从6.3到7.3：汇率达摩克利斯之剑下的生存法则
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大家好,在本期节目开始之前呢,先插入一个小说明,是针对上一期的说明在上一期中,我和 Johnny 老师讨论了一下川普的新任团队提名

现在离大选结果揭晓已经快一个月了这段时间里很多国家都在为即将到来的冲击做准备至少是心理上的准备但是独目不成林川普需要一个团队也正因如此在最近几个礼拜中各媒体的关注点也全在未来四年中这个可能影响到整个地球命运的团队会有哪些人组成

而对于金融行业来讲 最重要的当属财政部长的任命本期的后半部分就重点讨论了美国财政部长的重要性 新政财长贝森特以及由此引发出来的一些稍微有点沉重的分析和讨论对于当下面临各种挑战的我们 也许需要在应对措施中再多加几个防御计划和准备

但是这一期由于一些不可抗力的因素强烈谈的偷管平台没有办法发出来也就是说其他所有平台上都没有办法同步更新这一期所以我只能先放在自己的另一个播客发现虚事上大家可以通过在 show notes 里的链接跳转到那一期播客来收听也可以到强烈谈的公众号阅读文字总结版我们的原版音频也能嵌入到公众号文章中

欢迎大家收听和留言

听众朋友们大家好欢迎大家收听新一期的强烈谈我们今天呢聊一个我一直特别想聊的话题也是一个非常有意思但也是非常非常重要的话题但同时呢它也非常的干因为它是一个实操性特别强的话题那我们今天就要聊一聊汇率还有外汇风险管理就是这个呢可能对当下我们的所谓的出海企业吧或者是我们现在由于各种原因想到海外发展的这些

企业们呢还是朋友们实际上是越来越重要的一个话题我套用一个我前两天在参加了一个圆周论坛然后我做主持然后我开场呢用了一句话我觉得挺有意思我就套用这句话就不用再想了就是说我们这几年大家也都看到了我们的经济呢也面临了很多很多的困难但是实际上我们有一个大家都肉眼可见的唯一的亮点几乎是唯一一个超预期增长的亮点那就是我们的出口还有出海

这件事所以呢我算了算实际上我们这一次的出海呢基本上已经持续了四到五年但是这一次呢由于各种原因区域的覆盖面呢就是我们到的国家还有这个出海的这些行业包括我们现在很多行业已经在海外已经扎根了这么多年包括产业链已经转移完毕

所以它的营收啊资产规模啊还有一些结构性的转移已经持续很多年了所以这一次呢我们的规模性和复杂性都还是蛮大的

而且我最近因为东南亚我也是在这个市场上嘛所以呢在东南亚我看到了越来越多的海外并购当然这个并购实际上过去两年也都在持续了但是最近呢比如说在马来西亚的槟城啊这一块的地方呢因为由于大家对于这个新任美国总统的预期所以像芯片这些产业呢我们一些产业链上的一些晶圆呢代工厂等等

一些预防性质的也开始在当地进行收购那还有一些海外融资我这两天看我们这企业就疯狂发行可转债在海外

而且呢这些市场呢还有一个比较特殊的点呢就是对比我们上一轮可能是 16 年左右的那波出海呢这一次更多是在一些比较小众的国家比如说东盟啊一带一路啊沿线这些国家等等那么这么大规模的国际交易活动现在是越来越频繁那资本流动也越来越频繁那我们大家肯定会发现头上悬着一块大石头所有的企业应该都会意识到这一点那这个大石头呢就是汇率风险

我也跟我周围的这些出海的企业们出海的朋友们都在有的时候聊基本上我有时候就会问他你们到底最怕的是什么当然了实际上除了已经能做的准备大家最担心的也就是有一个朋友给我一句话他就说你想想什么因素可以立刻吃掉你辛苦一整年的利润或者是辛苦这么多年的利润只有一个最厉害的武器呢就是这个外汇汇率损失

就汇率损失呢可以非常快非常干脆利落就把你整年的辛苦都抹掉所以呢再加上我们这次特朗普又上台了目测这个汇率避险呢大家又会有一波再升级那我们今天呢就找来一位嘉宾这位嘉宾可是实战派是我身边应该是对规避汇率风险就是外汇交易这一方面应该是非常非常熟悉的一位朋友叫做 Joseph Liu 老师约瑟夫刘老师

刘老师呢他在过去十几年真的是身经百战的就是在帮各种企业从大型企业到中小型企业在管理各种复杂的外汇风险所以说你是我身边应该是最专的专家了所以今天把你叫来跟我们大家一起来一聊一聊那这个 Joseph 刘老师给大家介绍一下自己

好 大家好 我也自我介绍一下刚才小跑叫我 Joseph 或者 Joseph 分别就是英语和法语对我的这个名字的这个拼读那我本身是东北人做这个外汇风险管理已经从 13 年到现在大概 11 年那 13 年之前呢我一直是在外企做传统的资金管理 Treasury Management

所以说有这么一个 07 年到 24 年 17 年的工作经验其中 11 年在做这个外汇有关的风险管理所以说神经百战谈不上但是确实无论是 15 年 811 会改还是 15 年 1 月份瑞士法兰跟欧元脱钩还是过去这几年美元人民币的起起落落我都全身退

没有造成雇主或者客人的任何的损失结果还算不错运气比较好做了这个赛道然后我现在自己创业做一个外汇风险管理的 SaaS 公司也希望能够帮助更多的中资企业出海的时候

能够应对汇率的波动不要因为汇率波动把这个好不容易攒下来的现金流或者是净利润被吃掉那在创业之前呢我曾经服务过华为天鹅光能服务这两家中资之前我一直是在外企的早期是在台商的华锡丽华然后在美商的惠普然后在德兹的这个化工公司英创 Evonik 然后后来还在迅达待过一年就是迅达电梯

所以说整个就哪个区域哪个国家的外汇风险管理我的认知我都熟悉一点然后后来到了华为去变成了刚才真正提到的是实战因为华为在全球 170 个国家做生意收 149 个货币你可以想想那个画面就是

149 个货币能认全就已经不错了非常美丽的画面对对对然后他们家在 16 年的时候外汇有一个损失然后就把我们这帮外企或者外资行的人挖过去然后我们 17 年帮华为实现了巨大的节省你是不是还跟公主并肩战斗过华为公主

我跟他中间差了两级坦率地说因为他下面有一个资金管理部资金管理部下面有外汇管理部所以说中间还有两个大佬但是确实因为 16 年亏的比较多所以说 17 年我们有一个蛮不错的一个节省然后外汇管理部一战成名过去华为的外汇管理部从我加入之前大概只有个位数的人现在 7 年过去了已经几十号人就是你可以想象到你

华为意识到了外汇风险管理的重要甚至他们可以把这个自己的能力输出到产业链的上下游去帮助更多的价值链的公司去管理外汇几乎是团队还去管什么大宗啊这个利率啊这个海运费啊信用啊等一切能用衍生品对冲的这种金融风险这样的话可以让华为集团更聚焦科技主业而不用为汇率这种事情烦心我觉得这是一个蛮大的蜕变而且这是我认为

我见过的这么多中国的上市公司当中外汇馆的最好的一家嗯嗯没错没错而且华为我觉得他们现在面临的挑战会更大我前两天应该也是和刘行长在聊然后聊到这个华为先卖牛肉的情况其实可以目测到了后面他可能遇到的挑战会越来越多我今天呢就是非常想问你一些非常非常实操性很强的问题

因为大家应该也听出来了就刘老师其实蛮能讲的因为他脑子里的案例还有实际的经验是非常非常多的我准备了几个从最基础的问题开始因为可能我们的听众有一些小伙伴可能有一些印象但是还不是非常的了解这个外汇风险它相关的一些内容还有所谓的一些外汇的对冲工具但我们呢也是会讲很多的故事大家应该都听到过很多就是

市场上非常有名的一些就外汇巨亏的故事然后它到底是怎么发生的然后中间到底有什么东西我们没有听说过或者是没有意识到的我们今天都会聊一聊那还是从最基本的开始还是刘老师跟我们聊一聊什么是外汇风险就到底是什么外汇风险就我们现在大家头脑中意识到的这种外汇风险的概念是不是对的

这个其实是我跟很多企业客户讲的是第一堂课我去跟他们掰扯到底什么是风险因为在国外的这种教科书上面一般会把 risk 定义成一种 uncertainty 不确定性英语里面 risk 其实是个中性的词汇它不像翻译成风险之后就听起来是个偏消极偏悲观的词汇如果是中性的话更多时候它是

强调是不确定性有点像中文里面的危机它会把危险和机遇放在一起来对待那 risk 就有一个好玩的地方就是说包括我们看很多外资的上市公司的年报他们其实就会把 risk and opportunity 放在外汇的这段落里面他会觉得外汇的波动有一部分是对企业有利的那就是 opportunity 而对企业不利的才是 risk

他们会做这样一个折中的一个陈述这样的话能够给投资人一个全貌打个比方如果投资人你觉得我裸奔是因为你觉得你想持有这个场口那你就投我你就不要认为这个外汇波动是 risk 我裸奔也没什么但是呢如果你觉得你不想持有这个外汇的场口那就是它是一个 risk 我叫 100% hedge

