的复杂性，以及大笔资金在之前的周期中从未真正出现过。当然，就我们十点三十分而言，我认为这对于我们投资组合中的一些公司，一些在加密空间中最好的公司来说，是极度看涨的，他们提供必要的工具和基础设施来直接持有比特币，以及代代相传的保管和安全措施，以及直接购买并实际拥有和接触该资产。所以，我会说所有这些都是看涨的，我认为这对于目前比特币的短期前景来说，是极度看涨的。

关于税收问题，我认为她指的是，我们向各种有限合伙人或投资者，以及我们谈话的对象，提出的一个问题。我认为他指的是，你可能会陷入购买比特币的潜在税收陷阱，例如，以非常低的费用（接近零费用）购买。比特币在未来几年内上涨，你持有巨额资本利得，远远超过你投资组合中的任何东西。

如果你想从那里开始，实际掌控基础资产，如果你想将比特币作为抵押品用于贷款或直接使用，那么从该工具中取出它。这意味着你将面临巨额资本利得税，因为你将它从该工具中取出，然后将收益投资于其他地方。同时，这也会让你面临一些风险，例如黑石、富达等机构，他们可能根本不知道如何处理这种情况，但他们有能力利用 40 年前的策略，提高费用，因为投资者更愿意支付 100 美元给发行 ETF 的机构，而不是支付给联邦政府的更高税款。所以，我认为她指的是，你拥有更大的税收灵活性，直接持有比特币，并能够避免出现长期财富流失的情况，避免向提供 ETF 的机构支付高额税款，从而避免出现更大的财富流失。所以，我认为这就是她所说的税收陷阱。

是的，这可能是……我的意思是，当然，随着所有大型比特币 ETF 的出现，情况发生了变化。你无法提取基础比特币，并且你可能无法做到这一点。我们听说过一些传闻，一些 ETF 提供商有兴趣允许这样做。我的意思是，这将取决于他们是否被允许这样做。

但是，如果情况如此，你可以提取比特币，并且……也许这种摩擦会消失。她可能还指的是，与股票不同，比特币作为商品，在一定程度上，如果这些资产的价值相对于你的成本基础下降，你可以利用税收损失回收策略，出售比特币并有效地重新购买，锁定损失，从而产生负面应税收入，以抵消你可能拥有的其他积极应税收入。这是过去一些人使用过的策略。

当然，你不能用股票这样做，因为有洗售交易规则。但是，考虑到有十几个以上的比特币 ETF，我认为你可以有效地利用这些策略。如果你持有大量股份，如果你在亏损时出售，然后购买类似的 ETF 来获得相同的敞口，那么你可以利用这些策略。

是的，非常好的观点。我们一直有这个论点。我从去年开始就一直有这个论点。我认为，由于约翰之前提出的原因，拥有比特币是有益的。即使你现在不明白原因，我认为你将来会发现使用比特币的原因，无论是用于支付还是抵押品，我认为这将增加。

正如你所说，如果你持有 ETF，你根本没有这种灵活性或能力，而且你还要承担资本利得税。你出售比特币，谁知道要花多少天才能将现金存回你的账户，以购买现货价格，价格可能会飙升。因此，如果你持有 ETF，那么第一步是考虑同时持有现货，就像巴芭拉·古德斯坦在 CNBC 上提到的那样。上周我们举行了非常看涨的会议，很抱歉上周麦克风坏了。幸运的是，节目后的麦克风问题很小，我们有一些业务在节目中播出。但是，当我们录制节目时，比特币的价格大约是 76,000 美元。

正如我们昨天在某个时候提到的那样，价格飙升至 93,000 美元，目前价格为 88,152 美元。因此，在过去一周（过去七天）中，比特币价格大幅上涨。比特币上涨了 16.5%。

我认为这是因为特朗普政府上任。随着时间的推移，特朗普提名了一些内阁成员和候选人，他希望他们进入联邦政府。如果你查看来自特朗普的推文，看起来唐纳德·特朗普周围的人非常支持我们的行业，支持比特币。

所以，如果你查看所有提名的总人数，普莱杰为我们计算了数据，其中 11 人是比特币支持者，7 人是已确认的加密货币持有者，6 人是已确认的大量比特币持有者。因此，我们认为特朗普当选总统对比特币非常有利。

看起来随着他提名不同部门的候选人，情况正在得到证实。托萨·加伯被提名为国家情报总监，彼得·赫格塞斯被提名为国防部长，麦克·盖茨被提名为国家安全顾问，史蒂芬·伍德将军被提名为中东大使。所有这些人都已确认持有大量比特币，并且在过去曾公开表示支持比特币。还有一个职位尚未填补，但人们猜测谁将担任该职位，即财政部长。

波利市场一段时间以来一直有斯科特·佩恩作为领导者，但在过去几天里，霍华德·卢特尼克（特朗普过渡团队负责人，也是反伪造局局长）的可能性在波利市场上飙升，这非常看涨。他将接任财政部长一职。你们对此有何看法？

什么是赠款？一位常驻政治专家。

这些是我们的……

我坐在这里，正在研究特斯拉，现在你们谈论政治。我只是开始……我的意思是，我不会回避这个问题，但我只是在谈论开场白。

而且，你知道，越来越多的人开始公开建议投资比特币。这让我回想起上一个周期。我的意思是，当你看到 2020 年和 2021 年价格上涨时，你开始看到更多人公开表示他们一直在购买比特币。

他们认为获得比特币敞口是有意义的。我的意思是，我们听到了一些宏观经济学家，一些著名的投资者，例如斯坦利·德鲁肯米勒，他们一段时间以来一直提倡比特币。但是，我们真正没有看到大量新的人或公司宣布他们的意图。

就像我们开始看到一些微策略的策略，一些暗示其他公司将尝试类似策略的迹象，我知道我们稍后会讨论，但我认为我们正处于这个过程的早期阶段，人们真正开始公开表示支持，只有当价格开始上涨时。你知道，当我们处于熊市时，人们不想逆流而行，主张比特币配置，因为他们不想看起来愚蠢。他们想看起来像天才，说，你知道，我们已经购买比特币一段时间了，然后在公众和媒体面前宣布他们的胜利，以证明他们所做的事情。

特斯拉在 2021 年 2 月这么做了，当时比特币价格大约是 5 万美元。我记得当时的情况。

我的意思是，这令人震惊。我认为，随着价格继续上涨，会有更多人出来倡导比特币。我认为我们正处于这个过程的早期阶段，有人这么做了，特别是提到以控制自己密钥的方式直接持有比特币。我认为，正如约翰之前所说……

这非常令人鼓舞。我的意思是，我认为这就像你看到的经典视频，有人在山坡上跳舞，周围没有人。他看起来很奇怪。

最终，另一个人加入了进来，第三个人加入了进来，然后在几分钟内，整个人群都围绕着他跳舞，做同样的事情。这是我们在各种群体和人类心理学中看到的动态，这里也不例外，我认为这将使人们更容易接受。更容易接受，我认为，随着时间的推移，随着越来越多的失望情绪消退，情况看起来越来越像一个问题。

