中国 | 与思睿集团月度对话 – 中国股市的情绪变化
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大家好 欢迎收听瑞士保胜的市场透视播客节目大家好 欢迎收听瑞士保胜的播客节目我是瑞士保胜香港区研究部主管邓启智进入新的一个月又是我们跟 CRA 集团阅读对话的时间了欢迎 CRA 集团的合伙人和首席经济学家洪浩先生跟我继续讨论中国市场的前景洪浩先生您好瑞士你好

对于中国或是亚洲的投资人来说现在目前最关注的两件事一个是人大常委会的会议另外一个是美国总统选举的结果那我们先讲一下前者吧那对于近几周的中港股行情我相信有一大部分的投资人还是有点失望的目前我们瑞士保胜对于这个中港股的观点有几部分第一呢

11 月 4 号到 8 号这个会议结果大概率可能就几个数字但比较全面的经济政策可能要等到 3 月两会以后第二政策出台以后到基本面改善可能还需要一点点的时间

但是第三我们相信这一次政策转向是真的虽然目前预期不断的在改变导致市场过多的波动但是整体来说我们认为这个市场还是能够延续一底高于一底的形态在目前这一刻市场预期从极度乐观又重新回到偏悲观的情绪可以看得到前阵子就算外媒关于增加 10 万亿人民币发债的报道

对于市场来说也是没有太大的帮助那洪耀总在这一开始呢我想先问两个问题第一您认为一个合理的政策预期应该是什么呢第二市场后续的行情大概率会有什么的判断对的我们上次聊的时候是国庆节前夕那么

9 月 29 号 30 号的时候对啊那么我们说呢大家其实是可以吃苦过节的那结果呢这市场一直涨到 10 月 8 号所以呢还是挺有意思的就是说那个是中国股票市场上比例上涨得最好的两周吧那么它也让这个中国的股市的这个全球的表现的排名呢从垫底还一下子

跑到了领先这都是石破天惊的反转吧我觉得但是现在就是由于市场还在期待一些政策的补充说明在酝酿下一步公司的时候其实它还是需要一些政策的帮助的所以也不出所料它进入了一个盘整的状态那么港股也连跌了四周那么它大概在

在两万亿附近上上下下的这样走动那我觉得对于人大来说呢媒体有放出来各种各样的几十万亿的这么一个数字的一个预期但是呢我觉得现在更重要的并不是说当然数字也很重要数字当然是越大越好了但是呢更重要的就是说我们释放出来的政策是否能够解决我们现在经济面临的问题那现在经济面临的问题就是这个房地产的泡沫害处在一个破灭的过程中

所以呢由于这个房子卖不出去呢以及房价的下跌呢居民家庭的资产负债表和地方政府的资产负债表呢都承受了重压所以呢这两个关键的部门不能够继续的将来的话呢其实中国的经济就无法重复以前从低谷走出来进入这个周期性复苏的这么一个步骤了那么

这也是为什么就这一个周期跟以前其他的周期是完全不一样的对吧中国的这个经济周期呢一直都是房地产周期

所以如果房地产它泡沫无法消化然后地方政府部门它无法加上来的话其实它这个周期的低谷它是一直走不出来的那现在我们正好就是困在了周期的底部里头所以无论多少大的数字或者什么样的政策它必须要解决这个至关重要的问题就是这个资产不在表如何再次扩张这么一个问题

最近也有很多这个猜测了比如说路透社说呢这个 6 万亿的花债电商中不花花债那未来的三年啊有一个特别国债的额度呢还有呢 4 万亿呢来收储这个呢都是一些小作文没有得到最后的证实虽然它体量呢还是比较可观的但是这 6 万亿的这个数字呢其实在之前呢财新已经报道过了在财新杂志呢是一个比较靠谱的非常靠谱的一个

中国的内地的这个金融杂志那么 6 万亿的已经报道过的那如果是两个 source 分别报道的话呢其实我觉得更有可能的是就是说这个数字呢它其实已经在这个讨论之中了

因此呢有不同的这个 source 呢去把这个消息传出来 4 万亿呢其实我觉得也是一个比较可观的数字吧如果拿来收储的话对于这个房地产的这个商品房收储的话呢其实今年还没有卖掉的商品房呢大概还有个 3 亿 8 千平米吧不到 4 亿平米

其实呢大概也就是 4 万亿哈 4 万亿左右的这样的规模所以呢如果是 4 万亿来收储的话呢其实也可以就是说把今年的这个存货呢消化干净等等等等那所以呢这些都是好的吧就是说都是连接向好的发展