其实这里面背后有一个我们叫内部治理或者说投资人的偏好的这样一个沟通投资人到底期望上市公司做淘宝还是不做淘宝它到底是风险还是机遇这块要有一个明确但是到了中文的环境里面大家可以看到媒体铺天盖地的都是在讲风险就像我刚才提到的它是一个偏负面偏悲观的词汇就觉得好像只要外汇一波动我就亏钱

但是学术上其实就是讲外汇的波动对我的净利润和现金流产生的影响

它既有可能是赚也可能是亏它是中性词但是到了中文的这个宣传环境里面就是大家会把风险放得无穷大我为什么喜欢从这一点开始讲呢就是大家仔细想我们企业打开门做生意是不是有一个底层逻辑就是我愿意承担风险去博取收益而不是说我要对冲所有的风险也许我出海

本身就是想去承接这个国家的生意那个地方毛利可能比在国内更好那我是不是就有意识的愿意去接受这个风险提到这里面我就会觉得我自己个人非常推崇是以前京东的 CFO 会跳芭蕾的四大的前辈叫黄宣德他讲过一句话就是好的 CFO 应该帮董事长帮董事会去 take calculated risk

去承接经过计算的风险所以说他在这个描述当中你就会发现他其实并没有完全排斥 risk 没有完全排斥风险他会觉得这三个词拼在一起就是业务 take 然后

然后财务 calculate 老板 bear risk 如果每个公司都能够想明白这样一个全责的结构其实我会觉得风险就真的是二维的也可能是机会也可能是凶险但是你只有理性去对待它业务部门财务部门老板各司其职这个事才能真正的管好而不是我铺天盖地的说它是风险一有场口就应该锁一签单就应该锁那最后也可能会错过很多很多机会这样子

对的对的我觉得你这个解释特别好因为如果说大家风险倒还好如果大家一想这个汇率风险或者是外汇风险的话第一直觉反应就是炒外汇我炒亏了这个叫做外汇风险

但是呢实际上毕竟你也是 CFA 我们都学过就是应该在二级里面有一个挺重要的一个部分我不知道你考的时候他有没有反正我记得挺清楚的就是我考的时候二级他那个 FXExposure 的时候他有交易数据上的定义实际上他包含很多内容他有交易风险啦然后还有这个 Balance Sheet 上面的就是所谓你的会计风险就是折算风险

那交易风险比较简单直接就是比如说我们如果说换算到我们这个出海企业那比如说我赚的是米美元我赚的是其他的小币种的外汇但是我要换回人民币啊那么换的时候那么会有一些市场风险这个是交易风险对吧那么像会计那既然我出海那我肯定国内有母公司那个母公司和子公司大家两个表不是同一个币种那你往里面一合合起来那肯定有风险就是这样

但是我理解刚才你讲的其实更多是一种经营风险其实它很大程度上只要你是个出海企业你一定会碰到这种情况所以说就是所谓的外汇是你在出海经营风险中几乎是一个最大的部分我觉得它可以就是影响到你的方方面面从原材料到生产等等等等是

对我刚才讲的这个风险因为聚焦 risk 这一个词就比较宏观那我再结合你刚才提到的我们把风险做一个分类教科书上面一般会把风险分为三大类就像你提到的 economic risk 经济风险 transaction risk 交易风险 translation risk 折算风险

那我们简单讲我们就举一个例子就明白我在说什么了我打个比方现在中国企业为什么要出海是因为国内卷而国内卷为什么其中一部分的原因是因为美国加息全球的资本都会去追逐美元的这样一个高息所谓的无风险利率而不会有人去在这个时间段里面去打死的投资中国那在这种情况下中国就会面临 FDI 减少甚至 ODI 增加会推动人民币贬值的这样一个

如果各位企业主认为这个真的是经济风险就是因为没有人投中国了没有人在中国消费了大家都去追逐美元理财了那是不是我就应该也去购汇我才是对冲经济风险但是出口企业我本身就是赚外汇的我天天是人民币本位币我每天晚上汇率波动我都睡跑觉那我是不是应该把美元变成人民币我才能够对冲我的交易风险

你看经济风险我说的是我要购美元而经济风险我要是结美元这两个到底哪个更主要哪个会更符合公司的淘宝策略对冲策略其实很微妙有些我走了这么多上市公司绝大多数人会说业务部门承担经济风险因为他们要在前面冲风险阵他们要对市场有更好的感知财务是要守住公司的底线我只要关心这个交易风险就可以了

照理说这也是一个全责划分的一个好的治理的结构但是中国社会已经这么卷了我们几乎所处的每个行业无论是我服务的光伏或者说大家最近上海这个如火如荼的一个宝马展里面卖的工程机械还是大家耳熟能详的各种小家电或者是家用电器哪怕最近很火爆的新能源车大家仔细想如果你都很卷

那这个经济风险是不是体现的就尤为的突出而这里面最后外汇谁多赚谁少赚就可能影响你在车子上面在家电上面的报价看起来不起眼但是汇兑损益攒起来金额其实很大我如果外汇上赚了钱拿出来去补贴我的报价进一步的业财融合财务反补业务去支持他们去打市场份额拿更多单子那是不是经济风险和交易风险其实就是应该视为一体嗯

那企业如果在这块没有想明白或者是当断不断的话它最后动作就会变形或者说它的报价可能就会没有竞争力丧失市场份额更糟糕的是我们看到过去几年你可能还有印象就是美元从比如说 20 年最高的时候 7.3 跌到这个 21 年最低时候 6.3 后来又涨到 7.3 又跌到 7.0 又涨到 7.3 又跌到这个 7.08 对对对

整个过程下来就是我们经常走访很多上市公司的财务他们会说美元下跌的时候我被老板骂说我锁的少导致公司亏钱美元升值的时候我锁多了又被骂老板说我为什么锁那么多老板永远用上帝视角事后的这个结果来考核我财务

就导致美元涨跌财务都被骂那我们从公司治理或者是刚才我说的这个权责业财融合这个权责的角度来讲财务几乎就没有什么很好的一个动力说我要去把这个事管得好一点因为我怎么做都被骂我怎么做都不对对对对就很郁闷他不努力吧他也很努力他天天都看市场然后你说他不懂衍生品他其实也每天跟银行交流调期远期期权说的都头头是道嗯

但最后落到实际的交易上面就会出各样的问题归根到底就是他没有在董事会或者在高层汇报的时候把公司到底面临什么风险经济风险交易风险折算风险说清楚那再多讲一句折算风险因为我们走了这么多上市公司或者我们看了几千家上市公司的年报我们几乎没有看到哪个中国的上市公司有去正儿八经的管这种折算风险

这个 translation risk 因为可能中资企业出海也就是过去几年的事情尤其是以前都是贸易公司出海那资产规模就很小但是像现在这些工厂产能出海或者是这个研发出海

那它的固定资产就会很高它的这个 OCI 其他综合收益的科目每年动辄都会几亿上下的来去所以说我们会注意到越来越多的企业可能会意识到折算风险是值得管的但是这里面又有一个理念的问题就是很多人觉得折算这个科目 OCI 在金融人下方

而投资人只关注我的净利润似乎也不是很值得管那这里面又会有一个汇报的问题就是我市民院跟董事会跟高管讲清楚我们是应该做一个整体的集团的资产管理的一个淘宝逻辑 OCI 虽然是我的海外投资但其实也会影响我的这个权益科目或者说影响我的这个净利润下方的这个波动那我如果要管管好同时搭配套期会计其实能够让集团的资产保值增值

尤其是你刚才提到的比如说中国的车厂中国的半导体它去海外建厂那这都会涉及到巨额的 OCI 的变动那都是应该值得管理的但是从套期保值到资产管理有一点点进阶的这种调调所以说中国现在很多企业还没有意识到这个的重要性或者说紧迫性我觉得随着出海越来越多 OCI 的变动越来越大会有人反应过来的

尤其是当我要处置一个海外资产突然因为汇兑的时候汇兑亏了一大块公司就会痛了对对我觉得你说的非常对就是这个东西呢我觉得还是需要我们整体就是尤其是企业有一个更高的认识就是说大家平常一想这个外汇管理风险他总觉得是个技术活我让我们交援做就行了我让我们会计做就行了

但实际上这个东西你如果是像现在这种你整产业链出海就这种大规模的出海它还真不是一个岗位能够做的事你刚才讲那个例子我觉得特别有意思我觉得它就特别能够说明这个问题就是你刚才讲那个 21 年 21 年初到 20 年初吧大家应该还记得就是人民币从 7 开始一路升值升到 6.3 就几个月吧那是不到一年的时间涨了 10%是然后

紧接着一个月回调当月就跌了 4%然后再过三个月基本上两年的涨幅都抹平了你想想如果你是一个企业你在当时你永远是跟着跑的你肯定是 21 年年初的时候你觉得哇都升值了半年多了那你是不是应该可能贬值