我拥有参议院，他们昨天控制了众议院，所以你已经为这些项目开辟了一条清晰的道路，为政府可能青睐并希望看到的立法议程创造了清晰的途径。总的来说，我认为这使得更容易加入这股潮流，因为你正在进一步降低一些真正负面监管措施的左侧风险，例如联邦政府采取对抗姿态或立场。当然，如果司法部发生变化，如果财政部发生变化，如果我们在联邦储备委员会等机构取得了一些进展，这将使我们更容易理解和评估风险。最坏的情况仅限于监管方面。因此，我认为随着这种情况持续发展并增强势头，对更多人来说，加入这股潮流将变得越来越容易。

是的，我想起BST（我猜是某种缩写），我记得最初有人发布了这个梗。但比特币就像一个奇怪的游戏，唯一正确的举动就是参与其中。你知道，我们在与对我们公司在做的事情感兴趣的投资者互动时，以及他们开始对比特币本身感兴趣时，看到了这一点。

你知道，你会发现来自各行各业的人，你知道，来自各行各业的人，他们听过你的播客。他们是传统金融领域的专业人士，是企业家，是政治家和政策制定者，等等。这就是我们看到比特币采用方式。

你知道，当有人对比特币感到兴奋并感兴趣时，他们就会开始在他们所处的任何环境中倡导它，无论是在他们所在的公司倡导将其用作储备资产，还是以某种方式参与网络，或者开始构建比特币产品。我认为，对于一些政策制定者来说，这同样适用。博弈论是人们谈论了很长时间的东西。自然而然地，我认为在这些权力位置上的人中，出于自身利益而接触到该资产的人会越来越多。

然后，我认为这将自然而然地，就像我们上周讨论的那样，开始降低职业风险。它开始消除人们一直担心的左侧风险。因此，我认为从动量角度来看，这在该领域可能只是一种积极因素。

将要提到...

我们...

上周讨论了职业风险。我认为巴伯正在做的事情，以及许多其他人将开始做的事情，是向市场发出信号，就像我们没有做的那样。我们了解职业风险，并确保我们的客户对比特币有正确的敞口，这样他们就不会看起来像IOS。

展望未来，作为富裕个人信托经理，你应该做的事情是让他们以低价进入这些资产。因此，我认为我们将开始发现哪些人在2022年、2023年以及今年开始做出明智的配置决策。我认为他们会出来说，“是的，我们正在尽职尽责。”

我们的客户在没有人关注它的时候就配置了比特币。就像你说的，太好了。而且，我认为从他们的立场来看，在2022年和2023年，在过去一年中敲响比特币的锣鼓是有意义的。另一个...

我们上周讨论的另一件事是ETF上我们看到的巨额资金流入。你知道，回到ETF，再次查看这个页面，我认为上周我展示过，在11月7日，资金流入达到360亿美元。然后，你可以看到，在那之后几天，这种趋势似乎还在持续。因此，似乎没有停止的迹象。

我刚才说，我认为上周或本周的资金流入总额为51亿美元。目前，这是一个非常积极的信号。这就是我们上周推测的内容。

我认为幕后这些推测肯定得到了回应。他说，像大卫·巴伊这样的个人在推特上发出了信号，他们相当有信心，有一个大型国家正在试图抢先布局，如果美国出现战略储备法案，那么这将是驱动本周价格的主要因素。是的，你知道，我们没有明确的证据，但一点也不惊讶。我认为我们都会说，尤其是在比特币经历了如此多的压力，以及对地缘政治多元化的日益增长的需求和关注，以及比特币日益增长的流动性，这只是时间问题。

我认为我们都会说，尤其是在比特币经历了如此多的压力，以及对地缘政治多元化的日益增长的需求和关注，以及比特币日益增长的流动性，这只是时间问题。

我认为我们都会说，尤其是在比特币经历了如此多的压力，以及对地缘政治多元化的日益增长的需求和关注，以及比特币日益增长的流动性，这只是时间问题。

随着它的发展，大型主权国家更容易进入并获得有意义的比特币，而不会完全推动市场，尽管可能在过去一周左右没有推动市场。我想我们会发现这一点。

但是，回到ETF和它的作用，我看到的一篇文章，我认为这具有指示意义，来自埃里克·波库斯（我说的对吗？），如果不对，请纠正我，但昨天他发了几条推文，说比特币已经突破了400亿美元大关，在达到300亿美元大关两周后。两周前就已经开始疯狂上涨，现在又增加了已经完成的3倍。当然，这很大程度上是价格上涨，而不仅仅是纯粹的资金流入，但我认为这表明过去几周各方都出现了真正令人难以置信的垂直积累和价格走势。

关于可能驱动价格的东西，也许是，我们也在与LP（有限合伙人）的讨论中看到这一点。在过去一年中，许多人都在等待选举结果。

获得一些明确的方向，这更广泛地涉及未来经济政策的方向，特别是。许多人对经济政策的延续感到担忧，如果哈里斯当选总统，这种政策很可能会出现。因此，我认为当特朗普当选时，富裕个人感到宽慰，他们现在更愿意将资金投入系统，其中比特币是他们购买的资产之一。

昨天讨论的另一件事，我认为没有足够谈论的是，由于像Block、Filecoin、FTX和Coinbase这样的公司在2021年和2022年所承担的风险，我们提出了一个很好的论点，即比特币在上一轮周期中的潜在价格高点，由于这些公司所承担的风险，以及他们实际上是如何利用比特币进行投机，无论是直接利用还是将其提供给进行投机的交易者，都显著降低了。因此，我认为我们现在可能看到的只是，我们对政治方面有了明确的方向，然后配置者感到足够安全，可以将资金重新投入大规模加密货币市场。也许这只是回到上一轮周期中，在所有这些公司真正进入投机市场之前，我们应该去的地方。

所以谁知道到底发生了什么？我们知道那里有更多清晰的方向。当然，似乎有来自主权国家的兴趣。

而巴伯的良好势头就是一个例子，说明大型资本配置者和财富经理正在以正确的方式思考比特币。所以现在情况看起来不错。我们将转到下一个主题，即今天早上发布的期权报告。

这是关于Oral Ventures的，它刚刚获得了7500万美元的加密投资，由CS Capital在最近的16Z轮融资中超额认购。我们想重点介绍这一点，并展示我们现在拥有的突出图片（不是这张）。这很有趣。我们想谈谈这一点，因为我认为这验证了我们在做的事情。在1031，在更广泛的比特币和加密货币风险投资领域，资本分配存在很大的不平衡，我们将在几分钟后在这里重点介绍。在该行业中，我们投资的领域，对更广泛的加密货币的资金投入很多，而对我们所投资的比特币领域的资金投入却很少。Portal的融资似乎表明，许多人得出结论，比特币是信号所在的地方。