在解决了这些耽误自己的困难之后那么就是说我们的这个中国经济呢还需要解决一些长期的结构性的问题那么这些呢也在我们以前的 podcast 有讨论过的对啊以前的播客呢我们说过呢比如说这个解决这个民生的问题啊社会福利的问题啊社会安全保障网呀

这个老人家的退休啊以及我们现在面临的最大的一个挑战之一啊就是我们的这个人口的结构和人口的老化呢比如说今年的这个登记结婚的这个人数呢下降了 20%当然那是在逐年下降

生育率也在逐渐的下降了中国人口老化的这个速度啊比大家预期的要快得多那所以呢这一些结构性的问题的怎么样解决其实在更大的意义上的奠定了中国长期以后呢长期发展之路那所以呢我觉得当务之急的就是房地产和地产政府债务那么更远一点呢而且我相信呢对市场有更深远的影响就是一些对于一些结构性问题的一些改革的方案的讨论

那我们刚才聊到就是这个市场的这个反应现在市场对于这些的所谓的消息的反应好像没有这么正面了往后去看呢比方说如果我们在高位可能买一点点现在有一点点亏损的话那洪晓总认为往后这个行情怎么看我还有机会把这个亏损赚回来吗

嗯,3500 点套住了三四万亿的资金吧港股呢也在两万三附近呢也套住了一波所以我明白就这个投资的心情啊就是说当时就是群情的激昂啊那同时呢这一次呢在这个自媒体社交自媒体上头呢起了很大的这个推波助澜的作用所以呢到了 10 月 8 号 A 股 10 月 9 号开盘的前夕呢其实情绪呢已经打得非常非常的慢

我觉得 3500 点这个高点曾经是我们反复说了就是说我们今年的目标价对吧它已经达到了那就是说我们是否会把这个波动的区间呢继续上调因为毕竟区间上沿已经达到了甚至在瞬间开盘的瞬间突破了 3500 点

说实话呢我还在更新我的模型和数据我现在并没有一个特别就特别强有力的答案去回答这个问题但是呢换说回来就是说整体来说呢当这个政策转向当这个估值还是比较低同时呢流动性在转好时候呢我们是不应该太悲观的

理解那刚才洪浩总也提到一个就是房地产这问题那我个人有一个问题就是目前很多的不论是确定了还是没有确定的这个政策很多是关于收储的但是呢关于怎么去完成这些烂尾楼的篇幅呢可能是比较少一点点

那在您看来还会不会有类似的政策走出来还是这方面相对来说可能不是这个顺序没有这么高而且呢更重要的一个问题就是这个房价他要先稳住我们先不要说上升吧先稳住的这个先决条件是什么呢

我觉得首先今年的房价还是下降比较厉害就是说市场的这个库存非常大当工大远远大于求的时候对吧供给呢是因为前几年建的房子以及二手房挂出来等等等等那么这一些呢都极大的增加了这个房地产的供给那需求呢由于这个信心的不足就业前景的这个不确定以及这个工资收入的减少

那么也对于房价预期的这个下降那其实呢它也导致了就大家觉得可能这个需求呢可能是比较疲软的所以呢在供给远远大于需求的时候呢那么商界下行的压力就会增大那以前呢我们也讲过啊就中国的房子乃至全世界房子都一样啊买涨不买跌的哈那发展的时候呢大家一直这个以我风的冲出去买一些中国哈但是在房价跌的时候呢我们却

它的形成一个负反馈的话呢反而会越跌越深那比如说我们今年看到二手房基本上跌了 40%如果你去一些第一线的一些房子呢跌了 60%都有的甚至更多那一手房呢由于在这个官方的这个价格的指导下呢其实它下跌的这个程度呢并没有像二手房那么厉害大概还是维持在一个非常平稳的一个格局吧

但是呢这样看的话呢就是如果房价没有经过充分调整那么其实呢你的这个预期也回不来哈因为如果房价跌得够深

那么其实我觉得需求还是会因为房价便宜而回来的因为还有大量的改善性的资房的需求还没有释放出来所以今年其实我们也看到在新政之后在各地取消限购下调房贷利率以及下调首付等等其实我们看到一些城市像北京上海深圳他们都是放量的新房的成长都是放量的这都是好消息

也有可能就是说给这个房地产复苏只淋了一个路径但是话也说回来这些城市都是人口流入的一些城市以及中国核心的最发达的城市但是当你到了第一线城市的时候那么很多城市其实是人口在陆续的流出的因为大家都要去