然后大概如果说你的头寸是这个头寸你可能就不会去对冲了但是他突然又回调了我还记得那个时候正好赶上这个美联储加息然后中美利差倒挂然后你就觉得他应该会接着贬然后你就想搏一把然后干脆全场口就是你永远是跟着跑是对然后还有一个你刚才这么一讲我又想到了就是说我是有房地交易的经验就是

这个行业就特别能够说明你刚才讲的就是外汇管理风险我觉得是一个管理层的活它还真不是一个岗位就能够做到的是不是可以从另外一个角度解释就是说你能不能识别到你整个企业或者你这个整家公司的全部的风险场口

这个汇率风险敞口其实它包括很多包括你的这个交易合同的敞口然后你包括你海外的子公司的这个敞口整个你这个原材料啊然后这个风险敞口就是对金这个行业呢它是这样就是这个黄金是比如说咱们国内人民币计价的黄金和这个 Comas 美元计价的黄金它本来就不是一个黄金然后呢我们做黄金的企业它又喜欢所谓的这个 back to back hedge 就是说我背对背的 hedge 客户要一笔

然后我就给他做对冲可能是人民币跟美元对冲这个金价但实际上他中间还包括很多的成本比如说你这个金子运来之后你是要有注存成本的如果客户要食物金的话你的这个 supplier 瑞士那边等等等等他要差一个叫做 premium 的东西就是说

如果说我判断了就是中国人大量的买金我判断在一定时间内我这个黄金需求会上涨那我就会给你加 premium 我们这叫什么溢价吧然后它的金就会比你实际的成本要高对然后呢如果说它前瞻我判断大家对黄金不感兴趣了那么你再卖回给我的时候我就要有个 discount 就这个东西它是

非常紧密的跟整个宏观你判断这个金价的涨跌然后整个国内的需求是多还是少然后你的这个住村成本你的这个特别特别的复杂就觉得不是一个岗位能够搞得定的是

坦率地说像我们做这行我们每天要看大量的研究报告或者数据我们是一个高度数据驱动的这样一个行业像我个人我比较喜欢看每个国家的 BOP 就是国际收支外汇储备还有它的利率政策货币政策还有它的这些大佬们的这些政策的走向包括你刚才提到的美国的新任的总统

包括全球投资者对每个国家的偏好我是更有信心还是更没信心我们要看大量的数据而且这个背后还要看相对值还不能看绝对值对吧本月比上个月本月比去年同期我中国相对美国美国相对日本然后中国相对日本都是东亚国家都是来料加工型的经济体还有我们的经济结构我到底是

能够自己自足还是说我大量以来进口都会对我的币值产生不同的影响但是呢以你刚才说的黄金这个行业为例我其实有一个观点我们现在越来越多我们自己的客人会慢慢在认同就是我企业在出海

其实大家都在想我做国际贸易其实同时在做两件事情一个是货物的贸易当然也可能服务另外一个是在做货币的贸易但是我们仔细想以我在当年在华为为例华为有 19 万人 18 万 9900 若干人都在做货物贸易他们要把卖更多的天线出去然后拿更高的利润我们团队可能就十几个人但是我们每年要背的 KPI 可能是几十亿人民币为总额的

那就意味着你不管好你的人均的损失是很可观的

那你管好了你的人均的绩效是更加可观的其实我从这个意义上讲如果我公司的老板认同我同时在做货物贸易货币贸易我们比人均你会发现外汇这个事人均产出是非常非常高的这个是特别有意思的事情但是改革开放 40 年我们一直处于一个只要我生产出来就能卖得出去我无非就是卖美国美国卖不掉卖欧洲欧洲卖不掉卖非洲对吧我总能卖出去无非就是这样高级的不同

但是我积累了 40 年的这种生产性的思维产业的思维我其实没有这种思维我从来没有花时间去想货币贸易应该怎么做这里面到底有没有利可图如果亏了我应该怎么赚回来如果赚了我是把它当做运气还是当做能力我从来不去复盘我们仔细想就好像我做国际贸易我永远缺条腿一样

这里面还有另外一个有趣的现象是什么呢因为我自己是外企出来的比如说我以前的惠普惠普来中国之前花旗先来你花旗你商业银行你打开门做生意你只要一个人网线一个台笔记本电脑就可以开张了你先把中国的营商环境摸清楚惠普再来因为惠普一来就意味着你是高额的资本支出土地厂房还有大量的人工你的市存成本会非常高但是中资企业出行我们反过来想

中资的银行有没有在前面打头阵有没有帮助中资企业到海外去把当地的营商环境汇率波动的走势研究明白好问题这个我觉得是有趣的差别所以说中资企业出海和外资企业当年来中国其实它会有这样一个天然逻辑上面的差别导致了中资企业凭着一腔热血就出去了然后交了很多学费在

不断的去复盘但是他们不断的就在给自己脖子上勒绳子说哎呀我的产品怎么能够卖的更便宜怎么能够更贴合当地的需求但是他并不会花同等的精力去想

我怎么应对这个汇率波动也许只要想明白这一点他可以少卷很多很多钱这个是有意思的所以说货物贸易和货币贸易是我现在不断的在跟客户讲你们到底愿意为货币贸易投入多少资源和精力愿不愿意静下心来算一算他的人均的产出这个投入其实很划算

然后第二点再讲我刚才讲了就是我们会关注那些指标然后我同时在想说的另外一个点就是外汇这个管理到底从什么时间点切入对吧你刚才提到黄金我已经要开始伦敦交易纽约要交易还是中国要交易我都已经要交易了才开始进行管理其实

其实这里面我们走了这么多上市公司我们很少听到一个上市公司会愿意从风险发生到终结全流程进行管理的很多人包括他们跟金融机构交流上来就是讲交易什么时候买什么时候卖但是我们仔细想一个企业尤其是制造型企业我们

我是在决定出海那一刹那我其实就发生风险了对吧因为我一旦决定出海我就要投入人力对吧我要买机票请他们过去调研我要买很多研究报告我要跟当地的金融机构往来我要开户我要收公司都是成本然后我将来准备做多大生意当地的市场份额有多少我其实在那一刹那我们就已经有外汇风险了

随着我去投资或者说我去签署出口的订单我就有一个预算有一个报价比如说招投标之类的然后有一个签约有一个开票然后再到回款再到最终的结会所以说从预算到最终结会全流程到底从哪个步骤开始进入管理

做这个远期的交易或者说我就开始配备相应的交易能力交易额度确保我将来不会因为美元的下跌或者出口这个币值对我不利然后我就最后造成损失我们走了这么多中资企业很多时候他们并没有想明白或者说财务刚才我提到美元升值被骂美元贬值的时候少数又被骂他们最后就会选择一个稍微取巧的办法就是我只在场口入表

形成汇兑损益的时候再进行管理也就是说我让我的衍生品损益和我的敞口损益就是汇兑损益这个科目两者实现抵消但是我们自己想中国这么多公司我都是人民币成本美元收入那我是不是毛利当中也有很大一部分汇率波动造成的影响因为我的会计准则不做这部分分析然后也没有一个具体的科目去把这个数字拆出来

这个数字到底影响业务多一点还影响财务多一点没人去算就导致我们其实管理就不够科学不够精细化颗粒度完全是不足跟去跟老外 PK 的我们经常看到像你刚才提到 20 年美元从 7.3 跌到 6.3 很多公司稀里糊涂就亏了很多钱

考完的就是那年是我们这行最紧喷的这个招聘广告最火爆的一年但是等到 22 年 23 年美元开始升值了好像这个行业突然就跌入谷底而且我说的这还是美元如果你仔细想我们再看欧元欧元两三年前最高的时候大概是 1.2 几去年还是前年最低的时候只有 0.95 今年年内最低的时候 1.05 最高的时候 1.127 美分的波动

7 美分就是 5 毛钱人民币但美元人民币你想最高是 7.3 最低是 7.0 只有 3 毛钱人民币换言之如果我在欧元上面做交易我其实可以享受到比美元人民币更好的一个套保的效果但是没有人去想这个事情

没有人去复盘我这个欧元有没有机会日元有没有机会就导致我进入交易的时间点不一定清楚然后我的淘宝策略的选择不一定清楚然后我工具的选择当然这个是另外一个股市就是我到底用远期调节期权还是什么

这个是另外一个更复杂的命题那我这么多不确定性或者这么多没有形成一个标准化的或者说没有一个 SOP 没有一个国际通用准则的前提下企业就会比较茫然对他就会觉得好像我从什么时候进入交易我都心里不踏实

我觉得你说的特有意思就是一个画面的即视感实际上就我接触的这些企业中就真正对这个东西有感知且天天操着心的大多数是那些民营企业就是稍微中型一点的就是老板就基本上都是老板亲自操心我这个人民币厂会怎么样那怎么样

但是呢如果说我们就想稍微好一点的中型的就是中大型的民营企业它可能稍微还系统一点但是你要再小一点的这些老板们大家要不就是一个散户心态就是要不我就赌吧就是他就觉得管理风险好像是在猜汇率反正我猜对了我就能赚钱那我肯定得赌一把呀它不是一个 hedge 的观念