以下是今天早上期权报告中的一段话，该行业似乎每个月或每周都在改变其身份，并寻找新的流行语，从像代币化这样的闪亮事物到稳定币，再到现实世界资产，对于那些不了解的人来说，这就像在高速公路上行驶一样。在2023年，他们预测比特币将达到顶峰，并围绕比特币的至高无上建立投资。现在，随着当前货币接近10万美元，比特币在Portal建立平台（如Arch、Epic和Native DeFi平台）时仍在3万美元左右徘徊。后来，这些平台从多家机构获得了额外资金。约翰，你今天早上把这些内容放在我们的群聊记录中。Portal的这种定位理念意味着什么？

是的，我认为，如果你坚持足够久，并且不要责怪自己，那么最终每个人都会看到，这篇文章所指出的，比特币在更广泛的加密生态系统中的至高无上。我们可以深入探讨其原因，马丁在你的播客中多次谈论过，我们也在链接中写过。

但是，如果我们认为比特币是货币领域的顶级掠食者，那么每个人都会不断地进行测试，看看他们更愿意持有哪个代币，比特币还是理论上的比特币，还是美元。答案会越来越明显，每个人都会看到经济活动最终将发生在哪里，并被主导。

因此，我们几乎建立在这一核心见解之上，即世界正在朝着比特币的方向发展，在所有这些不同的垂直领域，比特币将是唯一的选择，至少在一定程度上，如果时间足够长，它将超越所有其他事物。因此，我们不仅在2023年，还在2020年及之前，与你（马丁）在你的播客中，以及与我们2013年加入的比特币专营合作伙伴一起，建立了我们所做的事情。因此，看到它最终开始融入更广泛的加密生态系统，这并不令人惊讶，当我们与投资该生态系统的LP和其他基金交谈时，我们也看到了这种主题和趋势。我认为人们越来越难以否认比特币是该领域长期以来的顶级玩家。

也许，如果他们想进行一些风险更高、回报更高的投资，例如其他代币，那也没关系。但是，正如数据显示的那样，投资者和资本正在缓慢地朝这个方向转变。我认为我们可能仍然会在比特币的本质以及在这个行业取得成功的操作顺序方面存在分歧，以及未来五到十年中真正有趣的现代化机会在哪里。但是，这很好地证实了我们多年来一直在谈论的事情，直到最近，这在大型和小型LP（有限合伙人）中都不是共识。

很好。还有什么要补充的吗？

我想说，这也很有趣，你开始看到这样的公告，这表明我们所看到的资本流入该领域的冻结有所缓解，对吧？在过去几年里，你没有看到很多新的加密基金。

市场环境很艰难。因此，新资本的募集是一个值得关注的点。我同意，我认为围绕比特币的叙事对我们来说并不令人惊讶。

对我来说，这其中有一点，即使我们屏幕上显示的这段话，也在承认该领域的大多数投资者实际上都在追逐下一个流行语，下一个趋势。这是一种趋势导向的投资，吸引资本追逐趋势，无论是FT、代币化、稳定币还是现实世界资产。现在，我认为趋势基本上是加密货币中的比特币叙事。

因此，我认为你开始看到更多资金对比特币领域正在发生的事情感兴趣。但是，你知道，我们还没有真正看到...我们还没有与这些群体互动，这在某种程度上不是我们关注的重点。

许多新的层级项目，加密资本已经转向这些项目，这些项目需要某种形式的协议更改，软分叉到比特币。这基本上试图将我们在加密货币、DeFi和Web3中看到的大部分内容带到比特币中。这并不是说人们不能在这些领域赚钱，因为人们确实在更广泛的加密领域赚了很多钱，但他们也损失了大量资金。

我认为这些项目，这些群体正在追求的项目，也承担着同样的风险。再次强调，这不是我们特别关注的领域。但对我来说，这是一个信号，我认为约翰想表达的是，这些群体正在接近我们认为比特币真正信号所在的地方。它还没有完全达到那里，但这是一个有趣的趋势，正如我们所看到的。

是的，许多币圈人士对此有不同的看法。在你们做出判断之前，让我们看看图表，重点说明历史上专注于更广泛的加密货币的资金与专注于大型赢家行业的资金之间的历史差异。这是我们与LPs和潜在LPs最常讨论的问题之一。这是不对称性，一个大型赢家基础设施。加入我们的研讨会，你们可以一起制作这张幻灯片，向人们展示历史上发生了什么，并用一些数字说明我们今天在市场上看到的资金不对称性。

是的，我很乐意开始。我的意思是，首先，在最高层面上，我的意思是，本页试图形象化的是，比特币无疑是目前最主要的加密货币，而且一直都是。我们看到，随着时间的推移，其他加密货币在排名上有所波动，有时排在第二、第三或第十位。

但是，就衡量底层协议的市场价值而言，它远远超过其他十种加密货币的总和，无论您是看分配和部署到专注于比特币项目的资金，还是与其他所有项目进行比较。实际上，专注于比特币的资金数量有效地多出100倍。因此，在专注于比特币的资金与专注于加密货币的资金数量之间存在巨大的差异，即使比特币是目前最大的市场。所以这是要点之一。

嗯，第二个要点是，我们倾向于只关注比特币。我们认为，就私人市场、风险投资而言，世界正在朝着一个专业领域发展，并且已经持续了一段时间，在这个领域，投资者会深入研究一个特定的垂直领域。因此，我们需要专注于比特币。

但这并不意味着向我们提供资金的人与我们持有相同的观点，即比特币是唯一重要的协议，也是唯一值得关注的协议。我们的一些投资者对更广泛的加密货币市场持更广泛的看法。但真正有趣的是，当您与像这样一群人交谈时，普遍接受的观点是他们都不认为比特币会消失。

因此，即使资金的部署更广泛地进入加密货币市场，大家普遍认为比特币将继续存在，并且不太可能被其他协议取代。然而，在构建底层技术、为该领域提供工具的企业和公司方面，资金部署存在巨大的差异。这就是这张幻灯片试图形象化的内容，我认为这是一个非常有趣的动态，当你思考在这个领域投资以及不对称机会所在时。

是的，我的意思是，现在你可能想抓住我刚才提到的关于专业化的益处的观点。我认为我们所有人都会说，在过去一年左右，加密货币投资者的普遍共识是，比特币很无聊，在该领域没有什么值得关注的。我认为，凯文，你在该领域工作多年，你们比我更久，我们所有人都会普遍认为，如果你真的需要在这个领域工作，

那么在幕后发生的事情太多了，即使你全职工作，也很难涵盖所有内容。因此，我甚至无法想象试图成为一个更广泛的加密货币基金，不仅要涵盖比特币领域的最新发展和所有垂直领域，还要试图追踪成千上万的其他代币和与这些代币相关的项目，并真正深入研究任何一个。因此，在这种情况下，专业化本身就是一种超级能力。

但是，正如图表所示，你不仅试图从整体上看待整个加密生态系统，

你还在一个充斥着数百个其他竞争者的领域中这样做，因此，当你从更广泛的加密宇宙的角度来看时，你追求的奖品就变得更小了。因此，你追求的奖品更小，而试图获得同一块馅饼的人也更多。

