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欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫从《黑神话：悟空》探究游戏产业，来自乔令同学。 奢侈品消费低迷、高端餐饮景气度下滑这都还好，很难想象连单价较低的啤酒居然也下滑了。 在百威亚太二季度的财报公布后，就基本能预期到，二季度各大啤酒厂商业绩表现应该是不乐观的：二季度，百威亚太总销量466万千升，同比减少了6.2%，这其中在国内市场的销量下滑10.3%，相关收入下滑15.2%，每百升收入下降5.4%，原因是华南区强降雨导致。 华润啤酒上半年的销量也同比减少3.4%，但平均销售价格同比提升2%，所以营收勉强持平。 上半年，华润啤酒营收237.44亿，同比下滑0.53%，归母净利润47.05亿，同比增长1.2%。尽管利润还保持增长，但市场显然对这份财报是不满意的，数据公布后华润啤酒股价刷新七年新低，最新市值735亿，市盈率还不到13倍。 利润增长靠涨价 啤酒行业在2018年至2021年期间，头部厂商基本可以给到40倍以上的估值，原因是2018年以后整个行业都开始提价专注产品升级。华润啤酒的的利润也是从2018年之后开始进入进入高增长。 2018年，华润啤酒的年利润还不到10个亿，5年时间干到了50亿。其实这5年时间，华润啤酒的销量并没有显著增长，反而整体是下滑的，基本是靠涨价驱动的利润增长。 为什么啤酒厂会在2018年之后集体涨价呢？我总结有两个原因，一是整个行业在经历近30年的价格战后，跑马圈地的阶段确实结束了，整个行业的份额主要集中在前五家大厂手里，竞争格局基本稳定；二是，啤酒行业自2013年后增量就已经见顶，再加上成本上涨，各家要做利润，就只能提价。 其实2018年还有一个很关键的因素，就是地产处于上行周期，房价的增值也带动家庭部门的资产全面上涨，所以2018年至2021年期间，几乎所有消费巨头都在研究怎么做产品升级，怎么更合理的提价。 比如华润啤酒，2018年的每千升价格是2824元，那么到了2023年千升价格就提升至3306元，按上半年报数据测算，千升价格已经提至3555元。但是销量却下滑了3.4%。 虽然销量和啤酒的营收都出现下滑，但是从产品结构来看，华润的下滑主要是低端销量减少，次高端及以上的还保持个位数增长，高档及超高档的销量增长超过10%，另外喜力、红爵这些销量增长超过20%。 白酒增长也乏力 从这几年华润的战略发展其实也不难看出，公司对啤酒的未来增长还是存在一定焦虑的。所以在2021年，华润啤酒就打造了超高端单品醴，单瓶价格高达500元，但是在之后的财报里却很少提及销量及收入情况。 啤酒跟白酒最大的差异就是，啤酒的保质期要短，不像白酒越放越香，越香可能价值就会越高，所以市场其实还赋予了白酒一层金融属性，但啤酒天然就不具备打造这种礼品、金融属性。 2021年华润啤酒又斥资123亿元，拿下贵州金沙酒业55%的股权，正式转型白酒，在2023年的并表中也能看到白酒的收入是20.67亿。如果这笔收购放在五年前，那华润啤酒之后就能赶上高速增长的两年，但现在回头看2021年差不多是白酒业绩的高点，也是估值的高点。 按上半年财报披露，白酒的营收增长20.6%，至11.78亿，摘要的销量同比增长超过50%，贡献了白酒业务总营收的70%，息税折旧摊销前的净利润却基本持平，增收不增利。 白酒行业这两年的调整主要也都集中在中小酒企，如果看单看中证白酒的业绩增速，整体还是在增长的，这是因为头部的三家业绩还在稳健增长，但是后排中小厂商已经囤不动了。 不论是白酒还是啤酒，要么是靠量增长，要么是靠提价，但当下的大环境不论是增量还是提价都比较难。 未来展望 啤酒行业发展到一定阶段都必然要面临增量的问题，参考美日市场，在2000年之后都陷入了增长的困境，但是依然诞生了百威英博（最大市场在美洲）、朝日这种超级巨头。 增长逻辑是什么呢？一个是国际化，一个是做高端提价。比如朝日所面临的经营环境更特殊一些，因为日本在1990年之后，经济陷入长期衰退，家庭部门的收入长达下滑，日本本土市场的需求是在减少的，朝日就是靠着海外并购，参股多家酒企实现的增长（比如青岛）。 未来啤酒行业的增长可能会更偏向于日本市场的发展，在竞争激烈以及更复杂的环境下，通过并购或其他方式实现出海，如果只局限在现有的市场里卷价格的话，那估值很难抬升。 当然，价值回归到一定水平，也会有资金关注，比如加大股东回报，股息率升至4%以上后。