那要不就是另外一个极端那我全毙了相当于是我把这个所有场口我全给它关上然后就像你刚才说的嘛就是所谓有机还有危它把那个机会全都挂掉就是说我全都 hedge 了我一点场口都不留然后它就两个极端我们公司把这个现象定义为一个不可能三角这个可以跟你分享一下也跟各位听众分享一下这个特别有意思

就是我们走了这么多上市公司我觉得上市公司有时候是既要又要的当然这个是人性无可厚非就是他们希望世界上有一个神奇的交易策略能够让他们风险降到最低交易成本降到最低同时呢又能让他们最省事就是客户经常跟我说周思凡你别跟我讲什么大道理你就告诉我什么时候最高点什么时候最低点我就全仓砸进去就完事了他们还想要一个省事

你想我们把这三个目标揉在一起低风险低成本和省事就是低投入低损耗这三个目标我们自己想能兼容吗几乎是不可能兼容的如果我要低风险我从报价阶段我就应该开始锁定那我的锁费成本一定高我也可以省事我能兼顾低风险和省事但是我会放弃掉低成本

然后如果说我想博一些收益那我低风险就要放弃我就是减少所谓成本我也不省事我要天天盯着盘否则的话我就睡不好觉然后如果比如说我想像某些国外的这种对冲基金一样我要开发出来一个高频交易系统那我就有可能实现低风险也能低成本但是我一定不能省事所以说如果我把这三个目标同时摆出来让客户排序的时候如果你是老板你怎么想

他们一定会说诶 朱子福好像真的是这么回事真的我其实想说的就是我要同时实现这三个目标然后我就会说我就叫又喊要了

我要能实现这三个目标同时我就去炒会了我伺候你干嘛呀所以说这就是有趣的地方其实这里面背后有一个底层逻辑是什么呢其实你刚才听到了我讲这个毛利人民币成本和美元收入当中毛利有一个影响我们走了那么多上市公司我们会觉得中资企业在两个地方上是有短板的明显的

明显的短半是远远落后于国际市场的第一个就是管理会计财务会计说白了中国这么多事务所这么多审计师已经很清楚了对吧游戏商业公司几乎都已经做到极致了每一个科目都没有花样了是多少就是多少但是

刚才我提到的这个毛利当中因为汇率波动导致的影响美元升值的时候我可以想毛利大幅上升然后业务多拿奖金然后财务多做交易背黑锅那这个就是一个典型的从管理会计上讲就是权力和义务不对等美元升值时候业务拿奖金然后财务背黑锅美元贬值的时候业务少拿奖金财务如果少锁了也背黑锅那这公司怎么可能管得好管理会计又缺失然后第二个就是我刚才说的不可能三角

客户既要又要非要还要左要我觉得这是正常的这是人性他无可厚非但是是不是一个好的 CFO 应该帮老板去排序我先做什么后做什么最后能不能在什么条件下这三个目标我都兼得或者说咱们就妥协一下我稍微风险放大一点稍微成本牺牲一点比如说我找到一个大家都舒服的频率我每个月汇报一次我每个季度汇报一次或者我每两周汇报一次我也不用天天去盯盘

这三个目标找到一个折中这就是运筹学的概念或者说管理科学的概念先做什么后做什么哪个更重要哪个更次要运筹学的概念所以说管理会计和运筹学是我们走了这么多上市公司我们会觉得中资企业在管理的时候会有短板当然这也是给了创业公司一个机会别人不会而我们的系统可以在运筹学上面在管理会计上帮客户去算出来

我们不断的算不断的算市场一波动我就算客户一签新订单产生一个新的场合我就算我不断的算不断的算就慢慢让客户觉得我有地方使我知道我有多少场合去做交易我也知道这个交易可能会对我产生什么样的影响然后全世界现在对后市的看法是什么样子的我天天算天天算那客户就会觉得好像不太像

比我以前结完账才知道自己赚多少亏多少那种感觉要强多了不瞒你说我讲个例子我刚创业那会儿我拜访过一个浙江的上市公司这个具体名字我就不讲了这个董事长当我面就把 CFO 和董秘 K 了一顿他说这两个人我都不知道为什么要请他们 19 年的时候特朗普一个推文他们公司就亏钱然后他们就抱怨说这个特朗普什么时候发推文我也预测不了所以说损失不可控

但是我见了董事长一面我当时就跟他说领导因为你们这个东西是可以通过期权来做对冲的那个时候人民币兑美元的期权年化成本大概在 2%左右我承诺只要你买这个 2%的期权你未来都可以睡得安心很踏实然后这个董事长就说哇塞 Joseph 你是我见过这么多人当中第一个跟我敢承诺最大损失的他在本子上记下来的 2%

然后他说我身边这么多银行没有一家跟我说过他敢承诺最大损失而且你跟我承诺 2%说白了我明天就去跟客户涨价我让他们承担这 2%因为他是行业龙头整个行业世界前三他让客户去承担那他觉得这是他需要的服务他不想等到结完账了我发现我亏钱了我想去掐指给客户我已经来不及了所以说当有一个人比如说我告诉他我承诺最大损失 2%

然后我今天就能算出来比如说到十月底到这个明年第一季度到明年半年明年十二月最多亏多少钱他就本子上记了下来他觉得这个事是我想要的所以说我见了他一面就签约了就靠一个期权定义对因为他们从来没想过当我不知道特朗普什么时候发推文导致人民币大幅贬折他们又是进口的时候其实期权就是最好的逃亡工具是

是的是的对但是相反就很多人就会觉得期权是衍生品衍生品风险更大实际上期权这个东西是非常非常安全的我对到现在也不太明白为什么这么多人就觉得哇加好多杠杆啊他好衍生啊是这个我觉得我说实话这是另外一个问题就是整个的金融教育或者是金融口的宣传嗯

这个舆论到底是怎么讲金融衍生品的对你看到那个风险很大的情人就很奇怪他给你里面塞了很多东西的情人就是我们这个行业这么多年大家都爱讲当年这个新航油伟大的高材生陈九龄去炒这个燃油期货聚亏 5.5 亿美金然后当年中信泰富做这个 CodexCumulatorCumulator 是吗

然后澳币的这个期权组合然后巨亏对对一会儿那个我们后面有时间给大家再讲一下那个

所有的媒体一包装然后企业就说哇塞人家这北大高台生对吧人家都华人大班碰到这个期权交易还会巨亏中信泰富出海这么多年荣事妇女什么风浪都没见过还会亏这么多钱亏了 150 多亿对所有人都会把这个眼睁睁当做洪水猛兽就导致你不敢做交易不敢做交易然后你越不敢面临市场波动的时候你越难受

就是有一个这么好的工具放在那甚至说期权跟我们经常说保险买期权的期权费和买保险的保险费英文上都是 premium 都是一个成本有上限收益无上限的这样一个非对称的一个损益的结构但是大家都会去觉得这个东西我不值得我没有想明白之前我不要做这个事情就是因为舆论的宣传和大家对这个产品本身的理解不到位导致的

那这里面又有一个问题是什么呢我们到底怎么定义金融衍生品它到底是一个投资工具还是套保工具我觉得这块是模糊的因为我们讲 higging 和 trading 在英文里面一个是对冲一个是交易但它的方式都是做一笔外汇的衍生品无论是掉期远期期权但是没有人去说 trading 和 higging 到底是什么差别试着用我的一个语言来描述到底什么是 higging 什么是 trading

如果公司有出口或者有进口先产生了这笔业务我再去交易这就是 hedging 但是如果我没有这个业务本身这个场口我就是先做一笔买入或者卖出的交易我第二笔交易就是 hedging 比如说我去止盈或者止损第一笔交易是 trading 第二笔交易就是 hedging 反向的交易就是 hedging

所以说 trading 和 hiding 在这个细分的细节在这个差异上其实就一句话就可以概括场口是谁创造的对一个制导业来说场口是业务部门创造的财务的任务就是守住底线大家各司其职就管理好就行了而 trading 那就是财务或者说投资人自己创造场口自己锁定

说白了他俩就是完全不同的两个东西说白了就是在治理上面在权责上面的一个差异 A 创造场口 B 锁定就是对冲 A 创造场口 A 自己锁定的就是交易对这个就特别方便很多制造型企业或者是这种出海的企业去理解我们经常被问到的问题就是我请了你这个顾问你最后亏了钱怎么办我说

我说敞篓是你创造的我这边要亏钱那不就是你敞篓里面赚钱吗这不应该是你希望的吗所以说这块就是我觉得整个对冲的理念就还没有形成这个还是有很长的路要走对对这个其实也是我想跟你大概在深入聊的下一个问题是

对实际上你刚才讲的这个 hedging 和 trading 的区别我觉得这个非常重要说实话我们说套保套保但是在现实生活中当然了也要看你是处于哪个行业就是像某一些行业比如说我刚才说到的黄金的这个行业它其实很难百分之百的 hedge 掉你的 risk