因此，你无法专注于一个生态系统并真正深入研究，你必须采取一种广泛的散弹射击方法，并且你必须与数百个同样乐观的参与者一起这样做，试图追求看起来越来越像零和游戏的馅饼，对吧？我的意思是，专注于比特币，你不仅获得了专业化的优势，而且获得了证明工作，这是有原因的，我认为马蒂和马特在该行业生态系统中的证明工作比其他任何人都多，因为他们在该领域工作了十年以上。因此，如果你专注于比特币，你就会积累起对该领域发生的事情以及当前周期如何映射到先前周期以及某人的公司想法或提案如何可能看起来像五年前失败的项目（如果你花时间试图涵盖更广泛的加密生态系统的每个新角落，你根本不会知道）的积累的肌肉记忆和知识。

因此，你获得了专业化的优势，你获得了追求更大馅饼的优势，我认为我们都同意，根据我们之前讨论的趋势，这块馅饼会变得更大。你无需与数百个其他基金竞争。因此，我认为，随着一些基金尝试随着时间的推移，在下一个周期内，更多地融入该生态系统，他们将面临一个挑战，即缺乏在该行业积累的证明工作，缺乏相同程度的创始人关系，缺乏相同程度的创始人信誉，这并非一夜之间就能建立起来的，并且缺乏对该领域如何运作以及为什么它如此重要的直观理解。因此，我认为试图一夜之间重塑这一点，并最终导致项目可能注定不会取得长期成功，这并非易事。因此，我认为这是我们制作的幻灯片中我最喜欢的一张，因为它用一张图表说明了我们的信仰，以及我们对所做工作的兴奋，以及我们认为通过专注于这个更大的馅饼，我们拥有的优势和不对称性，我认为这个馅饼会变得更大，而真正这样做的人并不多。

是的，我认为这张幻灯片还阐明了资金不对称性，即许多人真正看到了在比特币之后在替代加密货币中启动的内容以及每个人都启动的内容。他们真的不明白作为技术创新的发生，通过使用工作量证明、难度调整、通过完整节点的分布式共识、个人和公司以及现在政府的私钥管理，无疑是扩展分布式系统的一种技术创新。所有这些结合起来创造了一个大规模网络，其创新程度与互联网相当。

但是，我认为人们看到这种技术创新时，会说，“哦，我们将为所有事物都这样做”，而没有意识到这种技术创新是为了创造一种无法被中心化第三方破坏的货币资产。而货币资产是这里的重点。你只是在进行这项技术创新，以支持这种货币系统，我认为资金的不对称性部分是由硅谷的集体思维驱动的，即我们需要用软件来吞噬世界。

我们需要利用这项技术来构建所有这些新产品，而我们真正需要的只是金钱。我认为，这与许多专注于更广泛的加密货币的基金和个人开始看到信号有关，即所有关注点都应该集中在比特币上。

我们也会犯同样的错误。只是因为在比特币上发生了所有这些技术创新，我们就需要投资于这些去中心化技术创新。我认为这是人们犯的另一个错误。

他们认为你拥有一个分布式系统，它可以支持一个令人难以置信的货币系统，你需要为每个不同的应用复制它。我们为金钱做了这件事，让我们为文件共享做这件事，让我们为去中心化金融做这件事，无论那是什么。嗯，真实的资产，这根本不可能。

你不能让区块链强制执行物理世界中的合同法，因此我认为我们已经看到过很多名字，很多人无法在比特币季节中获得比特币，d5等等，人们看到了去中心化组织项目的相对成功，这些项目在进行中添加了功能。我们只是在错误的区块链上做这件事。我们需要在比特币上做这件事，而不是认为去中心化金融领域才是创新所在。

金钱才是创新，而拥有好钱，你就可以在经济中做更多的事情。你不需要去中心化所有事物。经济合同和互动中的信任实际上是一件好事，你不需要消除你参与的每笔经济交易中的信任。

我认为，随着我们前进，我们的重点将真正体现出来，因为我认为我们直观地理解这一点，特别是如果你同意，在过去的五十年里，世界从原子移动到了比特。并且有一个日益增长的共识，即我们将从比特移动回原子。我们需要回到物理世界，实际构建一些东西，这既不会将我们带到火星，也不会将我们带到美国的一些制造业产品，例如比特币，金钱将使我们能够做到这一点。

你不需要去中心化金融或组织，你只需要好钱来与物理世界互动，从而使人们能够积累资金，然后出去构建一些让社会更有效率的东西，并提高整个经济的经济活动和生产力。因此，我认为这是我们在前三集讨论过的内容，我认为，特别是我们即将进入的这个周期，以及我们正在关注的超级周期，真正的好钱是稀缺的、可见的、可移植的，易于验证的。我认为比特币的这一方面将真正体现出来，尤其是在作为金融产品中的抵押品使用时，这些金融产品使你能够在物理世界中做一些事情，例如在数字世界中进行去中心化金融。是的，这看起来很酷，但我认为这最终不太可能导致我们肉身世界中真正有价值且有影响力的变化。

是的，我的意思是，我认为我们总是谈论，我们谈论的是操作顺序，这是该领域必要的。现在，我认为，当我们思考时，我想定义一些币圈或类似的巨脑科学项目，一些人可能会提出，这些项目可能在长期内具有价值或地位，但目前我们正在处理一个世界，大多数人没有这些币。

所有这些数万亿美元的资金都存在于传统的资产中，他们仍然需要弄清楚如何获得比特币，以及如何在各种不同的设置中安全地使用它，以及在电力网络和能源生产中，比特币仍然需要发挥巨大的作用。因此，我们仍然处于该网络的早期阶段，在基础设施层面、物理层面和社会基础设施层面，我们仍然处于非常早期的阶段。因此，我一直在使用的术语，但目前比特币上存在的经济规模，目前无法通过某种去中心化金融结构访问，与所有其他资产中存在的资金规模相比，只是小巫见大巫。

我认为，在接下来的几个周期中，我们将看到一些有趣的事情，即比特币的金融化，而不是金融的比特币化，即在现有资金池和现有结构中引入比特币。许多有能力的提供商和地点都熟悉这些。嗯，也许这是一个很好的过渡出口。

你决定我今天要进行的完美过渡或深入研究，我们想要深入研究金库服务。我认为深入研究我们如何看待公司应该如何处理金库策略，真正突出了我们刚刚提出的论点，即你将使用比特币在全球范围内做一些事情。因此，有了这个，我们来听听格兰特。你写了关于金库的文章。这是第四条腿，还是第三条腿？

第四条腿，我认为这是第四条腿，用于股权价值增长。让我看看我是否可以在这里共享屏幕，以便人们看到链接？但是，我的意思是，我们今年早些时候在6月份发布了这篇文章，文章重点介绍了我们随着时间的推移想法的演变。

就使用比特币作为金库资产而言，最初我们的重点主要是在投资于以比特币为导向的公司。这些公司正在为该领域构建底层基础设施。我们确实认为，我们一直在谈论的使命，我们将逐渐扩展到那些历史上不被视为比特币公司，但却是技术公司或其他开始看到比特币价值并以某种方式将其纳入其业务的公司。无论是在资产负债表上使用它，还是与网络集成，构建以比特币为导向的产品，还是为比特币持有者提供产品和服务。我们确实认为，随着世界越来越转向比特币，这不仅仅是比特币公司，我们有责任帮助生态系统之外的公司开始融入该生态系统。但最初，我们一直专注于一些比特币公司，我们的思维过程已经发生了演变。