大城市去寻找机会等等所以他们的这些城市人口以及这个人口的收入其实很多年都没有增长了这样的话其实他的房价是没有这个持续增长的基础了那么这一些城市可能他就会出现比较大的问题了所以我觉得中国的房地产曾经它是一个全国性的市场就是你只随便在哪买都能够涨因为

在这个经济的发展的大的背景下以及这个人们收入的增长等等等等成的话那么其实呢中国的房地产曾经有过这个突飞猛进的 20 年但是呢现在 20 多年了但是呢现在由于这个房地产的这个供购欲求以及价格过贵胖的话现象还没有完全消化那么其实呢你会看到呢这个城市之间的分化呢就会出现比较明显的一个分化的格局

那一线城市呢其实会相对来说扛低一点的趋势一线城市的核心区域对吧那么我们看到经常有一些新闻说这个核心的区域呢甚至呢出现了新房啊这摇号啊又摇不到大家就抢着去买的这么一个局面但是呢很多的这些第一线的城市呢他们的二手房呢跌的是非常惨烈的这个跌势所以呢我觉得要有耐心吧但是我觉得相对来说呢在房地产新增之后

这个一线城市的这个成交量的反弹呢它是给了大家一线希望

那可能正如洪耀宗刚才您说的就是这个一线跟其他比较低线一点点的它的分化在往后可能会比较清楚一点点好那下一个题目呢我们来讲一下这个美国大选那如意外的话当听众朋友们听到这一集播客的时候呢我们应该已经知道了下一任这个美国总统呢究竟是特朗普还是哈里斯

那洪耀总您认为呢这两位候选人对于中国的贸易政策啊以至于对于全球化这个态度上面呢会不会有什么分别而且呢这怎么影响到日后这个中国经济的结构啊以至于全球供应链的这个建构呢

我觉得这一届的美国大选也是充满了各种各样的剧情和反转那么不仅仅是这个特朗普遇刺还有这个民主党换人等等那么这一些都是我们在以前总统竞选里头在一次总统竞选里头没有经历过这么多的变局的

再加上资本大佬在后头摇旗呐喊为各自的候选人撑腰所以竞选的赢面更加的不输迷离了

所以兩位眾同學上臺對於中國乃至全球的政治格局的影響是不可同日而語的那麼我覺得特朗普更注重一個內向的以美國為主的美國第一的這麼一個經濟政策包括減稅、放權、國內的優先、對外增加關稅及要求盟國收保護費那麼這樣一個

决定以及对于传统能源的重视对于气候变暖的忽略等等那么这一些还有对于经济合作组织比如说亚太经济合作组织和世贸组织的这么一些国际贸易组织的退出等等那么这一些都会影响到美国在全球政治格局和地位以及政治格局的比较力量的变化

那哈里斯呢就是正好相反他要加税对吧对这个公司的加税但是呢他通过补助呢去解决人们的这个买房的问题还有这个生育的问题然后呢对外呢在关税上可能会延续

这个拜登的政策但是呢对中国的这个科技竞争的这样的一个战略呢可能会继续的延续同时呢对新能源的重视啦对这个海外盟友的进一步的关系的巩固啊等等等等那么这一些呢都是跟这个特朗普呢正好相反的啊

两个人的上台它就完全不一样了尤其是对于这个通胀的前景如果特朗普上台这样搞的话这个联邦政府的这个赤字进一步的扩大然后这个发展难度进一步增强然后呢这个债券收益率进一步上升那你想象一下那么美国的这个财政的状况是岌岌可危的

那如果是哈里斯上台可能会稍微收敛一点但是呢赤字仍然会增加所以其实在历史上就是说共和党老说花钱但是其实是民主党花出去的钱比共和党多了多你看一下这个三年的疫情这个拜登政府花的这个钱简直就是一个天文数字那个 m2 印出来的 m2 比这个二三以来所有印出来的 m2 总和加起来都要多这个疫情三年这太吓人了太吓人了

所以我觉得每个都有它的坏处吧但是对华的竞争的这样的一个战略竞争的关系肯定是肯定的毕竟中国是一个 G2 大国在军事经济地缘政治上头的影响力都是把这个第三位的冤甩在后头是唯一的能够与美国抗衡的一个超级大国

两国的竞争格局其实也比较确定了但是我们如果是继续科技封锁的话其实我们中国的科技的赶超的力量也是挺惊人的那么我们的新三样比如说我们的太阳能电车太阳能面板电车还有 Lithium Battery 就是李天赐的电力储备这些科技都已经在全球的领域上都处于非常领先的地位了