因为你的不确定性太强我觉得这个有可能它是一个消费类的行业我说的这个黄金是相当于是比如说什么周大福啊周六福啊这样的黄金消费的这样的公司但如果是一个企业的话那你其实你年初你要生产多少辆车是吧或者你进口多少原材料你大概你有一个

比较相对稳定的东西你这个 Hedge 的整齐程度是可能性比较大但是有些行业它其实没有办法完全的 Hedge 所以说你是需要给自己留一些场口的就这个场口呢是为了

Hedge 你的 Hedge 就是万一你这 Hedge 不全你这边留点长口你万一又能对冲一下是这样这个其实也涉及到一个问题这个后面可能我们能聊到也是跟你的心态有关你的目的到底是为了 Hedge 掉这个没有 Hedge 的长口还是你想搏一把就像那个你刚才提到中心太负

他最大的问题就在于他本来 Hedge 澳洲那个矿然后他一半的衍生品的那个投资根本就不是 Hedge 那个矿的他就是为了赌澳元升值对但这个你的目的很容易就跑偏明白但这个也就涉及到一个问题就是说什么样的企业适合 Hedge 对对对没错而且我们这企业现在他到底就是说

他 Hedge 的够不够或者是说他现在还有什么痛点其实没有比其他人比这些企业主或者说企业管理者更明白我这个企业的但是为什么他们还是这个汇率比起来这么重要大家还是用的不多或者说没有太重视起来呢两个问题其实我回答你的问题就一句话你就知道我来说什么了我其实不看行业的因为行业总有做的好的做的不好的

我最关注的其实只有一个分类这个企业到底是价格接受者还是价格制定者我们所谓叫 press taker 还是 press maker 你说女生我经常在外面演讲的时候我就会讲 LV 这个例子 LV 是我眼中做套房做到最极端的人家好歹是世界首富对吧 LV 照理说它是一个绝对意义上的 press maker 它的包每年都涨价还卖它出去而且更神奇的是什么呢我打比方过去几年其实欧元相对人民币是有升值的

他在中国的销售如果考虑到人民币的币值他折算合并上去总部报表的时候他其实是损失的但是他就选择了两个办法第一个我的包要涨价卖更多钱你也能感受到的 LV 包经常涨价那这是业务的 KPI 没降过价吧我现在降过价应该没有降过价吧对我就是说他一直在涨价然后这是业务的 KPI 我只要卖更多然后拿更多的毛利我的业务拿奖金

同时呢他还做了大量的人民币对欧元的远期和期权所以说他们这块也不会因为人民币的贬值而造成汇兑上的损失你就会感觉到他业务也赚了钱财务也没亏两边都能拿奖金

但是这是 price maker 他们有的这样一个在价值链当中拿到最大蛋糕的这种人他们可以这么玩对他可以把这个成本转嫁给我们这些买包的人我们仔细想中国有多少企业可以像 LV 一样我想涨价就涨价我们都是中间的我们仔细想我走了这么多中国公司我觉得可能比如说有一些在这种电子元器界上面我是独门手艺我们在广东有拜访过一些毛利 60%净利 30% 40%的他就觉得

就是你跟我聊什么汇兑聊什么好奇宝值美元那点波动我根本不在意这种人就是我们认为他才是 price maker

但是如果你看纺织光伏这个新能源车它都是 price taker 对吧我们仔细想最近大家闹得沸沸扬扬的这个比亚迪他会去西向机的公司上要求降价 10%他要把自己的压力传递给上下游是不是他也意识到了自己车子想卖的更贵也不容易对吧我卖的更贵我的竞争对手卖的便宜我马上就市场会降下来市场那么卷

所以说他就会要在产业链里面去要这个利润他不会想说自己如果在外汇上管的好一点他其实可以省很多钱因为中国巨大多数企业都是 price taker 一个车子卖多少钱说白了消费者也不傻我看到理价下跌我看到你们在卷我一定推迟购买

反正你会卖的更便宜车子的性能更好续航能力更强我就会推迟购买所以说你为了刺激它的消费你肯定会有各种各样的降价因为你要把自己和传统的燃油车区隔开来然后你要在激烈的市场就脱颖而出你是 price taker

我回到刚才你的问题就是我会觉得如果是一个企业是 price maker 说白了你套不套保影响不是那么大或者说你套息保值就是让财务玩睡倒觉我觉得这是正常的但如果你是 price taker 就回到你刚才那个问题包括做黄金的其实也是这样如果你是 price taker 你的利润已经被这个价值链里面定义的非常薄了你最后就要用你的一

银行的授信或者说要用你财务团队身边的这些聪明的人或者说你对市场信息更快速的反应来博取收益那这 PriceTaker 里面最明显的就是两类公司一类是日资一类是台资你可以感受到大家一想到日本企业一想到台资企业他就会想说这个行业利润很薄比如说富士康台积电我就不说了台积电是绝对以上的 PriceMaker

富士康这种做代工的你就天然会觉得他好像谁都能做代工我是印度的塔塔还是这个中国的力训精力我都能做代工

如果代工的利润他被苹果天天拿着显微镜去看你到底在我的苹果链里面赚了多少钱你赚多了我就让你吐出来你赚少了我也赚少但我没看到他们就会被逼着要用比如说我有那么大的资金流水我有那么多的银行受信我会被市场逼着要用我的信用要用我的身边这么多银行的聪明人去赚钱去赚信息的钱去赚认知的钱

所以说在我眼里我只分两类 price maker 还是 price taker 反而它是什么行业的我其实倒真的没太在意每个行业都有很厉害的也有很初级的你这么一分更有道理我最喜欢拿的讲 LV 的例子讲丰田的例子因为他们都很多都是 price maker 中国企业我走了这么多我很少看到有 price taker 或者说两只手数得过来可能目前还没有

对其实我身边就台湾确实是台湾有人们他们对这个外汇的理解是非常深的而且他们用衍生品用的很厉害就是有一些就是台湾的 broker 像元大那些他们都非常厉害的就是用这个

衍生品我觉得我们企业可能还没有到那个程度我觉得现在企业第一反应就是如果说我是 press taker 我需要用各种办法来抵抗一下我这个不可一知的风险他的第一反应是我向银行多要点授信吧对你给我多点贷款然后万一我亏了我还

但他不会想就跟银行签一个就是远期啊掉期啊期权的合约他觉得太麻烦了我跟老板解释老板也不明白还得签一大堆协议然后签完之后也不能给我钱还要对冲那些毛的风险就是这种心理这点最明显的就是房地产行业和航空公司就是你可以感受到这几年中国的房地产行业不是很景气

但是我们联想到过去几年他们发展的如火如荼的时候是不是他们享受到了美元零利率甚至负利率的这样一个融资成本低点的这样一个优势嗯

他们去发债然后他们在海外融资能够拿到很便宜的资金但是等到 22 年美元一加息全傻了无论是广东的大名字还是北方的大名字几乎没有一家是锁美元负债的甚至我们看到香港的几个大名字他们都没有锁美元负债当然是指港商在大陆发展那几家他们都没有锁美元负债所以他们日子过得很艰辛航空公司更不用说了你平时出差也比较多你可以感觉到大陆的机票其实比国外的很多友商的机票来的都贵

对就是因为国内的航空公司也是不锁的也是裸奔的飞机是美元租来的航游是美元买的但是四大航空公司过去几年外汇亏了 200 多个亿人民币所以说他就会把这个损失差给消费者我们如果发现这两个国家的一个是解决老百姓的住宿生存然后另外一个是解决商旅娱乐如果这两个底层需求的行业都受损于美元升值

他们没做套保我们可以想象的到中国整体的社会运营成本会多么的高涨反过来再看台商因为我自己也是台商出身的我经常喜欢调侃台商因为真的是台商每天都在自己的脖子上勒绳子觉得我哪块还能再省一省再积点利润出来

他们当年就跟日本人学我把利润压得很低他们就要在银行这里在外汇交易这里在大东商里这里想尽办法去多赚钱但是呢他们确实有很多很成功的交易员包括也给大陆输送了很多人才但是我们回到 2015 年当 811 会改发生的时候当时绝大多数台商都会去压住这个人民币会持续的升值央行并不会放开这个人民币的双向波动

15 年八一会改之后台商他们大量去做这种美元人民币的 target redemption forward 也是含有期权的产品这个产品后来爆雷很多台商巨亏

甚至这个产品的损失惊动了台湾金管局因为当时很多金融机构拿到这个场口他们包装出来很多产品卖给了很多扫地的大妈或者说社会的白领或者说大型企业然后台湾金管局发现我的子民这么多人亏损

他就跟这些设计这个产品的金融机构说你们别太过分了不要让我的子民全部赔钱给你否则的话我以后要天天找你麻烦最后这些外资行就跟他们达成一个协议就我少收一点我还要在台湾市场去经营但是那件事情之后台湾企业对 Tuff 这种产品就进入寒产 Tuff 这个产品是从 15 年从大陆在台湾导致巨大损失之后 17 18 年慢慢流入大陆

