Vol.114 中国的“长钱”时代来了吗：与田轩聊耐心资本
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【本期课题】

耐心资本。

【本期嘉宾】

田轩，清华大学五道口金融学院副院长。

李丰，峰瑞资本创始合伙人。

【免责声明】

本节目的所有内容并非旨在提供任何形式的建议，包括但不限于投资、税收、会计或者法律上的建议。

【内容索引】

• 何为耐心资本

01:35 4月30日，政治局会议首次将壮大耐心资本写入文件，作为风险投资的一线操盘手，你对耐心资本有什么看法？

01:59 2023年中国的高技术附加值制造业占GDP的5.21%，从这个占比来讲，当前阶段，这些代表高技术附加值的典型企业可能仍处于早期，规模较小，它们要完成转型还需要一段时间。这也意味着中国实现经济结构转型还需要较长周期。

05:13 中国目前二级市场的发展阶段大致相当于美国90年代初的水平。

09:03 从一级市场的角度来看，我们所说的耐心资本可能还需要更多追求长期回报的资金能够进入一级市场，像是企业年金、养老基金、退休基金以及一些家族办公室等，这样我们就可以延长基金的存续期，更好地投早投小投硬科技。

11:20 如果我们要推动“长钱”进入VC或者二级市场，一方面需要对考核指标和会计制度做一些改变，另一方面，可能还需要一些更好的财税制度优惠。

• 政府投资与耐心资本

14:34 政府的钱是“天然的耐心资本”，但目前政府引导基金和养老基金似乎不够耐心。如何扭转这种情况？一是可以延长投资项目的考核周期；二是可以对投资项目进行“打包考核”。

17:59 从2018年开始，国资在一级市场的占比提升速度加快，最近两年更为明显，我还有两个相关的个人体感：第一，从国资的风险偏好来看，一些经济发达地区城市更愿意做早期基金的LP；第二，我们国家的干部制度，大约每五年会有一次评价和轮转。因此，任职周期可能无法覆盖基金的整个周期，除非他们连任两届。所以可能会出现一些衔接、沟通和延续等方面的小变化和挑战。

24:08 今天，一些经济发达的省份正在将省和市或市级的各种投资平台，尽量合并为一两个大型投资平台进行统筹，这个现象很像90年代末的银行改革，在剥离不良资产后，从国有银行到股份制全国商业银行的合并，再到城市和省级商业银行的合并，最后变成了城商行或省商行。

• 企业风险投资（CVC）与耐心资本

32:59 企业风险投资（CVC）与传统风险投资的差异：一是传统风险投资更多考虑财务回报，而CVC更多考虑战略因素，即完善产业链上下游的布局，实现产业转型升级；二是CVC采用自有资金，退出压力小，投资周期长，比较有耐心；三是CVC背后有母公司的战略协同（strategic fit），能够利用自有资源帮助被投企业。

37:01 过去十年，中国CVC的发展历程：2014-2016年之间出现大量的并购基金，但这些并不算典型，典型的事件是百度花了接近20亿美金收购91无线，推倒了互联网巨头进行战略收购、并购或控股的这块多米诺骨牌。一直到2020年后，中概股由于审计底稿问题在美国遭遇挑战，与此同时，移动互联网所带来的巨大躁动和财富效应开始消失，两件事并行使得那一波CVC开始偃旗息鼓。

40:44 互联网公司战略投资需求的转变：从寻求业务协同，到“拓宽视野”——即投资与主营业务不相关的新兴科技方向。

45:05 也许在经过一段时间之后，当中国资本市场更多公司的评价和定价机制，从盈利性转向成长性为主，或者至少是两者并重的时候，“耐心资本”带来的两边都很美的故事能稍微好成就一些。

• IPO暂缓的三个月

48:46 IPO暂缓的这段时间里发生了什么？

53:07 短期的IPO暂停是最容易对情绪造成影响的。但如果我作为一个利益不相关的人，去看过去的几个月IPO暂停当中，资本市场发生了什么事情，就可以理解这些事情为什么会发生在这个阶段。

56:10 我们经常说短期靠政策，中期靠制度。我们现在做的事情就是希望真正从制度上做到健全，形成一个相对稳定的环境。比如从核准制向注册制转变，把这些“坏苹果”排除在我们上市之列。但是短期来看，这肯定是个痛苦过程。

【相关文章】

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【本期相关】

• 政治局会议：壮大耐心资本 )
• 《耐心的资本》，作者维多利亚·伊凡希娜和乔希·勒纳是在中国风投领域具有影响力的哈佛商学院教授。这本书以机构投资者视角和私募基金视角，解读长期投资的挑战和未来，对中国资本市场培育长期资本、耐心资本、风险资本，具有实际指导意义。“耐心的资本”指长期投资资本，泛指对风险有较高承受力，且对资本回报有着较长期限展望的资金。
• 《风险投资史》，是由Sebastian Mallaby所著，田轩翻译的一本书。英文版名称《The Power Law》。本书完整还原了由硅谷引领的，VC/PE行业的起源和发展故事。
• 投中网：VC下沉，县城的钱能拿吗？)
• CVC（Corporate Venture Capital），即企业风险投资，指有明确主营业务的非金融企业，在其内部和外部所进行的风险投资活动。
• Strategic fit，中文译为战略协同，指企业将内部资源与外部环境相结合以实现企业长期目标。
• 并购基金主要专注于企业的并购业务，获得标的企业的控制权，然后通过重组、改造和经营，实现企业上市或出售给别人，以此获得丰厚的回报。“上市公司+PE”是并购基金中的主流模式。
• PE在节目中指下列事物的英文缩写：一为Private Equity，即私募股权投资。其二是Price Earnings Ratio，即市盈率。

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