我们曾抱有这样的想法：我们投资的公司已经暴露于比特币的涨跌风险。如果比特币失败，他们的业务可能会失败；如果比特币继续上涨，他们的业务应该受益。但他们不一定能完全从我们预期比特币带来的潜在增长中受益，因此我们建议这些公司在资产负债表上持有比特币，以便他们也能从比特币增长的积极杠杆效应中受益。

所以，我们最初是这样与这些公司合作的。我们的建议是，只要你有足够的现金流，能够维持运营一两年，就能覆盖成本。因为大多数公司，虽然我们有一些运营盈利的公司，但大多数公司在起步阶段并不盈利。他们的成本并非完全由比特币主导。

因此，你需要有现金来运营你的业务，以便你努力扩张。但我们的第一个建议是：在获得一两年运营资金后，考虑持有一些比特币。因为随着价格上涨，这将可能提升你的运营资金，并防止未来需要稀释你的股权价值。但随后，我们明显看到了2023年初硅谷银行和其他机构的崩溃，这表明你对美元的实际可访问性，即货币储备，可能并非你预期的那样稳定。因此，从短期角度来看，公司持有部分短期流动性需求的比特币是有意义的，这样他们就能更好地运营。

我可以说，我认为重要的是要强调在当时的那一年发生了什么。当时，银门银行、签名银行、硅谷银行和第一共和国银行倒闭了，这就像一个运营瓶颈，非常真实。行业内公司获得银行账户的途径并不容易。随着这些银行的倒闭，这个行业面临失败的风险。我的意思是，如果你能从银行取出钱来购买比特币并持有它，并且像链上一样安全地保管，那将是你转移流动资金的唯一途径，因为银行行业在当时积极地反对这个行业。因此，比特币是某些公司当时唯一的选择。

但请记住，我认为这不仅仅是针对比特币公司的。在硅谷银行倒闭的那一周，一位著名的A股评论员称这是初创企业的灭绝事件。如果没有最终出现的救助计划，因为他们中的大多数或全部公司资金都存放在硅谷银行或第一共和国银行，那么我想象中大多数没有参与到加密货币行业或没有考虑比特币的初创企业，尽管希望其中一些企业有。但我认为，那周不仅仅是比特币的问题，它不仅仅是比特币公司的难题。

那是一个问题，对所有初创企业，实际上，对所有公司，以及对该国所有个人存款人来说都是一个问题。但如果持有比特币，如果能够将资金从银行账户转移到比特币，那么问题就会减少，或者至少问题会减少。我认为这是一个非常重要的事件，它向人们展示了比特币的价值主张。我知道它让很多人，甚至包括最初持怀疑态度的人，以及那些不在加密货币行业的人，都意识到比特币带来的好处。我们花了比特币生命的大部分时间来理论化地讨论缺乏对手方风险以及自我保管的权力，以及一种不是账户方负债的资产的权力，如果你正确地做到这一点，那么就没有对手方风险。我认为，当一切顺利进行，没有银行挤兑，也没有公司灭绝事件时，很容易将这些看作是现代银行时代（我们有美联储）中不再重要的抽象好处。但我认为，那周确实突出了这一点，以及它作为一种价值存储和转移工具在非常具有对抗性和不确定性的环境中的独特性和重要性。

对不起，打断一下。

好的，是的，没有问题，但所有这些都是很好的观点。因此，随着我们的思维过程的演变，我们认为比特币既是短期缓冲，也是一种应对万一无法访问资金的“雨天”计划。因此，至少持有几个月的运营资金在比特币中是有意义的，并且在满足业务的某些中期现金流需求后，持有更多比特币，以便获得积极的投资回报。

然后，最后，为了将所有这些想法结合起来，我们今年早些时候补充的想法是，如果你有能力将比特币作为长期投资，这实际上可能是补充你业务股权价值增长的一个非常有吸引力的方式。再次，让我们回顾一下这些要点。

这篇文章中的公式很复杂。但简而言之，当你想知道公司如何增加股权价值时，这很简单。

你通过业务增长、创造现金流和偿还债务来实现。但基本上，业务增长、创造现金流。然后，你也可以根据投资者对你的业务的看法来增加股权价值。

所以，你可以将其视为他们对你的业务的估值倍数。如果他们开始比你更看重你的业务，你的业务的估值倍数可能会增加，你就会以这种方式增长。简而言之，这实际上是驱动你业务股权价值增长的三种方式。

但是，我们称比特币为一种投资组合资产，因为有很多关于比特币历史表现的数据。你知道，人们说在过去十年中，比特币的增长率分析后达到60%。我们公司的一家电池公司（回到约翰关于金融比特币化的观点），在电池领域做了非常有趣的事情。

我们肯定会邀请他们参加未来的节目，讨论他们正在做的事情。但他们对比特币持有期为四年的历史数据进行了大量分析。即使在比特币最糟糕的四年持有期内，你也能以年化25%的增长率获得收益。

因此，将比特币作为长期投资组合资产实际上可以对你的业务股权价值增长产生重大影响。我们运行了一些情景来突出这一点。我认为，由于这是有趣的时间资本，自从我们今年年初写下这篇文章以来，我们当时只是向一些公司展示了他们持有的现金、可流通证券以及这些证券在市场资本中的占比。

当时，微策略是一家市值100亿美元的公司，持有80亿美元的比特币。所以，即使到今天，我们仍然以略高于其资产负债表中比特币的价格交易。我认为，现在它是一家市值700亿美元的公司。所以，它的市值增长了7倍，而比特币的价格并没有上涨那么多。我估计，它持有大约2300万枚比特币，但这是一个非常有趣的时间资本。

是的，我的意思是，我们名单上有一家公司，微策略，实际上意识到你将要查看这些数据。但考虑到将比特币作为投资组合资产纳入其资产负债表，这在未来几周内被强制纳入董事会会议议程，现在查看微策略的数据很有趣。我们将看到其他公司如何回应。

也许他们会听取这些建议，并获得一些有价值的见解，并说：“也许我们应该认真考虑一下。”其他例子，我的老老板戴夫·波特诺伊，他一直在努力理解将比特币作为个人和业务资产的长期价值。他公开表示，他一次又一次地错过了机会。

今年早些时候，6月左右，他在一次直播中说，如果比特币跌至4万至5万美元，我想用1000万美元购买，将其纳入资产负债表。我当时在6月底回复了他的视频，说：“戴夫，不要试图预测市场，在市场中保持耐心更重要。为什么你不在接下来的几个月里，每周购买50万美元的比特币？这将是一个更好的策略。”