18 年造成了天鹅光能莱克电器还有当年广东的奥马电器三家大概亏了 10 个亿人民币

就是这个 TAF 啊从台湾就是 15 年半以后那波台湾公司亏的然后慢慢慢慢传到大陆来了然后就导致中国的上市公司巨亏然后这个产品首先我不是说这个产品是洪水猛兽啊就是你做这个产品的动机不一定纯对吧因为你是卖出期权放大你的风险你其实不知道未来的波动会放大还是缩小如果你的场口没有那么大的话你对冲效果其实是打折扣的

这就是有趣的事情就是台商也吃过亏你听到的可能都是幸存者偏差活下来的他有很多战绩可以去吹嘘关键还是看动机 15 年其实也有很多台商其实巨亏的特别有意思确实确实

那说到这个就是我们现在目前国内企业就是这些有意识的这些企业们他们用到的最多的工具是什么就是远期调期和期权大家现在用期权用的更多了吗我知道前几年没什么人用现在也没什么人用就外管局每年都会公布这种银行代客的这种产品的结构那最主要的还是这个远期调期这几年也越来越多但调期在我们看来不是一个严格意义上的淘宝产品因为你近年远购和近购远接

更多是银行在用它是区分代客和银行监视也有客盘客盘这个理其实就是量上的很快但是对我们来说它是一个利率的淘气保值对

你是赚利差的进阶远购和进购远阶就是赚利差的它不是一个汇率的淘宝产品所以说在我们眼里我们只会去看远期和期权的这样一个结构那远期是远远高于期权的期权在国内应用的还是比较少因为大家一想到这个希腊字母就觉得哇这个头太大了谁能预测到未来的波动谁能预测到未来的这个 Delta 还有 Gamma 这个太难了所以大家就提到这进入寒产

对而且还是谈期权色变我记得前年吧 21 年 22 年的时候那个外管局在那个时候刚提到这个外汇风险中性的这个概念的时候不是当年也推了很多期权吗包括原来我们都是欧式后来又美式期权还有一些什么 exotic 什么亚式期权之类我记得那个时候有集中推出但是你想想也能理解到就这些东西因为银行接了这些比如说银行用这些产品帮你对冲了风险银行自己还要去平盘

但是我们境内的市场这个期权没什么流动性啊它怎么平它平不掉没错所以它只能再给你加价那你更不愿意用了这么贵这个负力最终产品那我干脆算了我还是贷款吧对对对是的所以说有时候我看国内的这个产品的发展我觉得跟国外市场相比

太保守或者对你觉得金融机构现在有什么问题吗或者我们国内的银行或者金融机构是不是好像哪里出了问题就是为什么不会像外资那样在这些方面进步的快一点倒不是问题我觉得其实境外境内银行都有一个这个也是权责的问题

就是如果我们经常看外管局也出了这个风险中性的指引或者他会在一些公开场合的讲话里面提到商业银行应该去赋能企业去进行风险中性的管理或者刘老师先跟我们解释一下什么叫汇率风险中性原则

汇率风险中性说白了它没有一个绝对意义上的标准就像我刚才说的 risk neutral 到底是经济风险交易风险折断风险哪个 neutral 还是说我在这个月还是在每个报告期还是在接下去一个财务年度 neutral 嗯

所以它没有一个行业标准我先不说国内我先说国外国外以前是认为以前不是现在他认为如果我的交易衍生品对冲除以我的这个敞口规模如果是在 80 到 125 之间一个对称的结构 80 到 125 正好成钱是 1 在这个区间之内我就认为是有效的或者说是风险中性的因为预测不可能预测那么精准所以说衍生品除以敞口 80 到 125 就是风险中性

但是在中国就从来没有给过这样一个区间或者说一个值没有量化的对很多人就会觉得哎

我也想要风险中性但我所 100 是风险中性还是所 50 最后发现这个指引出来企业也不是很适应我们想推的概念就是我把每个风险拆开每个风险都制定自己的中性策略那基本上都是像老外这套 80 到 125 或者 70 到 140 或者 60 到 160 这个区间但一定要是对称的

就是如果你让财务去承受风险比如说你只说 50%那如果有一天美元快速的升值或者贬值对企业不利的时候那你的交易授权应该放大到这个比如说 500%你要去对称 50%就应该对称到 200%就是这样一个对称的结构就如果你只给财务 50%的这种对称授权你总有一天会出现汇率快速波动的时候你会亏损因为你扛包比例不够所以说国内因为

种种原因吧我没看到国内对中性有一个特别严谨的一个定义那当然国外这里我刚才为什么强调以前是 80 代 85 就是国际派对者者拖来发现因为这个 80 代 85 说白了也是拍脑子拍出来的它并不是一个特别严谨的

每个行业那么容易预测就是能够在偏差控制在 20%以内吗也不一定吧对吧比如说我们现在大陆发展这个跨境电商竞争这么激烈这个订单是我的还是另外一家有商的根本不一定说不清楚这个平台竞价排名这么凶所以说预测偏差其实是放得很开的那就是要企业自己要出自己的这个交易授权你认为你的风险中心是多少

就像我刚才提到的可能是 70 140 60 160 反正是对称的就可以了事务所就可以认为你真的是在对冲这个偏差值就跟预测难度来成正比就可以了这是我看到的国内外就风险中性的这样一个很显著的差异特别有意思再回到我刚才这个话题就是我们看到企业在做风险中性的时候我们就会觉得他们一直很纠结

就是我到底应该做哪个风险中性没想明白然后我怎么做汇报说不明白最后就会出来一些这个四不像的决策就导致中国企业经常淘宝比例不足然后被外管局去诟病那为什么这边商业银行应该扮演什么角色呢就是我想强调的是如果商业银行我又卖产品给企业客户我想在产品上面赚你这个买卖价差然后我又要接受外管局的委托去给你企业赋能

有点像运动员和裁判员同时都在银行的身上所以说银行这个角色就很拧吧它不像期货行业期货行业你可能知道有些期货公司它也是卖产品的我就是帮你开个户你随时买卖齐全我都有产品然后他们在收购一些或者是开一些这个风险管理子公司去为企业指导但是你从来没在国内看到有一个银行的风险管理子公司去指导企业客户做交易嗯

这就导致他们特别拧吧每个银行的总行都会跟我交流说周师傅我觉得你们这行挺有意思的你们应该就帮我们去做授权你们算出来到我这做交易就行了打个比方我特别喜欢讲这个段子就是企业的需求其实就三样什么时候锁锁多少锁多久这就是企业的需求而银行的供给是说你想明白这三个问题随时找我我都有产品这样的话企业的需求和银行的供给之间永远都有一个摩擦

就是刚才我说的这三个问题那这个摩擦谁来满足那外资企业可能是他有一个 ERP 或者他有一个 Tragic 团队天天帮他算

但是无论如何银行是不会帮企业算的银行再怎么精通产品你企业客户算不出来这三个问题就是有点巧妇难为五米之锤那个感觉对就是你架上有东西但我不知道该选哪个或者是我不知道我需不需要对那银行就说那你自己想明白了再来找我是我们之前拜访过上市公司做矿的我们就跟 CFO 交流

我说你们年报上有 60 亿美金的交易你们平时大概做了多少美金的交易有 60 亿美金的场口你们平时单笔交易会做多少美元他说我大概做 3000 万 5000 万吧我说你最多的时候有可能一笔做多少他说我可能 1 亿美金到 3 亿美金撑死了我说领导你看你的年报上面你有 60 亿美金的场口你如果做单笔 3 亿你要做 20 笔才能把你场口覆盖掉

而且你平时你 3 亿都不敢轻易下手你 60 亿美金一旦美元大幅贬值你就会很难受然后这个 CFO 去年 12 月份的时候打给我因为那个月份美元从前三跌到前 08

他就跟我说 Joseph 我早点清理的好了我应该建立这个交易的能力而不是说美元快速下跌之后我的资产突然就暴露出来一个很大的浮亏所以说这块是特别有意思的就是企业的需求和供给银行的供给之间一直有摩擦而这个摩擦目前我们自己想我不说是我们这种顾问公司我们想说我们金融的教育里面哪个专业会教这个事情你想对我报表的影响对我现金融的影响这个人需要懂会计

对我行业的影响这个人还要懂业务我对我报价的竞争力对我跟友商的 PK 的难度还有我在价值链当中能不能分到更多的蛋糕然后同时你还要懂宏观经济对吧你还要知道汇率的涨和跌的概率吧那研判你要像这个任泽平一样对吧首席经济学家哈哈哈哈

然后同时你还要懂内控合规对吧你不能说你一年公司出口一个亿美金你做两亿美金的交易那你肯定是严重的过度淘宝你会被交易所会被实际是挑战你的交易的合理性然后你还得懂金融衍生品像我刚才提到的你不能被银行忽悠做这种 accumulator 远期就能解决的问题你最后做一个期权太难了这个要求太高了对你会发现看起来这么一个简单的摩擦什么时候锁锁多少锁多久背后

没有一个大学的专业能够匹配没有一个专业的证书能够匹配对吧你刚才提到 CFA 证书 CFA 也不教这个细节太细了对 FARM 就所谓的金融风险管理证书也不教这个所以你会发现这个就很难受然后更多的中资企业呢他们的财务团队很多都是会计出身