如果是科技競争的话它可能反而会导致中国更加发力去引导本国的经济但是如果在近期来说如果是短期的冲击我相信特朗普会更大一点毕竟他代表了一个新鲜的不同于拜登的力量而贺锦丽很可能代表是拜登的政策的延续

另外这个金融方面的逆全球化又怎么看呢因为之前几年前我们有这个中概股的这个风波然后有一些的美国的可能大学的这个养老金或是其他的一些的机构他也不让他们去投某一些的中国的股票在下一任的美国总统在这方面有类似的这个风险吗对于中国

我觉得这个风险仍然存在的因为这个也是对于中美这个竞争的一个限制来因为它限制这个资本流动的话呢那么中国要发展那么它能够获得资本就减少了但是呢问题说回来就是说中国自己有这个大量的储备在中国诉考了之后买了很多美债比如说而且中国的美债呢其实没有减少我认为中国美债的 holding 是没有减少的它是通过一些

其他的账户去代持我们中国的美债商委

那同时呢我觉得在美国封锁自己假如就美国开始封锁自己的同时中国进一步开放了反而我觉得中国变成一个更强的国家那我觉得资本都是逐利的就是如果是中国有足够的空间以及足够的这个经济回报的话其实我觉得美国不来别的国家也会来所以你现在看一下欧洲对中国的态度和美国对中国的态度其实它是不完全一样的它是有很多微妙的不同的

这个世界并不是一个国家说了算这个我觉得很简单当你限制这些国家的投资这些基金的投资的话这些基金可以通过其他的方式去对中国进行投资对吧就比如说我买一个在中国有非常大的 exposure 的美国公司就可以了比如说现在的英伟的 IR 现在的这些芯片公司它有三分一的收入销售其实来自于中国的等等这些都可以

变相的去投资中国呢比如说对于这个资源品的需求呢我可以投一些澳洲的矿业公司对吧也可以的这一些呢都会让想要有的 exposure 都会有的所以呢这一些行政上的措施呢从来不能够改变就是资本主力的什么一个意图

当然了就是在短期呢它还是会有比较明显的影响就是说对于我们这个中国的这个资本的流入呢在短期呢它影响还是非常大的那么今年前三季度呢我们看到这个资本流入中国呢其实它还是在边际的虽然有边际的改善但是它还是一个流出的事态嗯

好那现在我们来转个话题吧讲一下人民币那美元对于人民币的汇率很快又重新回到一个大概 7.1 左右的水平那其中反映的可能就是市场对于中国经济还有它的政策预期从极度乐观修正过来同时候呢可能也因为这个市场呢降低了对于这个美联储降息的预期而导致这个美元走强

那红毛总您认为现在人民币回到一个比较合理的价值了没有那短期内它重新走强的空间有多大呢

对 这个还是要看美联储和美国的大选吧因为川普威胁要加关税对吧 那如果加关税的话其实对于人民币变成压力是很大的同时如果加关税导致美国通胀的话其实美联储降息的空间也会减少如果美联储不降息 受到制走那么这样的话你想象一下就是说中美息差还是这么大

那這樣的話其實資本的流向也不會像我們預期那樣發生變化那這樣的話反而會導致我們的人民幣會貶值的會進一步貶值的但是另外一個 scenario 就是說我們中國出台強努力的這個慈濟政策解決這個耽誤自己的房地產和地方政府債務的危機那如果是這樣的話我們其實中國經濟周期修復的話其實人民幣還是會走強的所以

归根结底就是看两国的战略的互动那么现在情势也很微妙我们也没有办法在某一个方面大幅的下注所以这也是为什么就说我们在 10 月 8 号我们也没有再推荐去达力的去加仓中国相关的资产但是与此同时我们也并没有

说就是像市场那样马上就被关了而是我们在等待这个情况进一步的去展开去布局那么其实现在我觉得我们不知道的不知道就是 unknown 就是不知道的不知道就是说特朗普上台还要进行的政策一些这些政策的影响这些我觉得都是现在只是无法知道的他就是就是谁上台现在从银面上来看他就是五十五十和抛硬币一样的对吧

那所以呢这个时候呢你必然会看到这个波动性的放大那甚至呢我觉得在竞选的当天啊如果比如说你前期做这个特朗普交易的话如果特朗普不上台的话呢那么这个特朗普交易就结束了市场的波动性呢就就放大了那如果贺锦丽上台那贺锦丽上台呢那自然特朗普交易也无法再继续了那么他自然会就自然会要要平掉这些常委的同时呢