我们这周得知，他没有采纳我的建议。他根本没有购买比特币。他还在为此懊悔，说他错过了机会。

所以我回去计算了一下。我说，如果你在2024年采纳我的建议，每周购买50万美元的比特币，

他们将花费500万美元购买比特币。他们将在资产负债表上持有80.35枚比特币，而这些比特币的价值将接近700万美元。所以，如果你采纳我的建议，在过去五个月里，他们的DCA投资将增长近40%。这并不是要取笑戴夫，而是要强调，如果你的资产负债表上持有大量比特币，尤其是在这些时期，当比特币价格上涨时，你的现金等价物的价值也会大幅上涨，而投资组合资产价值上涨40%对创始人或企业家来说意义重大。这将为你提供巨大的选择权。

我的意思是，这引发了关于创始人方面，以及特别是关于大型上市公司（比如微策略）的整个新对话。这将促使人们思考，我们过去40-50年，特别是过去20年，在这样一个世界里，资产负债表总体上被贬低，资产负债表资产的战略价值已经消失。在一个我们必须部署资金，并且在通货膨胀时期，利率在15年内接近零的世界里，你的财富正在融化，如果你持有现金，或者你只是在最好的时期保持你的投资组合，或者其他什么。

因此，在过去20年中，资产负债表的强度，以及资产负债表在重点方面并没有发生变化，尤其是在初创企业领域，这促使人们转向轻资产模式，甚至在大型公司中也是如此。所以，那些几十年来拥有庞大资产负债表和大量资本资产的公司，有各种各样的原因。但人们更倾向于转向一个世界，即你的资产负债表上持有较少的资产，如果你能将资金投资于增值资产，以你所讨论的利率，那么资产负债表突然又失去了价值。

这不仅仅是一个让储备资金闲置的地方，你只需要保留运行业务所需的最低限度资金，就像一种及时的方式，因为任何其他东西都会让你的股东损失价值。我相信微策略比任何其他公司都更能体现这一点。在过去几十年中，公开市场已经非常习惯于不关注资产负债表，而真正重视资产负债表。比特币作为一种资产的出现，任何人都可以在任何地方登录，以有意义的规模和有意义的流动性持有它，如果他们愿意，可以持有数千年，手续费和价值极低，这完全重新引入了这一对话，并改变了公司和投资者评估公司资产负债表的方式。

不过，我个人认为，在上市公司方面，频繁的投资组合调整可能也存在其他方向。我认为，在本轮周期中，特别是小型公司，我们将看到一些公司，比如那些在边缘挣扎的公司，可能会为了资产负债表而购买一些疯狂的加密货币。

这在股票市场上运作了这么久，但我们拭目以待。但我认为，很容易从微策略的案例中得出结论，即公司的最终目标只是尽可能多地积累比特币。我认为这传达了错误的信息。

微策略的股票价格上涨，因为它正在利用其资产负债表做一些事情。它已经将整个公司变成了一个获取比特币并比投资者自己更快地增加比特币股份的机制。所以，你可以看到这种做法能持续多久。

但归根结底，一家公司必须是资产的集合，这些资产以一种协同的方式组合在一起，产生超过投资者自身资本成本的价值。微策略通过将公司变成一个杠杆比特币收购机器来做到这一点。我认为这可能还会持续一段时间。

我们会看看这能持续多久。但基本上，你的意思是，这相当于另一个你经常谈到的要点，以及你创造的悲观情绪。最终，这大概就是它所需要的，对吧？无论是通过像微软一样的财务杠杆，还是像我们投资的许多公司那样的运营杠杆，我认为我们最终会上市并实施类似于那些公司需要关注的策略。

我该如何最大限度地提高我随着时间的推移可以提供给股东的比特币流动性，而不是仅仅持有比特币，并期望我的股票因此获得倍数？对吧？作为一名个人股东，我希望你们不要把比特币藏在税收壁垒后面，除非你们打算在IT方面做到最好，以最大限度地体现其价值。如果你们只是持有比特币，对我来说就没有增值。

所以，我认为很多人会从主题和微策略的成功中吸取错误的教训，并且毫无疑问会看到它的发展，但至少，我认为从过去一年中，所有这些要点中可以吸取一个重要的教训。如果你拥有一家任何规模的公司，拥有任何公司财务部门，并且你已经决定为短期、中期和长期储备X数量的资金，那么其中一定比例（具有重要意义的比例）应该投资于加密货币。不要指望仅仅因为持有它就能获得溢价倍数，但绝对地，每个人都需要做出这样的教育性决定，梅亚·罗索夫也会在另一个方面这样做。

所以，我们会更深入地探讨这一点，我认为我同意。我认为另一个问题是，微策略能否复制C，我认为这个问题的表述方式有很多。我认为这个问题的错误表述方式是，任何人都能复制微策略吗？

我认为，在这一点上，没有人能做到，而且我认为没有人有足够的资产负债表或能力进行对话。股东能够利用债务市场，特别是像赛勒那样，特别是当他拥有9万美元来收购超过1%的比特币供应时，赛勒拥有先发优势。多年来，他一直独自行动，并能够获得大量比特币。

所以，除了政府之外，他们能否赶上赛勒？我很难相信。也许有可能，谁知道呢？也许苹果会突然意识到这将发生。尽管如此，我仍然很难相信，但我可以看出另一个问题是，微策略的策略是否可以复制给其他想要在资产负债表上进行收购的人，也许无法复制微策略，但可以遵循他们在约翰身上所做的事情，我认为你只是描述了为什么从长远来看，许多人从中受益。

我认为我们应该注意的是，大量的债务资本，特别是信贷基金，可以获得这些类型的交易，这些可转换债券对微策略非常成功。微策略能够提供如此多的可转换债券，并将其推向市场，进行股权交易。因此，可以肯定地说，这些信贷基金中存在大量资金，如果出现微策略的纯复制品，信贷基金可能会产生需求。

希望能够了解可转换债券带来的回报。我认为第三点，也是我们关注的重点是，一旦这种策略风格成熟并发挥作用，什么将真正推动运行比特币财务部门的公司股东的价值，正如你提到的那样，像拥有一个非常高效、非常盈利的运营业务，并被广泛用于刺激经济的个人一样。我认为这是下一阶段，也许不是下一阶段，但随着那些拥有出色运营业务、高现金流并将其投入比特币财务部门的公司开始脱颖而出，我们肯定会看到这一点。

是的，第一个问题需要深入探讨。我认为第一个问题是，微策略所做的事情是否可以复制，赛勒说这是可以复制的。我的意思是，我认为第三季度收益报告和视频在网站上，你可以去观看。

我的意思是，我认为这是一个非常引人入胜的报告。这是他们第一次真正详细说明他们正在做什么。而且，我认为这是他们第一次真正阐述他们随着时间的推移所做的工作。

我的意思是，我再次对这个问题进行了研究，因为在报告中，赛勒说微策略是一家比特币财务公司，对吧？我认为他使用的是这些词语，我将再次打开我的屏幕，展示一些内容，因为我认为这很有趣。现在，你可以访问他们的网站，这就是它。

所以，微策略是市场上第一家比特币财务公司。但我记得几个月前，我的意思是，我认为他在微策略夏季会议上。

他称他们为比特币开发公司，你可以去查看，我去了回溯机，你知道，你可以看到，在9月份，这就是网站上所说的，比特币开发公司。所以，我认为他们一直在磨练他们作为比特币开发公司的叙事，从第一季度到第二季度。