它不像老外我们讲 corporate finance 对吧公司金融 corporate finance 在国内翻译成公司财务教科书一打开里面跟财务的一点关系都没有全都是金融对吧所以说又学不明白就出现了这个人才供给也不足

然后需求和供给的摩擦又很强烈就导致这个市场就有一个强烈的一个空间对我们这种公司来填补对你说的这个挺对的但我想从另外一个反面来再问你一个问题就是说我们刚才那个问题讨论的最后的感觉呢就是说我们现在的所谓的这个金融机构们他们可能并没有说服务到位吧

比如说外管局只是给了一个风险中心的指引他也没给你个数然后呢他只是说我天天教育你大家要降低敞口不要抢着赚钱然后呢金融机构银行们你们要帮企业梳理这个风险中心的概念你们要帮企业梳理 blah blah blah 但实际上一方面呢这个银行他确实是没有这个动力或者说没有这么多的

资源可能有但目前他并没有或者说能力也好动力也好去服务企业然后另外有没有可能有一种情况他实际上在某种程度上他天然是跟企业做对立的我为什么这么说呢就是因为我们一说到这个外汇风险就有的时候为什么这个上升到比较敏感的话题呢就是说因为我们过去的这些企业比如说外汇这个用衍生品外汇巨亏的这种情况因为它的

对手面全都是投行就这些国外的大投行就是大的金融机构就他们非常懂汇率风险他们非常懂你这个企业他们 supposed to 他们本来应该是帮你很好梳理这个对出外汇风险但他们却是靠你赚钱的这个正好我们就可以举这个例子嘛就是那些年我们有一些大型的企业吃外汇的亏然后就会说是被你们这些国际投行薅羊毛然后被你们这些国际投行故意就是压榨我们欺榨我们

但这个也有争议啊就是说比如说最典型的例子我们刚才提到的这个中信泰富当然就是整件事情我简单讲一下就可能有小伙伴没有听说过这个案例其实蛮简单的就是在大概 08 年的时候就是中信泰富大家也知道就是中信集团下面的就是香港的一个是香港当年是

恒生指数最大成分股之一就是 08 年那个时候和 13 家外资投行签了一个 24 款的这个杠杆的外汇交易名字叫做 IQU Later 当然这个是一个就是开玩笑的名字因为它基本上是一个下行两倍的就是放大的下行风险的杠杆的期权就是加上一个上行有限的一个 knockout 的一个期权这个不讲细节大家可以去找这个资料来看总而言之呢就是说它跟 13 家投行签了这个

外汇交易买卖他赌的是因为 08 年就是这个中信泰富呢他实际上大家知道这个国泰航空公司是他们家的然后但是他们还做钢就是他实际上是特种钢应该是特钢业务应该是当年是中国最大的所以呢他们在 06 年的时候因为刚大家知道要去买铁矿石嘛那铁矿石呢肯定大量都是从澳大利亚买来的

但是 06 年的时候这个国际铁矿石的价格是暴涨的所以呢他们就为了节约成本他们去澳大利亚买了个矿就是买了个铁矿石的矿但问题在于这个铁矿石是美元计价然后你在当地开采这个矿铁矿石然后你要付工资等等基本上就是赚美元花澳元

但那个时候澳元由于我们刚入世由于中国的迎来这个历史上的高速发展期于是呢铁光石的价格就是一直在涨但是澳元呢又跟铁光石的价格基本上就是脚踩着脚肩并肩的在走所以说铁光石价格涨它肯定也涨所以就导致了澳元当年是走得非常的猛

在这几年呢那中兴泰富就是非常自然就想那我要对冲一下奥运升值的这个风险所以他就去买了这个产品但是他没想到的是 08 年次贷危机本来一开始次贷危机还 OK 就是怎么着也不会跟铁矿石搭上嘎但是

但是呢后来就是随着这个是雷曼倒闭的时候嘛差不多嘛前后角前后角那个反正有一个倒闭了之后然后紧接着这个铁矿石就开始跳水然后澳元也是直线暴跌一下子跌了 40%然后由于他这个买的这个 accumulator 就是 accumulator 的这个期权呢他是

你跌的时候它是放大两倍的就相当于澳元对美元是 0.8 还是 0.85 忘了那个时候就是如果你低于 0.85 的话你就开始放大两倍的亏了但是你想想

它一下子跌了 4%一直跌到 0.6 就是你想想这个亏损的额度简直就是太可怕了但后来呢实际上这个敞口呢大家后来发现就首先你这个中兴泰富买的这个虽然说你淘宝澳元没有问题但是你买的这个期权的这个产品呢你的敞口是 94 亿但是你这个矿呢才 30 亿澳元所以说很明显你这一半的投资都是用来赌澳元升值的跟你对冲没有关系

然后第二个原因就是你这个 Exotic 这个 option 就是你这个衍生品放大两倍的下行实在是风险太高了所以说后面大家也知道结果了这个融资界还辞职了但是呢有一种可能性就是说当年也有很多的这个观点就是说实际上这个期权产品是这些 13 个投资者他故意

怎么说他实际没有跟你讲清楚就是说他的下行两倍的杠杆的可能性有多大以及你有可能的亏损是多少然后他只是给你算了一个价格当然了这个中心太幅可能有一些想赌的成分就不知怎么了反正就是造成了这样的结果

然后还有一些其他的这个案例你肯定有很多很多这样的案例我想最近两年这个还是你上次给我发来的那个案例就是那个莱克电器和高盛就是打官司这个你如果记得的话你可以给大家讲一下就是他和高盛打了五年官司基本上也就是这个说你们投行来

怎么欺骗我啊我外国人就没有 P 啊对对对 李老师给大家讲一下这个例子这两个是我们这行最经典的两个段子啊就是我先讲中信贷付我用的都是公开信息啊这个造不了假大家都可以查得到首先我不太喜欢中国媒体是因为中信贷付巨亏确实发生过

这个容志健和他女儿就从公司下课了嘛董事长加这个 CFO 但是后来中信集团接手了之后中信集团派了常振明常总过去把这个交易最后基本上损失都捞回来了说白了就是当你的交易产生浮亏的时候说白了就是当你下注赌输的时候只要有一个传统意义上最简单的方式你只要双倍压注

博到这个市场反弹你就能把之前的损失全赚回来当然这个具体细节对我记得是母航具体细节中信集团没有公开讲但是中信集团因为如果中信泰富巨亏那就是国有资产流失会有很多人吃不了兜着走的对他当年是中信集团把这个头寸买回去了是把中信泰富的对中信集团后来接手之后基本上就把这个损失都全赚回来了而且白白拿了一个中信泰富的上市公司香港上市公司

所以说常振明常总后来当了中信集团董事长就是他那一战成名我们在业界里面听到他当年为了这个 case 天天在香港睡不着觉然后他北方派过去香港然后又吹公条后来身体也不太好

本来中央想让他去当广东省委书记他后来也觉得不太合适身体不好所以说当年其实没有造成特别大的损失但是这个媒体一直在讲中印太服务的巨亏对国家来讲其实没有那么大损失就是我刚才说的你只要有敞口你只要国内一直买铁化是一直买

我迟早这个场口是会修复的就是你的投行再聪明你再能压住方向然后中国人运气再差我碰到这个次贷危机我只要笃定中国经济会发展我持续需要买铁块吃持续需要推高澳币我总有一些会回来的

后面这段其实媒体没怎么曝光所以说大家都一直误以为中信泰富那块有一个很大的窟窿对 故事就在巨亏那一上当结束了而且你想如果真的让中信亏那么多钱我觉得那些银行也可能很难交代吧以后怎么在国内展业所以说这里面你刚才提到就是敞口是不是有两倍三倍有过度套保这个嫌疑其实这跟 08 年那会儿我们对金融衍生品的理解还不够到位有关系

很多公司他会觉得我不介意产生浮亏但是我介意产生实亏然后当我产生这个损失投资银行就跟我说那你要卖出更多的期权你才能拿到一个更多的期权费去填补你上一个期权到期时候的损失

然后他的场口越放越大越放越大这个跟新行又也是一模一样的陈九龄最开始他的损失是扛得住的他最开始大概就第一笔期权交易的时候也就亏了四五千万美金但是他没有被董事会授权他要赔四五千万美金出去他就只能卖更多的期权然后去填补第一个窟窿

然后导致他的这个交易越放越大最后显示是过度淘宝但他一开始的时候肯定是没有过度淘宝的那样的话他的 CFO 或者他的整个资金总监甚至银行营销的人都会吃不了兜着走

就是监管也是会问金融机构在营销产品的时候的这种合理性的如果对方只有一倍的敞口你卖三倍的产品银行也是会很难交代的这是在有监管市场的一个法律的约束所以说最开始其实都还在可控的范围之内但是大家对实亏国有资产流失福亏我觉得没什么实亏就是国有资产流失这个就大家都很难受他就会想用另一个错误弥补第一个错误然后这个错误越放越大