贺锦丽如果上台的话呢赵老虎肯定会挑战的通过这个司法的挑战还是通过其他方式的挑战那这样的话呢其实他又造成了一个僵局就是说在几十天里头甚至一个月里头你都看不到这个最终的结果他鹿死非手

那这样的话市场处于一个大幅波动的区间也是很难受的所以这样的情况来看就是说我们现在要买的反而是就是说那些资产进行这个波动性对冲的资产 item 就是说买一个 straddle 对吧就是这个指数或者说一些关键股票的 straddle 还是说你买一个黄金等等那么这一些都是或者说直接买 VIX 这些都是对冲波动性的比较有效的工具

或者说如果你长期还是看多那就买一个 long-dated dollar money call 这个也是可以的这些资产都会因为波动性的放大而加高而上升所以无论你怎么看就是说我们面对的是一个波动性即将飙升的一个局面但是在这个局面里头我们并没有特别有力的证据去说服你应该赌哪一个方面它是一个 can go either way

那无论是哪一方赢呢那根据我们下午头的心理控制有其实他的这个波动性的投诉会上大了

那刚才洪耀总相信您的意思就是说目前可能两边的胜率也不是太清楚但是那些跟波动性有关系的资产可以考虑一下您提到黄金那就接下来我要追问一下了因为 6 月底的时候那我跟洪耀总都讨论了我们双方最一致的观点是什么那当时候我们说是黄金

那现在黄金已经到了 2700 多美元的水平今年的涨幅比起这个标普 500 指数更大所以红道总可不可以跟我们复盘一下这一波行情的几个驱动的因素然后最重要的问题是这个黄金还能涨吗

黄金会继续的往上涨因为刚才我们讲了就是说它是对冲这个波动性非常有效的一个手段那同时呢它几千年来它一直是我们流通的一种货币流通只是它作为一个这个货币储备呢它没有在这个民间的流通对吧它反而是静静的躺在了央行的这个金库里头

所以我觉得在这么错综复杂的环境里头那你想就说可能如果特朗普上台通胀上升美元主义无法降息导致美元利息高企然后美元继续走强那这样的话其实这个 scenario 就是我们过去一年见到 scenario 就是说其实美债收益率还是比较高的但是黄金不断的创新高黄金基本上跟

美债收益率的靠口了对吧就是这个多够了对那如果是比如说美债收益率下降那么弱美元那其实对于黄金反而是更有利的你想象一下所以呢其实我觉得黄金肯定是肯定是没有涨完的而且呢就是资产类别呢很多人说啊我们不买黄金因为它有一个储存的成本而且黄金不产生任何的这个现金流和价值

那这话说的也挺有意思的就是说你看那些科技股高成长科技股它也没有现金流它不仅仅没有现金流它还烧钱呢但是那股价一样可以飙升对不对所以这就是我觉得黄金的妙处黄金的妙处在于它现在依然有很多人

不相信这个故事我相信就是依然有绝大部分人不相信但就是有一些聪明的人他已经扒印了对吧我们讲话也讲了好长一段时间了我是从 1200 块钱开始讲那到现在都翻了一倍多了那但是呢你会看到有很多人在质疑啊就是用一些很古老的逻辑啊说这个

黄金是这个 Babaric Relic 就是这个蛮荒时代的遗物所以这个黄金不产生价值等等其实这些逻辑都是可以不攻自破的那么同时往前看其实黄金是尾数不多的就是储量比较有限的但是几千年来一直被奉为流通货币的一种储备货币的一种

对啊因为黄金它的整个体量大概就是 15 万亿左右那在流通里头就是在这个拿来做交易的大概就 3 万亿美元它左右你想这个体量是非常小的非常小的你一个美国大型科技股的流通市值可能都两三万亿了对不对

所以这种就是说有限供给的这个商品那么在未来大概率的事件其实无论是特朗普上台还是贺锦丽上台不仅仅不同性要飙升那由于这个联邦资金的扩大风险是一涨难跌的

这个货币的发行是一涨难跌的那相对于一个有限的供应的这个资产利率来说呢其实我觉得黄金的应该是每一个投资人在投资组合里头都应该有的配置不仅仅是在于他升值的潜力而更在于他对冲风险的这个效应

那我相信在一个传统的货币信心可能现在比较低的水平之下这个黄金作为一个对冲或者另类的选择的确是一个非常可以考虑的一个选项好那今天的时间也差不多了那非常感谢洪浩先生的分享听众朋友们敬请留意我们下一次的播客节目谢谢谢谢 Rishen

我们就在下一期节目中为您呈现崭新内容欢迎当时收听

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