这是收益报告。我们构建软件。我们利用资本市场活动来收购比特币，我们正在开发与比特币相关的软件。

他们宣布了一些关于集中身份的事情。我不知道其中一些内容。如果他们这么快就放弃了这项工作，我会感到惊讶。所以，也许这项工作仍在进行中，并且处于早期阶段。

但在第三季度报告中，尽管我认为页面标题显示的是第一季度，但这是第三季度报告，现在他们明确表示他们是一家比特币财务公司，他们所做的市场营销是提供最佳的比特币相关债券，对吧？这些是可转换债务工具，有效地利用了基础股票中存在的波动性，并为可转换债券投资者提供了下行保护。他们在这方面是世界上最好的，并且是美国最大的可转换债券发行商。

今年。所以，问题是他们所做的事情是否可以复制。这取决于你的意思。一家公司能否发行类似的工具，以利用公共市场投资者对获得比特币相关敞口的需求，同时提供赛勒能够提供的下行保护。

我认为这是可能的。我的意思是，我们听到的是获得微软可转换债务工具的访问权限非常困难。你知道，对它们的需求很大。它们的表现显然非常好。

事实上，在报告中，他不仅论证了微策略股票在许多不同历史时期都跑赢了比特币，他还论证了投资可转换债务工具实际上跑赢了比特币。所以，对它们的需求很大。如此之大，我认为你可能会被排除在参与其中。所以，其他公司能否复制该策略，发行这些类型的工具来收购更多比特币。

是的，我认为可以。但是，微策略确实独一无二，因为它拥有大量的比特币储备，今天超过25万枚比特币。他们的股票是目前公共市场上交易最活跃的股票之一。

他在报告中展示了其股票的波动性，这是在期权市场中创造一些收益并提升其证券兴趣的必要因素。我认为这对于其他公司来说不一定可复制，这取决于你的解读方式，但这是一个重要的观点。所以，所有积极的方面，看看你们想如何回应。

我想，在最后，他为微策略做了论证。

并非不可复制，而是他们从2020年开始建立的飞轮效应如此强大，以至于你为什么要这样做？你为什么要将资金投入到微策略之外的其他任何地方？正如他所说，它是过去几个月市场上交易量最高的股票之一。

今年对一家公司来说意味着什么？尝试复制它？这甚至可能吗？他们是否抓住了机遇？

我认为，这个问题的一部分，我将从另一个角度来看待它，并非不可复制。我认为我们应该认识到，正如你所说，为什么有人会试图赶上他们，但我确实认为有一个论点可以支持格兰特的观点，以及回到我之前关于金融大规模化的说法。

有500万亿美元的资金被锁定在不同的隔间中，最终需要以某种方式获得比特币的访问权限，或者某种比特币杠杆。其中许多人不太可能轻松或快速地进行清算、重组，并完全转向比特币。因此，我认为将会有一个漫长的时期，这些不同的信贷基金将对像微策略可转换债券这样的东西产生巨大的需求，正如格兰特所说，它令人惊讶地跑赢了比特币。

我认为人们没有完全意识到，在更广泛的金融领域，这种债券通常的成本是多少，通常是1%。这种债券能够实现如此显著的回报，这确实令人难以置信，我认为这突出了该策略的独特性，以及它对那些寻求回报并寻求比特币水平回报的数万亿美元资金的吸引力，并最终成为比特币的中心。我认为报告中赛勒提到，我们看到微策略就像一个比特币炼油厂，几乎就像一个炼油厂，可以以不同的方式包装波动性和回报率，以满足各种投资者的需求和回报期望。我认为这就是我所说的金融大规模化理念，他们是最先做到的。

但我认为，对这种需求将非常大。他们肯定不会是最后一个。我不知道下一版本的这种模式是否会是一家上市公司收购财务部门并进行可转换债券，这可能看起来非常不同。

我们之前在投资组合中关注过一家公司，电池金融，我认为他们以非常相似的方式思考如何将比特币与传统金融产品结合起来，正如创始人所说，在股票中产生风险回报曲线，这取决于你想要调整哪些参数，拉动哪些杠杆，以吸引不同类型的投资者和资金池。其中一些人可能不会在明天晚上就转变为比特币。我认为这是一个我们将会看到的巨大主题。

我认为对这种需求来说，赛勒不可能永远是唯一一个这样做的人。我认为，即使是那些完全复制他的策略，甚至那些我们还没有想到的、甚至只是在考虑中的其他结构，排在后面的十个竞争者，即使他们拥有1000个比特币、5000个比特币或10000个比特币，也可能会有很大的需求。如果我们考虑未来，如果我们设想微策略有一天能成为一个超过万亿美元的市场公司，那么在某些比特币价格预测和持续收购比特币的情况下，你不需要付出太多努力就能做到这一点。

你知道，排在后面的十个最优秀的复制者，我认为他们将面临巨大的需求，因为微策略所能承受的容量是有限的。他们每年只能承担一定数量的额外债务或发行股权，即使数字非常大，即使我们继续运行，他们也只有这么大的容量。这最终意味着，巨大的需求墙将不得不转向其他地方，转向像电池公司这样的公司，以及其他一些创新的比特币信贷提供商。

所以，我绝对认为，这种模式以许多不同的方式和许多不同的垂直领域是可复制的，可能看起来并不完全像微策略所做的那样。我认为，在这一特定版本中，他将长期保持领先地位。但我认为，在未来五年，这将是一个巨大的主题，将见证金融领域的有趣发展。

现在你回答了我的问题。所有资金涌向这些产品的势头将是今年的催化剂。这对于那些看到他们所做的事情并希望采用类似策略的人来说，是微策略复制者的必要条件。

是的。我的意思是，报告中有许多有趣的幻灯片。为了更详细地说明格兰特的观点，我的意思是，这一页专门介绍了可转换债券的资本结构。

你可以看到，他们发行了五种不同的可转换债券，分析师估计利息义务为3500万美元。他们过去发行的债务成本更高，但正如约翰所说，他们只能支持一定数量的债务，前提是需要一定数量的现金利息支出。

嗯，他们业务的有趣之处在于，他们拥有一款底层商业智能软件产品，该产品产生现金流，使他们能够偿还债务。但是，如果你回顾IT的历史，我的意思是，实际上，我认为他正在论证，过去12个月里，他们看到了相当不错的短期增长。但从长远来看，只要你回顾历史，那基本上一直都是一个停滞不前的业务。

因此，我认为他们最终会在他们能够发行的数量上达到上限。问题在于，随着更多公司尝试复制这种策略或至少为投资者提供获得敞口的替代方案，他们股票的溢价会发生什么变化。因为现在，我们在今年早些时候撰写的关于比特币基金的章节中表明，MicroStrategy 当时是一家增长迅速的公司。