但是我们仔细想如果我们能想明白浮亏和实亏都是我的利润表的损失它是一样的我掏钱掏就掏了我止损包括我们跟很多上市公司交流他们都会说周策务你们的系统里面有没有止盈止损的功能

我说你要止盈止损你就不是海景是 trading 所以说这里面就会有一个认知上的问题但是这是中国长期以来对精硬衍生品的理解不到位导致的它不愿意产生失亏但是可以接受福亏就导致它就窟窿越放越大这话是特别值得总结的一点

那再讲莱克就是莱克的段子因为我讲的都是公开信息我也不认识他们的人他们在 2018 年美元从 6.2 到 6.9 的时候他们做了很多这种类似 accumulator 的这个 tough 因为当时也是高盛两个都是高盛去跟他们营销我稍微简单介绍一下背景 2018 年美元是年初的时候 6.5

然后跌到 6.2 6.3 最低的时候 6.24 嘛然后他们就慌了说年初 6.5 那我现在跌到 6.2 人民币可能还会继续走强破 6 那我要赶紧恐慌式的结汇这个时候银行就说那我有一个办法我卖出一些期权帮你多拿点期权费去补贴你的所费价格我可以帮你把所费价格拉到 6.4 6.5 那你说你是企业你是会不会觉得好像我现在市场价 6.2 你给我 6.3 6.4 那我先落袋为安吧

然后运气很差就后面从 0.24 一路升到 6.9 他们就越亏越多越亏越多因为卖出期权嘛这个 Tuff 就是几倍的卖出就发现我卖的这个银行行权的时候我发现我所多了他们就说这个我要跟高盛打官司我觉得高盛有错误营销他们在我没有准备好钱的情况下就把我的产品强行平仓了

但这个没准备好钱是因为中国是外国管制的我在国内很有钱外管局没批我来不及把钱从国内打到香港整个让外管局很郁闷说你在香港做交易怎么赖上我了好像搞得我监管一点不支持你们的淘气保值一样圈里面我们就会在复盘就像我刚才说的人民币成本美元收入它的毛利当中其实赚了好几个亿

汇兑上亏了两三个亿三个多亿吧其实整体是打平的因为他没有锁那么多但是恰恰是因为他流动性管理有问题因为他是在香港市场做的 TAF 而他的钱主要都在国内他确实来不及去调拨人民币到境外去支付这个淘宝的损失就导致他被高盛强评所以说高盛在香港打官司的时候他也是理直气壮的他觉得强评我在合同里面跟你约定好了

你交不出来保证金我当然应该强评我帮你垫资嘛那么大金额我怎么垫所以说商方就各执一词那最后莱克就选择在国内打官司他觉得你们错误营销然后没把我们的这个产品的特性我完全揭示清楚列举了一大堆的什么往来邮件或者营销的这种信息或者这种产品说明书

但是国内监管其实有保护他们那就希望霍霍西尼的吧双方还要做生意嘛不要收那么多那在我记得是今年上半年吧应该这个官司就 close 了高盛最后确实也没让那么多钱让步了毕竟还是要做生意嘛不能完全撕破脸嗯对我记得这个例子里面呢我为什么提这个呢就是说这

这些里边的细节其实你也很难讲因为莱克他这个关系他主要的理由呢就是说这样当年我虽然跟你签了这个合约但是外管局没批所以我没有跟你展开交易他的意思就是说那高盛说那外管局没批那没关系我们在香港做吧但是在香港的话呢我们就以保证金的形式来做就不是说那种全 contract 的那种他具体细节也

不是纯信用的不知道咋做的然后这个来说他最后的这个理由就是说我们监管没批意思就是说你们违反我国金融监管规定然后我们未经境内监管机构的许可和批准就像我司销售禁止销售的什么涉案金融产品扰乱我国金融市场秩序什么涉嫌金融违法犯罪

这种官司你就很难说清楚我想说的就是说他也许会在某一个时段我们确实是这个经验不足然后呢这些外资投行他可能就觉得这里边有机可乘然后我卖给你一些金融产品但是从他们的角度我就是想做一笔交易然后这个交易我想赚钱然后呢但是你不懂这个交易原则那是你不懂但是我就是想从你身上赚钱那么曾经有一段时间是这样的但是过了这么多年

它会不会就形成一个理由就是说将来也还会有就某些企业它我就是这个头寸放大了或者说我的动机就是稍微有一点点这个赌的成分在里面但是呢我依然可以到最后就会说这是你们投行给我卖的产品或者说你扰乱我国际市场秩序就是说这层保护伞呢它作为一个理由吧就永远还是在的

是这个我解释一下我说实话我是比较中立的因为我是第三方而且我也是希望中国的企业不要把 TAF 当做洪水猛兽其实我们也会指导客户做很多 TAF 的我一直觉得没有好产品只有好的进入时间点或者是到底做多少交易策略就要调整产品都是无辜的它是中性的因为刚才提到了银行它就是卖产品的没有坏产品对这东西很容易上升到阴谋论你知道吗有很多事情你说不清楚

媒体喜欢讲阴谋的那种故事但其实我们自己想为什么最后双方还和解了也没有撕破脸然后监管也没有太过多干预他觉得你就是这个愿赌要服输嘛你有契约就要遵守那当然确实有一个当时就是在那个时代背景下有一个问题是啥呢就是国内归根到底是外汇管制的

你事实上来客是提供了内保外贷就是我内部提供担保然后你在海外给我一个外汇交易的授信但是那笔交易亏太多了你想他亏了三个亿人民币等于他把他的授信全吃掉了那银行为了控制风险他当然要强评这就像 OTC 市场嘛如果是期货的话你的保证金就没了对吧你可能早早就被强评了他是银行让他追保追不了来不及追导致他被强评嗯

所以说在内保外贷的环境下银行也没错企业其实也没错其实想去追保对吧你把钱打出去你要有一个合理的名目嘛那国内是管制的那这里面就是另外一个故事就是你到底应该在香港做多少交易你有多少能力你有多少受信你有多少钱再做多少交易不能说你兜里就一个亿然后你做三亿人民币潜在损失的交易那这很显然是过度好不好你会但这不是外汇风险嘛这是流动性风险

如果我们拆解一下它不是外汇风险是流动性风险集团的报表其实是有保护住的我觉得监管在这个地方上还是比较中立的企业在海外跟国外的金融机构服务你保护的是你集团的场口那我觉得你我也不会挑战你说你在逻辑上面有什么瑕疵他也不会说高盛错误营销因为香港也是金融监管非常严格的他们在整个通话的录音邮件还有这个那时候我不知道是微信还是什么短信

他出去了所有证据之后香港的法律也没有说高盛有错误营销所有都是来客有签字画押我不是站队就是因为外资行赚钱尤其是投行赚金融演示品的钱天经地义他们唯一可能

可能说有点打马虎眼的就是他没有告诉中国的企业我做这个 TAF 我赚了你多少钱但是期权本身刚才提到几个希腊字母每个银行用的希腊字母都不一样你问高盛你问大摩你可能拿到价格可能天差地别因为大家用的参数或者说我的风险偏好是不一样的那我对这几个基金定价就会有巨大的差异你既然没有定价权你刚才提到了中资金融机构没怎么做期权那定价权都在老外手里

那你选择了做这个产品你没有定价权你就被他们宰割我觉得如果你非要说阴谋论只有这一个地方有阴谋论因为定价不透明那就是你中资金融机构要跳出来说我要保护我的兄弟企业我来去跟老外抢这个定价权你只有走到这一步你中国企业才能真正得到保护

说到这一点小梁的话题就更多了算了我先打住就不往下延伸对太宏观了就是期权的定价权到底在谁手里如果不在中国人手里那你就悠着点做这个其实非常有意思不只是期权了有很多东西就我们讲的这个定价权它到底是什么包括黄金定价权呢算了我们这期可能没有时间讲但是下次我还会再约你我们仔细讲讲这个定价权的这个问题我最近在想我觉得非常有意思是是是是是

定价权就是金融机构最应该做的事情对就是 market maker 嘛做事嘛对吧本来我后面还有几个问题但是我一看时间已经一个小时 40 分钟了没关系我们可以分两期我下次再请刘老师来一起再聊一聊因为在这个外汇风险管理这个领域呢实际上有非常非常多特别有意思的故事和案例但是它背后折射出来的东西非常复杂

但我们真的是一时半会讲不清但我非常想请你下一期再来聊一下关于人民币还有一些就是一带一路的一些小币种还有一些外汇风险管理领域的一些新的东西这个我们这期可能没时间讲了我们下一期在这方面展开展开然后呢如果有时间我们可以再聊聊定价权那个还是非常有意思的没错没错是的

好呀那今天我们就到这里谢谢刘老师给我们非常详细的讲了这么多关于外汇风险的知识就是大家我觉得这期播客其实含金量非常非常的高啊可是请外汇管理专家来帮我们讲也希望大家如果有什么问题的话可以给我们留言或者说想联系到这个 Joseph 老师的话呢也可以给我们留言

好呀那非常感谢刘老师也非常感谢大家那我们这期就聊到这里好那我们下期再见好谢谢小跑谢谢好拜拜好拜拜