他们资产负债表上有80亿美元的比特币。因此，他们交易时存在溢价。但有一段时间，他们溢价是基础比特币的1.25倍。

你可以争辩说，由于他们拥有来自底层运营业务的现金流，他们应该获得一些溢价。然后，正如赛勒所论证的那样，嗯，你知道，他们应该仅仅基于他们继续提供与比特币相关的杠杆作用的能力而获得溢价。他们喜欢用比特币收益率这个指标来衡量，以及他们为投资者提供的比特币增长率。

但今天，这是一个7000万美元的业务，以及230亿美元的比特币交易头寸，所以溢价是3倍，嗯，随着时间的推移，我到哪里去了？嗯，这是否值得有3倍的溢价？嗯，嗯，如果我进行推测，我认为随着时间的推移，溢价会下降。

而且，我的意思是，你甚至可以争辩说，赛勒某种程度上承认了这一点，这一点会下降。让我看看我是否能在这里找到另一张幻灯片。我的意思是，这张幻灯片也很有趣，它以不同的方式阐述了约翰提出的观点，即获得与比特币相关的敞口，并承担增加或减少对比特币的杠杆。

这里基本上说的是，通过发行一些具有下行保护的转换债券，它们不会完全分享比特币的上涨，因为它是转换为MicroStrategy股票价格溢价的转换债务，你正在以一定程度的比特币上涨为代价来换取一定程度的下行保护。因此，他展示了转换债券应该具有0.75倍的比特币杠杆。事实上，在过去几年中，他展示了转换债券的业绩优于比特币。

我认为这主要是因为相对于基础比特币的净资产价值，权益溢价从1.2倍上升到3倍。因此，由于权益交易大幅上涨，这使得转换债券的业绩优于比特币。但我认为，在一个更稳定的环境中，它们不会优于比特币。转换债券的业绩将略低于比特币。

那么，如果这是对这些不同工具可能看起来像的稳定状态的看法，我的意思是，我不知道MicroStrategy的权益是否以1.5倍的溢价交易？嗯，这是否比3倍的溢价更现实和理性？我认为这将是一个有趣的动态，看看会发生什么。

这是一个有趣的公司财务问题，因为他，我认为他在收益电话会议中提到了这一点，我只是在引用他的话，但基本上他们谈论的是，你知道，更少惊讶于账面价值倍数，基本上，除了银行之外，没有其他公司以账面价值倍数交易，对吧？他们根据收益、自由现金流等交易，但还有其他东西，你知道，没有人真正知道他们的头脑或关心视频中的账面价值倍数是多少，或者谷歌的账面价值倍数是多少，或者苹果的账面价值倍数是多少。

因为他们根据他们能够在年度基础上为股东提供的指标进行交易，嗯，用他们的P/N/O或现金流。嗯，所以一方面，我可以说，嗯，为什么MicroStrategy的权益以3倍的溢价交易？嗯，如果我相信，如果我能相信他们未来十年以上有坚实的可信案例，那么对他们建立的、为了使比特币购买量增加一定比例而实施的五年计划，将会有不同的看法。

嗯，你知道，为什么我不给今天的基础比特币加上一些溢价？因为你知道，市场是用来观察的，我想我会根据10年的情况来评估我的投资，而不是仅仅根据那两天的市场价值来评估，当然，那显然是不够的。所以，我认为这是你提到的收益结构和之前我想要讨论的内容之间的联系。

好的，就像持有比特币一样，这很好。每家公司都应该这样做，至少在某种程度上。但这与为股东提供某种比特币计价回报，并随着时间的推移为他们提供有效的来源，这与做一些事情并提供某种价值主张不同。

嗯，这就是他们至少的目标。所以，如果我是MicroStrategy的看涨者，嗯，那可能就是我会争辩的，对吧？为什么仅仅基于基本净资产价值就不应该获得某种溢价？因为我认为他们会这样做。是的，是的。

这是一个很好的观点。如果他们今天的市值相对于基础比特币是3倍，并且他们声称每年都能增加6%到10%的比特币购买量，那么随着时间的推移，这将反映在基础比特币上，你可能会说，五年内增长10%，那么这将是有效的。

仅仅将价格上涨排除在外，五年内市值相对于基础资产为3倍，那么它可能变成3.5倍，然后随着时间的推移，这种价值开始压缩。所以，我认为一种解释方法是，投资者正在对他们期望MicroStrategy随着时间的推移在资产负债表上获得比特币的预期升值给予信用。我的意思是，我认为这样思考：这是一个金融工程策略，他们可以在资产负债表上支持一定数量的债务。

基于软件业务的基础现金流，它或多或少是在金融上设计结果，以推动资产负债表上的比特币购买增加。但是，你可以考虑获得比特币的杠杆作用。所以，MicroStrategy这样做，根据赛勒的说法，他们给你基础比特币表现的1.5倍杠杆。

获得比特币杠杆作用的另一种方法是拥有与比特币表现相关的运营业务。你知道，随着时间的推移，比特币的价格和采用率的增加，实际上并没有让MicroStrategy的基础业务受益，而我们投资的公司最终受益于采用率的提高。因此，他们的杠杆来自运营角度。

并且，嗯，他们能够通过产生现金流（就像我们刚才讨论的那样）有效地提供越来越多的比特币每股。你只需要产生积极的比特币现金流，就能拥有相对市场总额更大比例的供应。这是我们思考投资这个领域的另一种方式。事实上，我们正在获得这些公司领域的权益敞口，这应该与赛勒所说的1.5倍比特币杠杆相比较，我不知道具体是什么。但是，如果你拥有像我们所做的公司那样的运营杠杆，我认为你将看到类似的动态。

是的，我认为关于这一点的最后一点，因为我知道我们很快就要结束了，但人们真正关注的是MicroStrategy正在增加的债务偿还。但这些是可转换债券，对吧？你获得现金，购买比特币，股票价格上涨。

你可以偿还债务和权益。然后摆脱这些偿还。你重复这个过程。用最简单的话来说，你正在以债务的形式获得现金。

你用这笔现金购买比特币，比特币和股票价格上涨，然后转换权益。你以高于比特币价格的价格向股东分红。所以，在某种程度上，这是一种相当简单的金融工程。

而且，关键是他设计了这个系统，以便他为牛熊周期创造空间。或者更确切地说，我认为目前所有发行的债券，至少在发行时，至少在五年内，如果不是更长的时间，我认为有些债券的期限长达八年。

嗯，这不仅仅是发行转换债券，你知道，希望明年比特币会上涨。这给了公司大量的时间，让比特币发挥其历史作用。而且，我知道我真的很喜欢你关于这一点的观点，即最终，我们在这里说的是，未来十年，每个人都在寻找比特币敞口，以及以某种方式获得比特币杠杆。

你可以进行并购。有些人会比其他人做得更好，或者你可以拥有运营敞口，运营杠杆作用于比特币。这就是我们投资组合中拥有的。

并且，嗯，我们看到了一些公司，嗯，我们投资组合中的一些公司，它们今天正在展示运营杠杆，以及为什么我们正在进入这个环境。我们非常兴奋能做我们正在做的事情。并且，嗯，在市场中处于有利地位。

这是你本周的重大突破。看起来我们每周都会有这样的突破。所以，下周也许会有嘉宾。